油箱业务全球龙头，新业务拓展可期

2024年10月08日亚普股份(603013.SH) 油箱业务全球龙头，新业务拓展可期 汽车零部件Ⅲ投资评级增持-A首次评级 6个月目标价17.64元 股价(2024-10-08)15.82元 证券研究报告 公司深度分析 全球乘用车塑料油箱龙头，积极布局全球化、新产品： 公司传统业务是乘用车塑料油箱及注油管，深耕行业三十余年，目前已成长为全球乘用车塑料油箱龙头，国内市占率排名第一，全球市占率排名第三，客户覆盖国内外主流车企。公司积极拓展海外市场，目前已设立9个海外生产基地 以及4个海外工程技术中心。公司近几年成功研发并量产混动高压油箱，并逐步拓展新能源汽车热管理+储氢系统+电池包壳体等新业务。 传统油箱业务有望通过产品升级及海外拓展实现稳健增长： 插混车型对油箱的耐高压要求高，价值量相比燃油车油箱更高，可以抵消纯电车型销量增长的影响，我们预计2027年全球乘用车油箱行业规模有望维持在 641亿元左右。乘用车油箱属于安全件，进入壁垒高，全球参与者主要包括彼 欧、考特斯、亚普和邦迪，2020年市场份额分别为21%/18%/11%/10%，我们预计未来市场集中度有望进一步提升。公司乘用车油箱的核心优势是：1）前瞻布局的混动高压油箱技术，2019年实现量产，2022年获得比亚迪、赛力斯等客户的项目定点；2）完善的全球化布局，公司在全球拥有25个生产基地及 5个工程技术中心，可实现属地化配套及快速响应。公司近几年加速获取混动 高压油箱项目，2023年获得22个项目定点，2024年上半年获得20多个项目定点（生命周期内700万只），未来有望随着PHEV销量增长实现快速放量。公司海外基地布局较早且较为完善，近几年不断推动自动化升级改造、精细化管理，盈利能力有望大幅增强；积极拓展项目定点，近几年陆续批产奥迪、Stellantis、通用等客户的新项目，海外基地产能利用率有望持续提升。 汽车热管理市场空间持续扩容，三大优势赋能公司新业务拓展： 相较于燃油车热管理系统，新能源车热管理系统增加较多增量部件，如电子膨胀阀等，新能源车热管理部件单车价值量超过6000元，超过燃油车价值量的 2倍。伴随新能源车渗透率持续提升，乘用车热管理市场空间持续扩容，预计 998345880 2027年国内热管理市场空间有望达到1420亿元，2023~2027年CAGR为8.4%公司布局极寒加温系统、热管理集成模块等新能源车热管理增量产品，并已经获得客户集成模块项目定点预计2024年批量供货。公司开拓新能源车热管理业务，具备丰富客户资源、全球化布局、战略定位清晰等优势，有望借助油箱业务协同效应赋能，快速打开市场。 交易数据总市值(百万元)8,109.32流通市值(百万元)8,109.32总股本(百万股)512.60流通股本(百万股)512.6012个月价格区间11.86/20.68元 亚普股份 沪深300 27% 17% 7% -3% -13% -23% 2023-102024-022024-052024-09 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -10.9 0.8 -11.1 绝对收益 20.8 26.0 4.2 徐慧雄 分析师 SAC执业证书编号：S1450520040002 xuhx@essence.com.cn 相关报告 前瞻性布局储氢技术，商业化推广进行中： 氢能车相较于燃油车使用可再生能源、减少碳排放，相较于电动车补能更快、且低温环境下工作性能更好，长期来看发展潜力大。短期受制于成本、加氢站建设等问题，氢能车推广进度较慢。据高工氢电产业研究所预测，2026/2030年国内车载储氢瓶市场需求量约32/224万只，2022-2030年市场CAGR超过50%,储氢瓶市场空间快速扩容，同时玩家也逐渐增多。公司目前数款储氢系统产品均已通过型式认证，与国内主流的商用车企业一汽解放、奇瑞万达、亚星客车等建立了深入合作关系，核心部件70MPa储氢瓶阀正在认证，后续自研核 心部件的突破有望进一步提升公司在车载储氢系统方面竞争力，有利于公司加速开拓客户。