传媒行业研究框架

证券研究报告 传媒行业研究框架 西部证券研发中心 2024年9月26日 冯海星 S0800524040002 机密和专有 未经西部证券许可，任何对此资料的使用严格禁止 核心结论 ： 行业评级 超配 前次评级 超配 评级变动 维持 •传媒的本质是传播信息，是一种文化消费。1）内容属性明显：头部或者爆款内容对公司影响大；用户需求多元化且多变；2）项目制波动：内容类产能分散，单一公司产能有限，公司业绩随项目进程波动；3）政策管控涉及意识形态，多部门参与监管。每一次底层技术革新、内容形式和渠道变化都会带来竞争格局的巨变。 •影视：电影从制作到上映涉及投资、宣发、院线和影院多方参与，其中主投制片和影院分得大部分分账票房。渠道侧，影院建设速度放缓，头部市占率相对稳定。内容侧，二八效应显著，老牌电影公司资源整合能力相对更强。优质内容供给下，观影人次驱动行业增长，较疫情前仍有较大恢复空间。电视剧行业审查政策边际放松， 鼓励内容创作百花齐放。渠道侧，长视频竞争格局相对稳定，盈利能力提升。内容侧，产能出清，精品剧仍是稀缺资源，持续稳定的优质头部内容输出能力为片方核心竞争力。 •游戏：游戏产业链主要包括研发商（流水占比15-30%）、发行商（流水占比20-40%）、渠道商（流水占比30- 50%），研发决定游戏的品质，发行运营能力影响触达的用户规模与变现水平。游戏版号成为行业供给侧的重 要影响因素，新《管理办法》征求意见稿旨在促进行业健康发展。行业增长放缓，用户红利逐渐消退，存量竞争下，研运一体厂商更容易把控好游戏全流程，提高商业化效率，同时粗制滥造的游戏难以具有竞争力，存量 近一年行业走势 传媒 7% 1% -5% 沪深300 玩家更愿意为高品质的游戏买单，内容精品化为趋势，小游戏贡献增量。 •广告营销：营销行业较为分散，上游是有投放需求的广告主，下游是广告受众，中游包括广告营销服务商、广告媒体平台，以及数据管理平台、效果监测以及内容创意公司等，产业链的最大价值向媒体平台集中。广告大盘与宏观经济有强相关性，经济增长时企业更倾向于增加广告投放以获取更大的市场份额，从而广告市场刊例 花费上升。相反，经济放缓时企业可能会减少广告支出以降低成本，从而广告市场刊例花费减少。广告业务模式与AI技术契合度较高，拥有丰富的AI应用场景。 •出版：1）教材教辅出版行业：供给端具有较高行政壁垒，需求端相对刚性，公司业绩具有较高稳定性，分红可观；2）大众出版行业：图书需求受经济影响短期承压，短视频及直播渠道崛起带来转机。 •风险提示：政策风险，竞争加剧的风险，新业务扩展不及预期，舆情风险，AI应用及商业化进展不及预期。 -11% -17% -23% -29% 2023-092024-012024-052024-09 相对表现 1个月 3个月 12个月 传媒 8.81 4.60 -21.94 沪深300 2.23 -1.63 -8.43 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明2 01传媒行业总述 02 录 ENTS 目录 CONTENTS 03 04 影视游戏 广告营销 05出版 06 风险提示 传媒行业特性 传媒的本质是传播信息，是一种文化消费。互联网使得信息传播的速度和广度以几何倍数扩张，且演变出了一种去中心化、并发的传播形态。随着科技发展和社会进步，传媒的内容形式和渠道都在不断地变化，两者的变化是相互交织、相互促进的。 内容侧：内容创意和制作，包括影剧制作、视频制作、游戏研发、图书策划、广告设计等业务。 •内容发展趋势： 形式从文字、声音、图片、视频到虚拟现实； 篇幅从长篇转向短篇； 生产者形态从PGC转向PUGC和UGC。 渠道侧：信息呈现和分发，包括影院院线、视频平台、游戏发行、有线电视台、出版社、广告代理、O2O平台、商品平台等业务。 •渠道发展趋势： 分发设施：报纸、电台、电影荧幕、电视机、互联网、VR/AR/MR等； 分发形式中心化转向去中心化。 