预计在 2016 年第一季度疲软后 ， 趋势会有所改善

2024年5月20日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 三一国际（631香港） 预计在2016年第一季度疲软后，趋势会有所改善 三一24年第1季度净利润下降幅度（同比下降21%）超出了我们的预期 同比-15%，因为物流设备的增长被采矿设备和新兴产业的疲软所抵消。展望未来，考虑到 （1）机器人业务处置后损失减少；（2）宽体卡车，大型矿用卡车和物流设备在海外市场仍然强劲；（3）在政府的设备升级政策的推动下，港口设备订单在2H24E的潜在加速 。我们将2024E/25E收益微调-5%/-2%。维护。购买新TP为7.9港元（基于2024E 的11倍市盈率不变）。 1Q24业绩突出。收入同比下降6%，至51亿元人民币（采矿设备：28亿元人民币 ，同比下降26%；物流设备：18亿元人民币，同比增长23%；油气设备和新兴产 业：5.6亿元人民币）。净利润同比下降21%，至5.16亿元人民币，原因是油气设备和新兴产业在第1季度录得亏损。 国内物流设备受益于设备升级政策。在结果电话会议中，三一透露，主要港口 目标价7.90港元 （前TP8.00港元） 涨/跌13.0% CurrentPriceHK$6.99 中国资本货物WayneFUNG,CFA(852)39000826 库存数据 市值上限（百万港元）22,177.9平均3个月t/o（百万港元）90.9 52w高/低（港元）12.92/4.25已发行股份总数（mn）3172.8来源：FactSet 中国（三一的客户）已经提出了升级他们的计划 股权结构 三一重型设备投资公司 66.4% 港口设备，例如用电动模型替换小型柴油港口机械（NESII）。SANYI对从2H24E开始的强劲订单充满信心。 海外增长仍然令人兴奋。对于宽体卡车，三一在4M24年交付了约200辆，目标是全年 实现1800辆，相当于约26亿元人民币(含增值税)的销售额。对于大型矿用卡车，由于 Free浮子33.9% 来源：港交所 份额业绩 与产品相关的一些问题，在第1季度交付并不顺利，但此类问题已经得到解决，预计从6月开始交付将加快（目前积压约70辆，价值6亿元人民币）。对于物流设备，伸缩处理机的销售额在第1季度增长了一倍以上。我们继续将伸缩处理器视为今年的主要增长动力。 仍然看到国内采矿设备在2024E实现增长的机会。在中国，尽管2016年第1季度行业呈下降趋势，但三一仍设法实现了道路标头的一些市场份额增长。对于联合采煤机（CCMU），三一认为，纯水液压支架的采用增加将促进CCMU今年的增长，这可能会抵 消道路集管和宽体卡车的弱点。三一预计今年国内采矿设备部门将增长0-5%。 在可预见的未来，太阳能仍然是一个拖累。三一目前拥有5GW的晶体生长/晶圆切片/太阳能电池容量，以及1.5GW的模块容量。三一的目标是今年交付3-4GW的模块。对于EPC，三一的目标是今年完成800MW的EPC项目。考虑到太阳能供应链价格的 持续下降，我们仍然预计全年亏损。 收益汇总 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 绝对相对 1个月32.1%9.8% 3个月19.9%-0.9% 6个月-23.1%-31.4% (YE12月31日)FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E收入（百万元） 15,537 20,278 25,874 29,304 33,058 同比增长（%） 52.4 30.5 27.6 13.3 12.8 调整后净利润（人民币mn)1,664.9 同比增长(%)53.215.95.521.522.0 每股收益（调整后）（人民币） 0.53 0.61 0.64 0.78 0.95 共识每股收益（人民币） na na 0.75 0.91 1.04 市盈率（x） 12.2 10.7 10.1 8.3 6.8 P/B(x) 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 收率(%) 2.6 2.7 2.9 3.5 4.2 净资产收益率(%) 17.8 17.8 16.5 17.6 18.7 净资产负债率（%） (11.8) 21.2 29.1 29.6 23.7 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 相关报告： 1.三一（631香港，买入）-预计第1季度业绩将不容乐观；2024年5月14日，下半年潜在复苏（链接） 2.三艺（631HK，买入）-在实地考察期间，太阳能业务仍然是投资者的主要担忧-2024年3月29日（链接） 3.三艺（631HK，买入）-价格收入增长疲软；海外增长故事仍然完好无损-2023年11月2日（链接） 4.三艺（631港元，买入）-第二季度净利润同比增长19%；研发支出增加，但仍有一系列高质量的业绩-2023年9月1日 （链接） 5.三艺（631香港，买入）-珠海工厂参观的积极收获-2023年7月26日（链接） 请阅读分析师认证和重要披露最后一页1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 图1：三一第1季度业绩 百万元人民币 1Q23 1Q24 变化（同比） 2Q22 2Q23 变化（同比） 3Q22 3Q23 变化（同比） 4Q22 4Q23 变化（同比） 收入 5,438 5,130 -6% 3,516 5,401 54% 3,969 4,998 26% 3,936 4,441 13% 销售成本 -4,108 -3,852 -6% -2,571 -3,899 52% -3,090 -3,521 14% -3,002 -3,303 10% 毛利润 1,330 1,278 -4% 946 1,502 59% 879 1,476 68% 934 1,139 22% 毛利率 24.5% 24.9% 26.9% 27.8% 22.2% 29.5% 23.7% 