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年营收分别为87.2/94.8/101.2亿元，同比分别 +1.6%/+8.7%/+6.8%,归母净利润分别为5.0/5.2/5.8亿元，同比分别 +7.3%/+4.4%/+10.2%；给予增持-A投资评级，6个月目标价为17.64元，相当于2024年18倍的动态市盈率。 风险提示：电动车渗透率加速提升；行业竞争加剧；海外市场拓展不及预期；假设不及预期的风险。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 84.4 85.8 87.2 94.8 101.2 净利润 5.0 4.7 5.0 5.2 5.8 每股收益(元) 0.93 0.86 0.98 1.02 1.12 每股净资产(元) 6.98 7.42 8.33 8.83 9.39 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 17.1 18.4 16.2 15.5 14.1 市净率(倍) 2.3 2.1 1.9 1.8 1.7 净利润率 5.9% 5.4% 5.7% 5.5% 5.7% 净资产收益率 13.3% 11.6% 11.7% 11.5% 12.0% 股息收益率 3.0% 2.4% 3.4% 3.2% 3.6% ROIC 22.4% 22.0% 24.2% 22.9% 24.6% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 内容目录 1.全球乘用车塑料油箱龙头，积极布局全球化、新产品5 1.1.全球乘用车塑料油箱龙头，逐步拓展储能、热管理新产品5 1.2.公司股权集中度较高，管理层拥有深厚产业背景6 1.3.公司近几年营收稳健增长，盈利能力持续提升7 2.油箱：有望通过产品升级及海外拓展实现稳健增长9 2.1.2027年全球乘用车油箱行业规模有望维持在641亿元左右9 2.2.全球乘用车油箱竞争格局为寡头垄断10 2.3.公司核心优势在于技术和全球化布局11 2.4.高压油箱及海外拓展有望助力油箱业务实现稳健增长12 3.热管理：市场空间持续扩容，三大优势赋能新业务拓展14 3.1.新能源车热管理部件单车价值量大幅提升14 3.2.热管理系统技术变革，集成模块应用增加17 3.3.切入汽车+储能热管理，三大优势赋能新业务拓展18 4.车载储氢系统：前瞻性技术布局，商业化推广进行中20 4.1.氢能车降本仍存较大挑战，长期看优势显著20 4.2.70MPa瓶阀认证已完成，与多家商用车企深入合作推广21 5.盈利预测及估值分析23 5.1.盈利预测23 5.2.估值分析24 6.风险提示24 图表目录 图1.公司主要产品5 图2.公司近五年业务结构5 图3.公司发展历程5 图4.公司股权结构6 图5.公司生产基地遍布全球6 图6.公司近五年营收8 图7.公司近五年境内及境外营收8 图8.公司近五年综合毛利率8 图9.公司近五年境内及境外毛利率8 图10.公司近五年期间费用率9 图11.公司近五年销售、管理、研发、财务费用率9 图12.乘用车油箱结构图9 图13.2020年全球油箱市场格局11 图14.2019年-2023年亚普股份全球油箱市场份额测算11 图15.公司油箱ASP随国六替换及高压油箱升级整体呈现上升趋势12 图16.公司近五年海外生产基地产量（万只）13 图17.公司近五年海外生产基地产能利用率13 图18.热管理系统集成化发展17 图19.比亚迪e3.0平台一体化热管理系统拆解18 图20.PTC水加热器18 图21.含PTC加热器的电池热管理系统18 图22.空调系统空气通道与出风口19 图23.国内燃料电池汽车销量：辆21 图24.国内车载储氢瓶市场需求量预测：万只21 图25.