传媒行业特点： 内容属性明显：头部或者爆款内容对公司影响大；用户需求多元化且多变，事先难以预料成败； 项目制波动：内容类产能分散，单一公司产能有限，公司业绩随项目进程波动； 政策管控：涉及意识形态，中宣部、电影局、广电总局、工信部等各种机构都可以参与管控。 每一次底层技术革新、内容形式和渠道变化都会带来竞争格局的巨变。 传媒互联网行业发展历程 图：传媒互联网行业发展阶段 PC互联网早期，流量变现探索期，互联网内容供给积累期&野蛮生长期 PC互联网后期，内容生产供给+流量分发逻辑不断创新，超级流量入口形成，变现逻辑逐步清晰 移动互联网上半场，超级APP争夺战，百家争鸣时期 移动互联网下半场，流量战局整合收官阶段，全面关注变现效率优化 19982001 2004 20072010 2013 2016 20192021 知识付费变现、更丰富多样的电商变现涌现，O2O线下服务/娱乐/消费变现全面连通 电商变现 游戏/在线娱乐变现 流量-广告变现模式流量-增值业务变现模式 应用商店+预装机+微信+DSP+垂直APP 微博+应用商店 SNS+QQ+广告联盟+垂直流量平台 搜索+导航+BBS 门户 智能手机+其他移动内容终端逐渐全民普及 PC一统天下 用户终端变化 流量大盘变化四阶段 私域+公域时代，微信+抖音两大超级APP 典型流量变现模式 代表性流量入口 主要内容媒介 PC端长图文为主 PC端出现长视频 短图文全面崛起 移动端图文内容消费时代 短视频全面崛起 主流内容生产供给方式 自有团队PGC+纯开放UGC交相辉映 OGC+PUGC模式出现逐渐成为主流 自有团队PGC+纯开放UGC交相辉映 OGC+PUGC模式出现 逐渐成为主流 主流内容/ 流量分发方式 导航索引+编辑推荐分发 搜索+导航站内分发 社交关系链分发 移动端关系链+信息流算法推荐 需求：经济回稳，居民对传媒互联网需求旺盛 宏观经济和居民人均可支配收入是影响传媒互联网行业发展的重要因素。传媒公司的商业模式可分为toB和toC两类，前者主要依靠广告营 销盈利，后者则主要满足大众的精神文化需求，都与社会经济发展密切相关。我国居民人均可支配收入稳步上升，2023年居民人均可支配收入为39218元，相比2014年上升94.47%。居民可支配收入的增加带动了教育文化娱乐消费支出的增加，2023年我国居民人均教育文化娱乐消费支出达2905元，相比2014年上升了89.14%。同时随着90、00后逐渐成长为社会消费主流人群，其对娱乐内容消费的观念更为超前，更愿意为内容付费。 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2014201520162017201820192020202120222023 图：2014-2023年我国居民人均可支配收入（元）图：2014-2023年我国居民人均教育文化娱乐消费支出（元） 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 2014201520162017201820192020202120222023 加丰富多元的内容形态。如互联网、人工技能等技术的崛起，使传统媒体向数字化、智能化转型。未来，随着AI、MR等技术的发展，媒体将更个性化、互动化，为人们带来全新的信息体验。 图：移动互联网发展历程 图：新媒介内容业态更加丰富 供给：技术驱动媒介迭代 技术驱动媒介迭代是传媒行业变革的关键。它通过技术创新创造出新的媒介，产生了更 供给：政策是影响传媒行业发展的关键因素 2017年以前，传媒互联网的政策环境相对宽松，市场准入门槛较低，这使得文化传媒行业得到了快速发展。2017年以后，政府逐渐加强对文化传媒行业的监管，政策限制导致内容供给端动力不足。2022年以来，政策端边际改善，政府在继续加强监督的同时，也出台了一系列支持文化产业发展的有利政策。 