非银每日谈：判断券商行情演绎阶段的两个量化指标

问题1：10月8日券商走势解读？ 板块行情持续加速，券商指数所有成分股均涨停 10月8日周二，券商板块指数（801193.SI）大涨10.87%，板块连续五日上涨，相对沪深300的超额收益4.94%。结构上看，板块内所有券商均涨停，市场情绪继续发酵。 从交易的微观数据观察：10月8日券商板块成交额1263亿元，全市场成交额3.485万亿，券商板块在全市场中成交额占比3.63%，较前一交易日-1.50Pct；券商板块交易拥挤度（超额成交=券商板块成交额占比–券商板块市值占比）1.48%，拥挤度较前一交易日下降1.59Pct。 问题2：如何看待A股与港股的之间的关系？ 找准行情的核心驱动力“居民侧增量资金入市”，A股是行情的“主战场” 1）港股今日大幅回调，或系假期积累的南向资金获利盘集中兑现。 2）重新审视本轮上涨的核心逻辑，A股是行情演绎的“主战场”：货币、财政政策超预期→居民预期改善→居民侧增量资金入市。港股市场并不具备大量国内居民投资者入市的基础，更多的在于被动的估值修复，A股是行情的“发动机”和“主战场”。 3）港股的逻辑在于估值修复：具体而言具备两层修复空间，一是A/H大幅折价的修复，二是PB绝对估值的修复。本质是海外资金的套利行为，后续仍可沿这两条主线进行估值修复的挖掘。 问题3：如何判断板块行情演绎的进度？ 我们认为，两大指标可以反映券商板块行情演绎的进度。一是券商板块成交额占比和交易拥挤度；二是ETF基金和股指期货升贴水情况。 1）券商板块成交额占比和交易拥挤度。根据我们10月7日的报告《券商板块微观对比复盘：“更快”“更强”“更高”?——本轮券商行情与2014-15行情对比分析》中提到的观点，“在上涨行情中，主动持币买入者是推动上涨的因素，成交量放大意味着越来越多的持筹者认为价格被高估，倾向于卖出筹码。因此，成交量放大代表着预期的分歧程度加剧；反之，成交量缩小意味着预期的一致程度较高”。考虑到行情从主升段到阶段见顶震荡段演绎的本质是从一致到分歧的过程，因此交易层面券商板块的成交量可以成为我们观察的重点。 当前本轮行情的一致程度高于14年，成交量占比和交易拥挤度仍处低位（10月8日分别为3.63%/1.48%）。在券商板块的成交量占比和交易拥挤度达到峰值之前，板块行情仍可延续。可以进行参考的是2014-2015年的行情，我们主观认为，本次行情券商板块从一致转向分歧的成交量占比和拥挤度的预警线为13%/10%。 2）ETF基金和股指期货（IF）升贴水情况。我们认为，ETF基金和股指期货的走势隐含了市场对于未来走势的判断，也体现了政策资金引导的方向。因此，当ETF基金场内交易价格处于溢价、股指期货处于升水状态时，后续指数和板块的走势倾向于乐观。 我们选择具有代表性的两只场内ETF，券商ETF（512900）和沪深300ETF （510300），和当前沪深300股指期货主力合约（IF2410）进行观察。 10月8日，券商ETF场内交易收盘价1.209，IOPV（参考性单位基金净值）1.231，折价率1.8%（主要系ETF存在10%的涨幅限制，而券商板块涨幅超过10%所致），后续重点观察能否转换为溢价。 沪深300ETF（510300）场内交易收盘价4.412，IOPV4.338，溢价率1.7%，后续重点观察溢价能否持续。 沪深300股指期货主力合约IF2410收盘价4261.2，沪深300收盘价4256.1，期货合约升水5.1个基点，后续重点观察升水能否延续。 风险提示：改革推进不及预期；资本市场大幅波动；居民资产配置迁移不及预期；量化指标判断基于往期数据，未来或发生变动