国内车载储氢瓶市场规模预测：亿元21 图26.车载储氢系统构成22 表1：公司核心管理层拥有深厚产业与投资背景7 表2：全球乘用车油箱市场规模测算10 表3：公司海外子公司及工厂布局12 表4：公司近几年混合动力高压油箱业务进展12 表5：公司海外子公司业务进展13 表6：传统燃油车热管理系统构成14 表7：新能源车热管理系统构成15 表8：燃油车与新能源车热管理系统对比16 表9：国内乘用车热管理市场空间预计16 表10：不同车型单车储氢瓶数量及容积21 表11：储氢瓶亚普股份与竞争对手发展情况梳理22 表12：公司盈利预测23 表13：可比公司估值分析24 1.全球乘用车塑料油箱龙头，积极布局全球化、新产品 1.1.全球乘用车塑料油箱龙头，逐步拓展储能、热管理新产品 公司是全球乘用车塑料油箱龙头，逐步拓展储能、热管理系统新产品。公司传统业务是乘用车塑料油箱及注油管，深耕行业三十余年，目前已成长为全球乘用车塑料油箱龙头，国内市占率排名第一，全球市占率排名第三，客户覆盖国内外主流车企。公司近几年成功研发并量 产混合动力高压油箱，并逐步拓展电池包壳体、储能电池包箱体、燃料电池储氢系统等储能系统新产品，以及极寒加温系统、风道、热管理集成模块等热管理系统新产品。 图1.公司主要产品图2.公司近五年业务结构 油箱油管及尿素箱等其他主营业务 100% 95% 90% 85% 80% 201920202021202220232024H1 资料来源：公司公告、国投证券研究中心资料来源：公司公告、国投证券研究中心 公司积极拓展海外市场，近几年加速拓展业务品类。公司前身扬州汽车塑料件制造公司成立于1988年，于1994年引入新股东上海汽车工业总公司，于2010年引入国投高科、华域汽 车、国投创新等战略投资者。公司积极拓展海外市场，于2005年开始将福特的产品出口到台 湾、菲律宾、南非等地，并于2008年成立第一家海外子公司亚普印度，后陆续成立亚普俄罗 斯、亚普德国、亚普美国等合计7家全资海外子公司，并设有9个海外生产基地以及4个海外工程技术中心。公司近几年加速拓展业务品类，2018年以来逐步加大新能源汽车配套产品研发力度，2020年量产电池包壳体，2021年拓展储氢系统、热管理系统新产品，2022年拓展储能电池包箱体，2024年拓展热管理集成模块。 图3.公司发展历程 资料来源：公司公告、国投证券研究中心 1.2.公司股权集中度较高，管理层拥有深厚产业背景 公司股权结构较为集中，生产基地遍布全球。公司前两大股东均为国有法人，合计持股79.01%，股权结构较为集中，其中：第一大股东为国投高科，持股49.25%；第二大股东为华域汽车，持股29.76%。目前公司在国内拥有5家全资及控股子公司、2家参股公司（亚普东风、江西 恩普），在海外拥有8家全资子公司，国内子公司主要包括芜湖亚奇、大江亚普、亚普开封、亚普佛山和亚普宁波，海外子公司包括亚普俄罗斯、亚普捷克、亚普德国、亚普美国、亚普墨西哥、亚普巴西、亚普乌兹、亚普印度。 图4.公司股权结构 资料来源：公司公告、国投证券研究中心 图5.公司生产基地遍布全球 资料来源：上交所上证路演中心、国投证券研究中心 公司核心管理层拥有深厚的产业与投资背景，可以为公司对接丰富的产业资源。副董事长徐平先生曾任上汽乘用车分公司副总经理，总经理赵政先生曾任上海纳铁福传动系统有限公司 采购部执行总监，董事张鸿滨先生现任华域汽车系统股份有限公司规划发展部总监，董事左 京先生现任中国国投高新产业投资有限公司新能源材料团队总监，董事洪铭君先生中国国投高新产业投资有限公司科技创新部（安全与环境部）总监。 表1：公司核心管理层拥有深厚产业与投资背景 姓名现任公司职位主要工作经历 曾任扬州汽车塑料件制造公司总经理助理，亚普汽车部件有限公司副总经理，亚普澳大利亚董事，本公司副总经理、 姜林董事、董事长 徐平副董事长 财务负责人、总经理。现任本公司董事长，东风亚普副董事长，亚普开封董事长，亚普美国控股董事，亚普美国董事。 曾任上海通用汽车有限公司工程