首次覆盖报告：宏观向好 资源加持 迈入发展新阶段

铜陵有色（000630.SZ）首次覆盖报告：宏观向好资源加持迈入发展新阶段 分析师： 内容提要： 2024年9月27日 孟业雄 证券研究报告 执业证书编号：S1380523040001联系电话：010-88300920 邮箱：mengyexiong@gkzq.com.cn 公司评级当前价格：合理价格： 上次评级：无 本次评级：推荐 公司基本数据 总股本（亿股）：128 流通股本（亿股）：105 流通A股市值（亿元）：374 每股净资产（元）：2.566 资产负债率（%）：51.82 公司深度报告 铜陵有色近一年股价走势 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 公司于1992年6月经安徽省体改委批准成立，1996年10月24日在深圳证券交易所上市，成为中国铜工业板块第一股。铜陵有色是一个国际化的开放型的现代企业集团，是最早与国际市场融通接轨的有色金属企业之一，与世界30多个国家和地区建立了经济技术和贸易合作关系。 近几年，公司营业收入和净利润稳中有进。尽管在2022年营业总收入小幅下滑，但2023年重拾升势，2024年上半年延续增长，同比增3.94%，归母净利润达到21.81亿元，同比增长52.62%，显示出公司具有较强的应对市场变化的能力。 2000年以来，全球精炼铜产量不断增长，2023年达到2655万吨，同比增长4.90%，当前精炼铜产量增速处于历史较高水平。尽管再生铜产量较小，但近年来其增速明显超过原生铜。2023年再生铜产量为449万吨，同比增速为8.09%，原生铜产量为220万吨，同比增速为4.28%。 2023年，全球精炼铜消费量为2697万吨，同比增长4.38%，处于历史中等增速水平。2023年，中国精炼铜消费量为1649万吨，同比增长12.27%，中国精炼铜消费量占到全球的61%，显示出中国作为全球最大铜消费国的地位。在房地产市场下行的背景下，或受益于基础设施建设、新能源、制造业等多个领域的复苏需求，2023年中国精炼铜消费量增速远高于全球平均水平，如果未来房地厂市场可以止跌回稳，那么中国精炼铜消费量或会进一步增长。 我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.37元/股、0.38元/股、0.39元/股，对应PE（以2024年9月26日收盘价计算）分别为9.30、9.05、8.82。我们采用相对估值法对企业价值进行评估，选取与公司业务相近的上市公司江西铜业、云南铜业、北方铜业进行横向比较。综合以上可比公司估值，我们给予公司2024年11倍估值，目标价为4.07元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：公司产量不及预期；精炼铜价格发生重大不利变化；公司销量不及预期；铜材加工行业格局出现重大不利变化；公司管理发生重大不利变化；A股市场估值系统性下行；国内外经济形势持续恶化；国内外市场系统性风险；地缘政治冲突升级；美联储货币政策出现重大调整；全球通胀持续加剧；美国对华贸易政策出现重大不利变化。 公司研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.铜冶炼龙头拓资源强加工全产业链发展4 1.1披荆斩棘70余载铸就铜行业龙头4 1.2高质量经营跨越式发展7 2.铜行业分析11 2.1铜供给：精炼铜产量增速高于铜矿再生铜产量增速高于原生铜11 2.2铜需求：新能源汽车是增量建筑尚未见底家电维持稳定14 3.盈利预测与估值18 3.1重要假设18 3.2业绩预测18 3.3估值18 4.