图：传媒互联网重点政策 2012年7月 国家广播电视总局 《关于进一步加强网络剧、微电影等网络视听节目管理的通知》鼓励生产制作健康向上的网络剧、 微电影等网络视听节目 2014年4月 国家广播电视总局 《关于加强有关广播电视节目、影视剧和网络视听节目制作传播管理的通知》 封杀吸毒、嫖娼等违法犯罪的劣迹艺人 2015年7月 国家广播电视总局 《关于加强真人秀节目管理的通知》 加强真人秀节目的内容监督， 避免过度娱乐化、明星化 2017年6月 中国网络视听节目服务协会 《网络视听节目内容审核通则》加强网络视听节目审核，先审后播，不少于三人审核 2017年9月 国家广播电视总局、发展改革委、财政部、商务部、人力资源和社会保障部等五部委 《关于支持电视剧繁荣发展若干政策的通知》 首次提出规范明星片酬，打击收视率造假 2017年9月 中广联合会电视制片委员会、中广联合会演员委员会、中国电视剧制作产业协会、中国网络视听节目服务协会 《关于电视剧网络剧制作成本配置比例的意见》 限薪令，主演不超过总片酬70% 2023年12月 国家广播电视总局 2023年12月 国家新闻出版署 2022年11月 国家广播电视总局 2022年5月 国家广播电视总局 2021年8月 国家新闻出版署 2020年2月 国家广播电视总局 2019年1月 国家广播电视总局 2018年3月 国家广播电视总局 2018年2月 国家广播电视总局 《国家广播电视总局办公 《网络游戏管理办法 《国家广播电视总局办公 《广播电视和网络 游戏版号第二次暂《关于进一步加强电 《网络短视频平台 《游戏申报审批重 《严肃整治网上低俗炒 厅关于开展“跟着微短剧 （草案征求意见稿）》厅关于进一步加强网络微 视听领域经纪机构 停发放 视剧网络剧创作生产 管理规范》&《网 要事项通知》 作、不良有害视听节目》 去旅行”创作计划的通知》禁止强制对战，限制 短剧管理实施创作提升 管理办法》 暂停游戏版号审批管理有关工作的通知》络短视频内容审核 因机构改革，将影 严肃整治歪曲演绎红色 推进微短剧题材体裁创新，游戏过度使用和高额 计划有关工作的通知》 加强粉丝经济管理，发放，2022年4月 剧集不超过40集，鼓 标准细则》 响游戏审批工作进 经典、恶意拼接卡通形 积极探索与文化和旅游等消费产业跨界深度融合 严肃、扎实开展“小程序”类网络微短剧专项整治，加强规范管理，实施创作提升计划 不得雇佣营销号引发粉丝互撕，不得炒作、打赏、集资 发放新一轮版号 励30集以内 短视频内容审核、机构把关 度；游戏版号暂停发放8个月 象散布血腥暴力、低俗炒作明星绯闻隐私、炫富享乐类视听节目 供给：政策监管环境的变化会影响到传媒互联网行业的内容供给 传媒行业具有较强的内容传播属性，因而监管政策的变化会影响到传媒行业的内容产出。目前看，游戏行业方面，2022年4月游戏版号恢复常态化发行后，国产和进口游戏版号整体发放节奏稳定，每月进行正常游戏供给；影视行业方面，随着后疫情时代经济逐渐恢复和内容审核边际放松，影片上映数量明显增加。 图：2021年1月-2024年7月游戏版号总量（个）图：2017年-2023年国产片和进口片数量及票房 进口 国产 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2021年1月2021年9月2022年5月2023年1月2023年9月2024年5月 700 600 500 400 300 200 100 0 国产片影片数量（部） 国产片票房收入（亿元，右轴） 2017年2018年2019年2020年 进口片影片数量（部） 进口片票房收入（亿元，右轴） 2021年2022年2023年 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 SW传媒复盘 图：SW传媒历史走势 200% 150% 100% 50% 0% 传媒（申万） 沪深300 申万（传媒）PE