预计中国刺激后 ASP 会上升

30Sep2024 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 中国虹桥(1378香港) 预计中国刺激后ASP会上升 我们相信铝（Al）是受中国推出一系列强力市场政策影响最为敏感的行业之一 。这将与美元因美国开始降息周期而走弱以及铝相对较有限的新供应量相结合 ，有望在短期内推动铝价上涨，成为虹桥的关键催化剂。我们上调了2024年至2026年的盈利预测，增幅为9-12%，主要由于铝价假设上调。据估计，每1%的铝价上涨将使虹桥的每股收益增加4%。目前，虹桥正处于中期估值水平（2024年市盈率7倍），具有吸引力的股息收益率7%。基于不变的9.8倍2024年市盈率 ，我们新的目标价为19.6港元（此前为17.9港元）。维持BUY. □ 新供应有限...中国8月份的铝产量同比增长放缓至1.3%（低于6月和7月的5 .3%/2.5%），产能利用率达到约96.7%。根据IAI的数据，8月份海外产量同 目标价格HK$19.60 (上一个TPHK$17.90) 上/下52.9% 当前价格HK$12.82 中国材料 WayneFUNG,CFA(852)39000826waynefung@cmbi.com.hk 库存数据 市值上限(百万港元) 平均3个月t/o(百万港元)52w高/低(港元) 121,476.4 347.9 13.38/5.28 比增加1%（低于6月和7月的1%/1.5%）。鉴于中国政府设定的最高产能为45万吨（约占全球供应量的60%），我们认为有意义的供应增量空间有限 。同时，海外市场产能增长也受到限制。 轻量化趋势和太阳能安装的快速增长，这些因素将成为人工智能结构性增长的 1-mth 绝对 21.2% 相对 5.0% 动力。 3-mth 9.8% -5.8% □ 有利的价格趋势。最新的上海铝价（含增值税）回升至人民币20,395元/吨600元/吨，同比上涨4%；对于氧化铝而言，价格势头依然强劲，同比上涨别同比增长5%和34%。 □上行周期推动估值。在过去十年中，鸿泉的市盈率（PE）平均为6倍。股020年因新冠肺炎疫情外）。我们新的目标价为19.6港元，基于2024年预期市假设反映了潜在的行业复苏周期。□ 关键风险。（1）全球经济放缓影响铝和氧化铝价格；（2）原材料成本显著上升，如铝土矿、煤炭和电力。 6-mth51.4%20.3%来源：FactSet12个月的价格表现来源：FactSet 相关报告：中国虹桥-上半年净利润同比增长2.7倍，超出预期-2024年8月19日（link)中国宏桥——紧俏铝供应下的关键受益者；估值具有吸引力；6月17日恢复覆盖，评级为买入。link) □...近期需求将得到政策的支持。我们估计，中国的建筑（包括房地产和基础设施）以及汽车市场分别占全球人工智能需求的16%和14%。我们认为，中国政府的政策将有助于稳定上述需求的预期。从长期来看，我们继续看好汽车 已发行股份总数(百万)9475.5 来源：FactSet 股权结构 航运信托公司 64.2% （张家)中信集团 9.0% 来源：港交所份额业绩 （自9月初以来上涨3%）。在2024年第三季度，上海铝价平均为人民币19,35%。我们预计香港桥的铝和氧化铝的平均销售价格将在2024年下半年分 票通常在周期峰值时达到10倍（除2017年外），在周期低谷时降至约3倍（除2盈率保持在9.8倍，相当于历史平均值6倍的标准差以上1.5倍。我们的上述平均 收益汇总(YE12月31日) FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 收入(百万元) 131,699 133,624 147,712 151,359 151,734 同比增长（%) 15.0 1.5 10.5 2.5 0.2 调整后净利润(百万元) 8,702.0 11,460.7 17,612.8 19,007.3 19,160.2 每股收益(调整后)(人民币) 0.94 1.21 1.86 2.01 2.02 共识每股收益(人民币) na na 1.93 1.96 2.06 P/E(x) 12.4 9.6 6.9 5.8 5.7 P/B(x) 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 收率(%) 4.0 5.0 6.9 8.1 8.2 净资产负债率（%) 35.3 34.3 27.4 15.4 6.6 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露。更多来自彭博的报告：RESPCMBR<GO>或[http://www1 .cmbi.com.hk](http://www.cmbi.com.hk) 行业趋势 图1：中国铝年产能 (mt) 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2012-012013-062014-112016-042017-092019-022020-072021-122023-05 来源：Wind，CMBIGM 图2：中国铝产能利用率 (%)100 95 90 85 80 75 70 65 60 55 50 2012-012013-062014-112016-042017-092019-022020-072021-122023-05 来源：Wind，CMBIGM 图3：上海铝价与库存图4：LME铝价与库存 RMB/tTonnesUSD/tTonnes 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 1,200,000 6/10/2006 6/10/2007 6/10/2008 6/10/2009 6/10/2010 6/10/2011 6/10/2012 6/10/2013 6/10/2014 6/10/2015 6/10/2016 6/10/2017 6/10/2018 6/10/2019 6/10/2020 6/10/2021 