南方航空更新报告：预计供需继续恢复，油价具有下跌期权

维持增持评级。公司周转与盈利恢复领跑大航，待供需恢复盈利中枢上升可期。公司盈利弹性充足，具油价下跌期权。

2024/25年净利预测下调至15/50亿元人民币（原81/107亿元），新增2026年净利预测94亿元。剔除川航增资影响，上半年主业继续同比减亏，净利-12.3亿元。1）周转恢复行业居前：机队规模增长6.7%，ASK增长6%。2）淡季以价换量：客座率同比上升6个百分点，高于2019年同期，座收较2019年高4%，领跑大航，但难传导油价压力。3）货运增利：上半年增投国际航线超三成，南航物流盈利同比增长4.5亿元至17亿元。

提示航空具油价下跌期权，旺季盈利弹性或催化乐观预期。航司燃油成本占比近四成，若航油采购均价下降10%，南航/国航/东航/吉祥/春秋年化净利润将分别增加42/41/35/5.3/4.7亿元。油价对航司盈利影响取决于供需，近期油价中枢回落，四季度燃油成本缩减或留存有限；旺季供需恢复良好，预计将有能力留存部分燃油缩减至利润。公司是航司盈利弹性龙头，未来一年旺季盈利有望展现超预期弹性。

北京大兴枢纽建设，拓展长期发展空间。广州北京双枢纽建设是南航重大战略。作为北京大兴机场最大主基地航司，将受益时刻分配新政，机队规模增长有限但航网结构已优化。近期《关于推进国际航空枢纽建设的指导意见》发布，助力公司国际枢纽建设与国际竞争力提升。待行业供需恢复，国内航线盈利中枢将上升，国际航线长期盈利能力亦将有望改善。

风险提示：经济波动，油价汇率，行业政策，增发摊薄，安全事故。