医药板块近期点评：市场情绪显著提振，建议后续关注创新药、高值耗材

阳景 首席医药分析师Jing_yang@spdbi.com(852)28086434 胡泽宇，CFA 医药分析师ryan_hu@spdbi.com(852)28086446 2024年10月3日 浦银国际 行业点评 医药板块近期点评：市场情绪显著提振，建议后续关注创新药、高值耗材 近期医药股走势回顾：过去两周医药板块涨幅近25%。近期医药板块跟随大盘明显反弹，9月24日至10月3日间，MSCI中国医药指数上涨25.3%、港股恒生医疗保健指数上涨24.7%、恒生生物科技指数上涨24.2%、A股中信医药指数上涨28.9%，分别跑赢同期大盘 （vs恒生指数上涨21.2%、沪深300指数上涨25.1%）。 涨幅前3的医药子板块分别为互联网医疗、医疗服务、CXO。9月24日-10月3日间，各医药子板块中表现最好的板块为医疗服务、互联网医疗、CXO，分别录得54%、51%、42%的涨幅；其次，连锁药店、医疗器械、中药分别实现35%、34%、26%的涨幅；涨幅较小的板块为制药、医药流通、生物科技，分别录得24%、23%、19%的板块涨幅。 医药板块涨幅较大，主要系近期宏观政策推动。我们认为医药板块此轮大涨中能跑赢大盘的主要由于医药板块前期跌幅较深（截至9月23日，MSCI中国医药指数年内下跌23%），板块整体较长时间处于明显低估水平（截至9月23日，MSCI中国医药指数估值为21xPE），叠加美元降息周期于9月开启后，创新药及CXO板块市场情绪好转，因此在近期国家宏观金融政策进一步放松的背景下医药股情绪复苏反弹更为明显。从行业估值水平看，目前MSCI中国医药指数前瞻市盈率为25x，虽较年中估值低点19x已有明显反弹，但较过去5年均值仍低0.8个标准差，我们认为医药板块估值或仍有进一步上升空间。 重申我们在2024年下半年展望中持续看好创新药板块行情的观点，后续建议重点关注创新药、高值耗材与医疗设备： 医药行业点评 创新药：随着9月上旬WCLC大会康方生物披露AK112优秀的头对头数据，显著好于市场预期，有力提振了创新药板块市场情绪，加强了市场对于中国创新药行业头部企业国际竞争研发实力的信心。在近2周的宏观政策刺激下，我们留意到涨幅最高的18A生物科技股票更多偏向于此前因为各种因素估值水平长期低迷的股票，即艾美疫苗（+191%）、三叶草生物（+103%）、荣昌生物 （+67%）、康宁杰瑞（+65%）。创新药政策方面，今年医保谈判预计将于10月底/11月初进行，结果预计将于11月公布，若国谈药品降价幅度较往年更温和，将有助于进一步提振创新药板块行情。另外，若正式版全国全链条支持政策文件细则能在年内或者2025年出台，我们认为这将进一步带动创新药板块投资热度。建议关注4Q24催化剂丰富、具备重磅创新药品获批及潜在出海授权进展的公司，包括和黄医药（HCM.US/0013.HK）、康方生物 （9926.HK）。 高值耗材与医疗设备：设备与耗材标的均在过去两周录得明显涨幅，其中领涨的主要为此前超跌个股（如微创机器人与微创医疗），后续我们看好有望4Q24受益于设备更新政策落地的医疗设备及股价弹性更高的创新高值耗材，尤其是过去两周涨幅相对有限的高耗细分龙头，在后续板块轮动下有望补涨。建议关注归创通桥 （2190.HK）、春立医疗（1858.HK/688236.CH）、迈瑞医疗 （300760.CH）。 CXO:随着美元降息周期的开启，海外生物医药投融资有望进一步复苏，投融资景气度的恢复有望逐步转化为CXO公司业绩（上半年药明康德、康龙化成等CXO公司新签订单分别同比增长25%、15%）。此外，在9月19日美国NDAA未纳入生物安全提案之后，我们认为生物安全提案单独立法概率较此前有所降低，尽管仍然存在单独立法的可能性。在此轮行情中，我们认为上述两大推动因素（海外投融资景气度上涨、生物安全提案立法概率降低）已反映在股价中。 