6/10/2022 6/10/2023 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 4,500 10/6/2006 10/6/2007 10/6/2008 10/6/2009 10/6/2010 10/6/2011 10/6/2012 10/6/2013 10/6/2014 10/6/2015 10/6/2016 10/6/2017 10/6/2018 10/6/2019 10/6/2020 10/6/2021 10/6/2022 10/6/2023 10/6/2024 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 6,000,000 5,000,000 4,000,000 3,000,000 2,000,000 1,000,000 0 库存(RHS)上海铝价格库存(RHS)LMEAl价格 来源：彭博社，CMBIGM来源：彭博社，CMBIGM 图5：中国主要银行的上海铝价与存款准备金率的变化 来源：彭博社，CMBIGM 图6：中国和世界其他地区的氧化铝产量图7：中国和世界其他地区的铝产量 20% 20% 15%10% 15% 5% 10% 0% -5% -10% -15% -20% 全球氧化铝产量(中国除外)同比增长中国氧化铝产量同比增长 5% 0% -5% -10% 全球铝产量(中国除外)同比增长中国铝产量增长 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图8：2019年以来中国铝土矿产量持续下降图9：铝土矿月进口量呈上升趋势 000吨 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2014-01-01 2014-06-01 2014-11-01 2015-04-01 2015-09-01 2016-02-01 2016-07-01 2016-12-200117-05-01广西 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 000吨 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 2024 2023 2022 2021 2020 2019 2018 2017-10-01 2018-03-01 2018-08-01 2019-01-01 2019-06-01 2019-11-01 2020-04-01 2020-09-200121-02-01山西 2021-07-01 2021-12-01 2022-05-01 2022-10-01 2023-03-01 2023-08-01 2024-01-01 0 河南JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图10：中国铝土矿价格 RMB/t 900 800 700 600 500 400 300 200 100 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 2024-08 0 图11：铝土矿进口依存度创十年新高 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2018-01-01 2018-05-01 2018-09-01 2019-01-01 2019-05-01 2019-09-01 2020-01-01 2020-05-01 2020-09-01 2021-01-01 2021-05-01 2021-09-01 2022-01-01 2022-05-01 2022-09-01 2023-01-01 2023-05-01 2023-09-01 2024-01-01 0% 河南(AL/SI=4.5)河南(AL/SI=8)贵州(AL/SI=6)广西(AL/SI=7)山西(AL/SI=5)山西(AL/SI=8) 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 图12：铝土矿进口明细 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 来源：Wind，CMBIGM Others澳大利亚几内亚 图13：中国氧化铝EXW价格自今年年初以来有所上涨 4/2021 6/2021 8/2021 10/2021 12/2021 2/201222/2022年中国氧化铝EXW价格(元/吨) 4/2022 6/2022 8/2022 10/2022 RMB/t 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 2/2023 4/2023 6/2023 8/2023 10/2023 12/2023 2/2024 4/2024 6/2024 8/2024 0 山东氧化铝EXW价格(元/吨) 来源：Wind，CMBIGM 经营假设 Old 2024E 2025E 2026E 2024E New 2025E 2026E 2024E Change2025E 2026E （百万元人民币)收入铝合金产品 99,175 101,159 101,159 100,599 102,611 102,611 1% 1% 1% 氧化铝 29,575 30,221 30,221 33,608 34,343 34,343 14% 14% 14% 铝加工产品 12,516 13,317 13,584 12,516 13,317 13,584 0% 0% 0% Steam 1,064 1,170 1,287 990 1,089 1,197 -7% -7% -7% Total 142,329 145,867 146,251 147,712 151,359 151,734 4% 4% 4% 收入增长铝合金产品 4.8% 2.0% 0.0% 6.3% 2.0% 0.0% 1.5 (0