风险提示19 图表目录： 图1：铜陵有色股权结构5 图2：铜陵有色组织机构图5 图3：铜陵有色历史沿革6 图4：铜陵有色所处铜产业链6 图5：铜陵有色的阴极铜、电子铜箔、铜扁线产品7 图6：公司近年来营收变化情况7 图7：公司近年来净利润变化情况7 图8：公司近年铜产品销售收入和增速情况8 图9：公司2024年上半年营业收入构成情况（分产品）8 图10：公司2014-2024年上半年营业收入构成情况（分产品）8 图11：公司2024年上半年毛利构成情况（分产品）8 图12：公司2014-2024年上半年营业收入构成情况（分地区）9 图13：公司2024年上半年营业收入构成情况（分地区）9 图14：公司2014-2024年上半年销售毛利率情况（%）9 图15：公司2014-2024年上半年毛利率情况（%，分产品）9 图16：公司2014-2024年上半年销售净利率情况（%）10 图17：公司2014-2024年上半年期间费用率情况（%）10 图18：公司2014-2024年上半年ROA和ROE情况10 图19：公司2014-2024年上半年资产负债率情况（%）10 图20：公司2014-2024年上半年现金流量情况（亿元）11 图21：2024年上半年铜冶炼加工企业营业收入和归母净利润增长情况11 图22：2024年上半年铜冶炼加工企业销售毛利率和净资产收益率情况11 图23：1994-2023年全球铜储量和增长情况12 图24：2023年末全球各国铜储量占比12 图25：1994-2023年全球铜矿产量和增长情况12 图26：2023年全球各国铜矿产量占比12 图27：2000-2023年全球铜矿山产能和增长情况13 图28：2004-2024年全球铜矿山产能利用率情况（当月值，%）13 图29：2000-2023年全球精炼铜产量和增长情况13 图30：2000-2023年全球原生和再生精炼铜产量和增长情况13 图31：2000-2023年全球精炼铜产能和增长情况14 图32：2000-2023年全球精炼铜产能利用率情况（%）14 图33：2000-2023年中国精炼铜产量和增长情况14 图34：2000-2023年中国精炼铜产量在全球中的占比14 图35：2000-2023年全球精炼铜消费量和增长情况15 图36：2000-2023年中国精炼铜消费量和增长情况15 图37：2023年中国铜消费结构15 图38：2010-2024年电网和电源基本建设投资完成额累计同比（%）15 图39：2000-2023年全球汽车产量和增长情况16 图40：2000-2023年中国汽车产量和增长情况16 图41：2009-2023年中国汽车销量和增长情况16 图42：2021-2023年中国新能源汽车销量、增长和渗透情况16 图43：2000-2024年8月我国房地产投资完成额和增长情况17 图44：2000-2024年8月我国房屋新开工面积和增长情况17 图45：2000-2024年8月中国彩电产量和增长情况17 图46：2000-2024年8月中国空调产量和增长情况17 图47：2000-2024年8月中国洗衣机产量和增长情况17 图48：2000-2024年8月中国冰箱产量和增长情况17 表1：公司2024年-2026年营业收入预测18 表2：可比公司PE和EPS情况19 表3：公司财务预测表20 1.铜冶炼龙头拓资源强加工全产业链发展 1.1披荆斩棘70余载铸就铜行业龙头 铜陵有色（又称“公司”）全称为铜陵有色金属集团股份有限公司，第一股东为铜陵有色金属集团控股有限公司（47.78%），实际控制人为安徽省人民政府国有资产监督管理委员会。 公司于1992年6月经安徽省体改委批准成立，1996年10月24日在深圳证券交易所上市，成为中国铜工业板块第一股。铜陵有色是一个国际化的开放型的现代企业集团，是最早与国际市场融通接轨的有色金属企业之一，与世界30多个国家和地区建立了经济技术和贸易合作关系。公司先后与清华大学、中南大学等多所院校建设合作关系，成为国家创新型企业、全国技术创新示范企业，拥有国家级技术中心和国家认可试验室，先后获得2项国家科技进步一等奖、7项国家科技进步二等奖。公司先后获得全国工业产品绿色设计示范企业、中国企业信用500强、安徽省国有控股企业税收贡献10强、安徽省研发投入百强企业等荣誉称号。 