医药流通&中药：短期来看，医药流通有可能由于医院端诊疗复苏不及预期及零售端受统筹落地节奏和药店比价等影响而承压，而长期来看，医药流通业绩有望随着国企改革带来的提质增效逐步释放，且预计板块龙头可维持过往较高的派息率。另外，中药板块由于9月份安徽集采政策首次将中药OTC产品纳入，未来更多中药产品或将陆续受到集采压力。 首选标的：和黄医药（HCM.US/0013.HK）、康方生物（9926.HK）、归创通桥（2190.HK）。和黄医药下半年有望迎来额外两个产品的出海进程加速（包括赛沃替尼在美国申报上市和索乐匹尼布潜在出海授权进展）及呋喹替尼海外销售有望超预期；康方生物下半年卡度尼利和依沃西将参加2024年底医保谈判，若能成功被纳入，将极大促进两款核心药物的放量；归创通桥业绩维持高增速，兼具短中长期成长确定性。 投资风险：宏观支持政策落地不及预期、创新药支持政策不及预期、中美地缘政治紧张进一步加剧。 图表1：医药及大盘指数年初至今表现 40% MSCI中国指数 MSCI中国医药卫生指数中信医药指数 恒生指数 恒生生物科技指数 沪深300 恒生医疗保健指数 9月24日起，大盘及医药板块指数 均实现快速拉升 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 01/2402/2403/2404/2405/2406/2407/2408/2409/2410/24 注：截至2024年10月3日。资料来源：Bloomberg、浦银国际 图表2：医药子板块股价涨跌幅（2024年9月24 日-10月3日） 图表3：医药子板块股价涨跌幅（2024YTD） 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 生物科技 医药流通 制药 中药 医疗器械 连锁药店 CXO 互联网医疗 医疗服务 0.0% 42.0% 33.5%34.6% 22.9%23.5%26.1% 18.5% 51.4%54.0% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 8% 1% 3% -1% -6% -15% 连锁药店 CXO 医疗服务 医疗器械 中药 互联网医疗 制药 医药流通 生物科技 -29% 16%17% 注：股价截至2024年10月3日；板块成分股含A股及港股，板块涨跌幅按个股涨跌幅市值加权平均计算；资料来源：Bloomberg、浦银国际 注：股价截至2024年10月3日；板块成分股含A股及港股，板块涨跌幅按个股涨跌幅市值加权平均计算；资料来源：Bloomberg、浦银国际 图表4：医药板块PEBand MSCI中国医药卫生指数5年平均+1标准差-1标准差 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 - 10/1904/2010/2004/2110/2104/2210/2204/2310/2304/2410/24 资料来源：Bloomberg、浦银国际 图表5：港股南向资金持有医药股比例 12.4% 12.2% 12.0% 11.8% 11.6% 11.4% 11.2% 11.0% 10.8% 31/1/202429/2/202431/3/202430/4/202431/5/202430/6/202431/7/202430/8/202431/9/2024 资料来源：港交所、浦银国际 图表6：重点创新药企主要催化剂 公司 药品 主要催化剂 百济神州 泽布替尼（BTK） 1. 海外销售好于预期 替雷利珠单抗（PD-1） 2. 美国：获批用于1LGC（4Q24）、2LESCC（1H25） Zanidatamab（HER2） 3. 中国：2LBTC获批 早期临床开发 4. 启动多项ADC的临床试验 信达生物 他雷替尼(ROS1) 1. 中国获批（2H24） 玛仕度肽(GLP-1R/GCGR) 2. 中国获批（2025） 匹康奇拜单抗（IL-23p19） 3. 