25.6% 税前利润 707 558 -21% 514 733 43% 432 655 52% 465 165 -65% 税前利润率 13.0% 10.9% 14.6% 13.6% 10.9% 13.1% 11.8% 3.7% 净利润 650 516 -21% 462 552 19% 391 570 46% 369 157 -57% 净利润 12.0% 10.1% 13.1% 10.2% 9.8% 11.4% 9.4% 3.5% 资料来源：公司数据，CMBIGM 图2：三一关键假设的变化 2024E 老 2025E 2026E 2024E New 2025E 2026E 2024E Change 2025E 2026E （百万元人民币）收入道路集管 2,495 2,545 2,622 2,324 2,324 2,348 -6.9% -8.7% -10.5% 联合煤矿单元(CCMU) 3,983 4,302 4,646 4,019 4,341 4,688 0.9% 0.9% 0.9% 小型港口机械 5,952 7,023 8,288 6,200 7,316 8,633 4.2% 4.2% 4.2% 大型港口机械 1,620 1,831 2,050 1,560 1,763 1,974 -3.7% -3.7% -3.7% 矿用卡车 4,768 5,490 6,056 4,682 5,369 5,909 -1.8% -2.2% -2.4% 售后服务 1,680 2,016 2,419 1,750 2,188 2,734 4.2% 8.5% 13.0% 机器人 880 968 1,065 0 0 0 n/a n/a n/a 锂电池设备 308 462 624 308 370 444 0.0% -20.0% -28.9% 石油和天然气设备 2,410 2,772 3,188 2,410 2,531 2,658 0.0% -8.7% -16.6% 太阳能发电 2,500 2,875 3,306 2,500 2,875 3,306 0.0% 0.0% 0.0% 氢气 120 228 365 120 228 365 0.0% 0.0% 0.0% Total 26,717 30,513 34,629 25,874 29,304 33,058 -3.2% -4.0% -4.5% 毛利率道路集管 40.0% 39.7% 39.5% 40.0% 39.7% 39.5% 0.0 0.0 0.0 联合煤矿单元(CCMU) 18.2% 18.1% 18.0% 18.7% 18.5% 18.4% 0.5 0.4 0.4 小型港口机械 32.3% 32.4% 32.5% 33.0% 33.0% 33.0% 0.7 0.6 0.5 大型港口机械 11.0% 11.5% 12.0% 11.0% 11.5% 12.0% 0.0 0.0 0.0 矿用卡车 21.0% 21.0% 21.0% 22.0% 22.2% 22.4% 1.0 1.2 1.4 售后服务 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% 0.0 0.0 0.0 机器人 20.0% 20.0% 21.0% 0.0% 0.0% 0.0% n/a n/a n/a 锂电池设备 20.0% 20.0% 20.0% 20.0% 20.0% 20.0% 0.0 0.0 0.0 石油和天然气设备 34.5% 34.5% 34.0% 25.0% 28.0% 30.0% (9.5) (6.5) (4.0) 太阳能发电 10.0% 12.0% 15.0% 10.0% 12.0% 15.0% 0.0 0.0 0.0 氢气 -10.0% 0.0% 5.0% -10.0% 0.0% 5.0% 0.0 0.0 0.0 混合毛利率 25.5% 25.6% 26.0% 25.2% 25.7% 26.3% (0.2) 0.1 0.3 变更(ppt) S&D费用比率 6.3% 6.3% 6.3% 6.3% 6.3% 6.3% 0.0 0.0 0.0 管理费用比率 11.5% 11.2% 11.0% 11.5% 11.2% 11.0% 0.0 0.0 0.0 净利润 2,131 2,509 3,019 2,034 2,471 3,016 -4.5% -1.5% -0.1% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图3：中国原煤产量（年）图4：中国原煤产量（月度） 百吨 5.0 原煤产量（亿吨）变化（同比）-RHS 4.5 4.0 3.0 10% 250 10%5% 2.5 5% 200 0% 2.0 0% 150 -5% 3.5 1.5 1.0 0.5 0.0 25% 20% 15% -5% -10% -15% 百万吨 450 400 350 300 100 50 0 30% 25% 20% 15% -10% -15% -20% 原煤产量同比变化 资料来源：Wind、CCTDCOAL、CMBIGM 资料来源：Wind、CCTDCOAL、CMBIGM 图5：中国煤炭开采FAI图6：中国煤炭开采FAI月度增长（年初至今） 600亿元人民币 80 (%) 70 80 500 6050 400 40 60 30 300 20 40 10 200 0 20 (10) 100 (20)(30) 0 (20) (40) 中国煤炭开采资本支出增长（同比） 0 煤炭开采FAI（十亿元人民币）%变化（同比）-RHS 资料来源：Wind、NBS、CMBIGM资料来源：Wind、NBS、CMBIGM 图7：中国原煤产量与煤炭开采FAI 25.0% 80.0% 70.0% 20.0% 60.0% 15.0% 50.0% 10.0% 40.0%30.0% 5.0% 20.0% 0.0% 10.0% -5.0% -10.0% -15.0% 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% 中国原煤生产增长煤炭开采FAI增长（RHS） 资料来源：Wind、NBS、CMB