9月PMI点评：政策落地前的弱修复

9月PMI在收缩区间弱修复，结束了自3月以来的下行趋势，企稳回升0.7个点，但仍落在临界值以下。主要成分指标中，产需指数、从业人员指数、配送时长及原材料库存均出现不同程度的改善；其它分项中，除价格指数低位回升以外，其余指标仍处于回落趋势，企业生产经营活动预期连续两月停留在历史偏低分位。

9月经济表现符合季节性，但改善幅度略强于季节性，部分源于季节性，部分源于7-8月由于台风等自然气候导致的低基数。

中采PMI与财新PMI走势背离，原因可能包括统计样本的差异性（中采PMI以大型企业为主，重工业占比较高；财新PMI以中小企业为主，集中于中、下游行业）和季调方法差异。大型企业PMI自去年5月以来持续处于扩张趋势，而中小型企业PMI自今年5月开始始终落于收缩区间。

产需两端均有改善，但依旧延续生产强于需求的格局。生产指数上行1.4个点，新订单指数虽改善1.0个点，但仍落收缩区间；采购量和进口指数回落，反映需求弱势。制造业和非制造业的经营预期分别处于7.7%、2.8%的历史偏低分位，微观主体信心仍有待改善。

出口不确定性增强。三季度欧美市场提前为年底圣诞备货，7-8月出口增速创近期新高，但本月新出口订单指数回落1.2个点，集运运价上涨已见顶回落，四季度的出口表现或存在较大不确定性。

价格指标下行趋势放缓。原材料购进价格指数和出厂价格指数分别回升1.9和2.0个点，但仍在临界值以下，显示制造业市场价格总体水平继续回落，但降幅收窄。地产宽松政策频出，但楼市成交平淡，无力支撑需求；生产端收缩和库存矛盾缓解对价格构成底部支撑。近期宏观政策或能适度修复预期，或在四季度拉动工业品价格回暖。

PMI同比继续下行至-5.2%，基本面走弱趋势未见明显缓和。9月最后一周政策组合拳落地，惠及流动性、楼市、消费等多个维度，短期内对债市造成较大冲击。中长期来看，债市选择何种方向还需观察政策落地后对基本面的提振效果。