公司下辖安徽铜冠铜箔集团股份有限公司、中铁建铜冠投资有限公司、金隆铜业有限公司、铜陵有色股份铜冠电工有限公司等40余家直接或间接控股和参股企业，2024年8月，铜陵有色集团连续6年上榜《财富》世界500强榜单。 2022年1月27日，公司旗下子公司——安徽铜冠铜箔集团股份有限公司，成功在创业板市场挂牌上市，证券简称为“铜冠铜箔”。铜冠铜箔主要从事各类高精度电子铜箔的研发、制造和销售等，主要产品按应用领域分类包括PCB铜箔和锂电池铜箔，是国内电子铜箔行业领军企业之一。铜冠铜箔拥有电子铜箔产品总产能为4.5万吨/年，其中，PCB铜箔产能2.5万吨/年，锂电池铜箔产能2万吨/年，形成了“PCB铜箔 +锂电池铜箔”双核驱动的业务发展模式，与生益科技、台燿科技、台光电子、华正新材、金安国纪、沪电股份、南亚新材、比亚迪、宁德时代、国轩高科、星恒股份等业内知名企业建立了长期合作关系。2024年6月末，公司铜箔产能达5.5万吨，利用超募资金在池州和铜陵建设的铜箔项目已完成设备安装调试，将于近期试生产，投产后铜冠铜箔将具备各类高精度电子铜箔8万吨的年生产能力。 2023年8月2日，公司顺利完成对中铁建铜冠投资有限公司70%股权的收购，并办理了相关工商登记手续。此次收购的中铁建铜冠，掌握着位于厄瓜多尔东南部的重要资产——科里安特资源公司的大型铜矿资源。特别是其旗下的米拉多铜矿，现已探明的矿石总量高达12.57亿吨，矿石铜的平均品位达到0.48%，蕴含的铜金属量约为603.05万吨，这一规模在全球范围内属于特大型铜矿，展现出极为显著的资源禀赋与战略价值。中铁建铜冠米拉多铜矿二期工程预计2025年6月建成投产，项目达产达标后，公司预计每年合计产出约25万吨铜金属量，进一步提高原料自给率。 图1：铜陵有色股权结构 资料来源：公司2024半年报，国开证券研究与发展部 图2：铜陵有色组织机构图 资料来源：公司官网，国开证券研究与发展部 图3：铜陵有色历史沿革 资料来源：公司官网，国开证券研究与发展部 图4：铜陵有色所处铜产业链 资料来源：前瞻产业研究院，国开证券研究与发展部 图5：铜陵有色的阴极铜、电子铜箔、铜扁线产品 资料来源：公司官网，国开证券研究与发展部 1.2高质量经营跨越式发展 近几年，公司营业收入和净利润稳中有进。从2019年到2024年上半年，公司的营业总收入经历了先升再降再升的波动过程，从2019年的929.15亿元增长到2023年的1374.54亿元。尽管在2022年营业总收入小幅下滑，但2023年重拾升势，2024年上半年延续增长，同比增3.94%，显示出公司具有较强的应对市场变化的能力。公司归母净利润在2021年出现明显增长，从8.66亿元增长到31.01亿元，同比增长258.08%，此后两年归母净利润虽出现小幅下滑，但仍保持在25亿元以上的高位， 2024年上半年，公司归母净利润达到21.81亿元，同比增长52.62%，预计全年归母净利润有望突破2021年高点，使公司经营效益迈上新台阶。 图6：公司近年来营收变化情况图7：公司近年来净利润变化情况 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 近年来，公司铜产品业务收入出现明显增长。2023年，公司铜产品收入达到1192.21亿元，同比增长13.46%，2024年上半年，铜产品收入达到605.21亿元，同比增长1.66%。 铜产品是公司的主营业务，营收占比达到85%，黄金等副产品营收占比为12%，化工产品收入占比较低，仅为2%。近年来，公司铜产品营收占比有所提高，黄金和化工等产品收入保持相对稳定。2024年上半年，铜产品毛利占比为77%，黄金等副产品毛利占比为16%，化工及其他产品毛利占比为5%，反映出铜产品内部毛利率较低。 图8：公司近年铜产品销售收入和增速情况图9：公司2024年上半年营业收入构成情况（分产 品） 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 图10：公司2014-2024年上半年营业收入构成情况