中国获批（2025） 康方生物 依沃西（AK112，PD-1/VEGF） 1. 1LsqNSCLC（vs替雷利珠+化疗；AK112-306）III期临床入组完成（4Q24） 卡度尼利（AK104，PD-1/CTLA-4） 2. 潜在出海授权 依若奇（AK101，IL-12/1L-23） 3. 中重度银屑病中国获批（4Q24） 康诺亚 CM326（TSLP） 1. 1b/2a期鼻炎数据发表 CM313(CD38) 2. 1b期SLE数据读出 CM336(BCMAxCD3) 3. 1期数据读出 n.a. 4. 潜在BD交易 荣昌生物 泰它西普RC18 1. 潜在出海授权 2. MG适应症中国上市申报（已于2024年8月宣布III期达到终点） RC88（MSLNADC） 3. 潜在出海授权 再鼎医药 VYVGART/艾加莫德 1. Argenx将于4Q24公布II/III期研究主要数据，再鼎将于4Q24加入这项研究的III期研究部分 瑞普替尼（ROS1/TRK） 2. 提交用于NTRK阳性实体瘤的补充新药上市申请 爱普盾TTFields 3. 2LNSCLC国内提交上市申请（4Q24） 4. 1LPC三期PANOVA-3数据读出（4Q24） KarXT 5. 再鼎预计2024年底公布精神分裂症注册性桥接研究的主要数据。 6. 提交用于精神分裂症的NDA。 TisotumabVedotin（组织因子ADC） 7. 提交用于化疗期间或化疗后疾病发生进展的复发或转移性宫颈癌的BLA 其他 8. DLL3ADC全球一期剂量扩展数据读出(2024年底或2025年初) 和黄医药 赛沃替尼 1. 阿斯利康提交肺癌美国上市申请 索乐匹尼布 2. ITP适应症国内获批（24年底） 3. 潜在出海授权 呋喹替尼 4. 肾透明细胞癌2/3期FRUSICA-2顶线结果公布 中国生物制药 D-1553（KRAS） 1. 中国获批（2025） 4-1BB/PD-L1(F-Star) 2. 潜在出海授权 TQB-3616（CDK2/4/6） 3. 中国获批（2025） 资料来源：公司资料、浦银国际 图表7：港股南向资金持有医药股比例变动情况 代码 公司 2024年9月23日占比 2024年10月2日占比 变动（pcts） 代码 公司 2024月23比 年9 日占 2024月2比 年10 日占 变动（pcts） 0013.HK 和黄医药 20.2% 20.5% 0.31 2268.HK 药明合联 7.0% 7.3% 0.36 0241.HK 阿里健康 6.8% 6.9% 0.04 2269.HK 药明生物 27.2% 28.7% 1.43 0314.HK 思派健康 7.8% 8.0% 0.19 2273.HK 固生堂 40.0% 40.4% 0.36 0460.HK 四环医药 8.7% 8.6% (0.09) 2279.HK 雍禾医疗 5.6% 5.5% (0.04) 0512.HK 远大医药 9.6% 9.5% (0.05) 2291.HK 心泰医疗 0.6% 0.6% 0.00 0570.HK 中国中药 7.1% 6.4% (0.63) 2359.HK 药明康德 3.2% 2.8% (0.35) 0719.HK 山东新华制药股份 13.8% 13.8% (0.04) 2367.HK 巨子生物 16.7% 16.8% 0.11 0775.HK 长江生命科技 0.9% 0.9% (0.00) 2407.HK 高视医疗 1.4% 2.6% 1.16 0853.HK 微创医疗 31.0% 31.5% 0.59 2415.HK 梅斯健康 3.5% 2.8% (0.69) 0867.HK 康哲药业 8.8% 9.2% 0.33 2453.HK 美中嘉和 0.0% 0.0% 0.03 0874.HK 白云山 6.6% 6.7% 0.08 2487.HK 科笛-B 4.5% 4.5% (0.04) 0950.HK 李氏大药厂 0.1% 0.1% - 2500.HK 启明医疗-B