白酒2024H1业绩总结：高端酒延续稳健，中档酒内部升级显著

行业报告：行业专题研究 证券研究报告 2024年09月27日 白酒 2024H1业绩总结—高端酒延续稳健，中档酒内部升级显著 分析师张潇倩SAC执业证书编号：S1110524060003 作者： 分析师唐家全SAC执业证书编号：S1110523110003 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 行业评级：强于大市（维持评级）上次评级：强于大市 摘要 白酒板块回顾：高端酒延续稳健，中档酒内部升级显著 【收入/归母净利润】24H1白酒板块收入/归母净利润分别为2418.16/957.63亿元（同比+13.47%/+14.48%）；24Q2收入/归母净利润分别为918.05/337.58亿元（同比+11.16%/12.05%）。24Q2收入同比增速：高端酒（+14.41%）>次高端酒（+8.50%）>区域龙头（+8.39%）>三四线酒（-8.62%）；24Q2归母净利润同比增速：三四线酒（227.34%）>高端酒（+13.17%）>区域龙头（+7.87%）>次高端酒（-6.97%）。 【毛利率/净利率】24H1白酒板块销售毛利率/销售净利率分别为81.19%/40.59%（同比+0.73/+0.29pct）；24Q2销售毛利率/销售净利率分别为 81.15%/37.78%（同比+1.17/+0.23pct），销售毛利率提升幅度环比改善/同比下滑，销售净利率则因费用率整体抬升导致提升幅度环比降低。①24Q2销售毛利率提升幅度看：三四线（+8.48pct)>区域龙头（+0.75pct)>高端酒（+0.61pct)>次高端酒（-3.13pct)）；②24Q2销售净利率提升幅度看：三四线 （+8.24pct)>区域龙头（-0.10pct)>高端酒（-0.64pct)>次高端酒（-3.88pct)。 【费用率】24H1白酒板块期间费用率/销售费用率同比分别-0.20/+0.32pct，24Q2同比分别为+0.38/0.81pct；期间费用率同比/环比均略提升。①24Q2 期间费用率：三四线酒（+2.63pct）>次高端酒（+1.24pct）>高端酒（+0.50pct）>区域龙头（+0.28pct）；②24Q2销售费用率：三四线酒（+2.78pct） >次高端酒（+1.06pct）>高端酒（+0.90pct）>区域龙头（+0.85pct）。 【经营性现金流】24H1&24Q2白酒板块经营性现金流分别同比+25.85%/+29.55%，24Q2高端酒经营性现金流表现强劲（主因五粮液/贵州茅台经营性净现金流同比增长突出），区域龙头经营性净现金流下滑明显（主因洋河股份经营性净现金流下滑幅度较大）。24Q2经营性现金流：高端酒（+42.28%） >三四线酒（-68.40%）>次高端酒（-70.76%）>区域龙头（-296.22%）。 【合同负债】24Q2末白酒板块合同负债环比/同比分别变动-5.72%/+7.01%至383.95亿，①同比变动：高端酒（+58.65%）>次高端酒（-7.35%）>区域龙头（-29.38%）>三四线酒（-30.07%）；②环比变动：高端酒（+19.80%）>次高端酒（+0.17%）>三四线酒（-24.19%）>区域龙头（-38.50%）。 投资建议：短期关注波段性机会，同时关注拥有良好基本面&现金流&估值性价比酒企中长期机会，仍建议关注：①核心单品处于100-300元且表现良 好酒企：山西汾酒/今世缘/古井贡酒/迎驾贡酒等；②拥有需求韧性的高端酒：泸州老窖/五粮液/贵州茅台；③β标的：舍得酒业/酒鬼酒/水井坊等。 风险提示：供过于求；食品安全风险；需求疲软；竞争加剧。 目录 1、财务数据复盘 ………………………………………………4页 2、总结&趋势展望 ……………………………………………15页 3、投资建议及风险提示 ………………………………… 21页 1 财务数据复盘 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4 1.1收入端：茅台超预期带动高端酒增速领先，中档价位放量推动区域酒表现稳健 图：2024H1白酒行业营业收入同比增速为13.47%图：2024H1高端酒营业收入同比增速最快，为15.28% 高端酒收入端表现稳健，中档价位放量推动区域 酒表现稳健。2024H1白酒行业营业收入同比增长 4,500 白酒板块营业收入（亿元） 高端酒次高端 区域龙头三四线 40%高端酒yoy（右轴）次高端yoy（右轴） 13.47%至2418.16亿元，高端酒增速领先，或主因茅台业绩超预期；2024Q2白酒行业营业收入同比增长11.16%至918.05亿元。其中24Q2高端酒增速领跑，或受益于贵州茅台收入端亮眼表现，24Q2区域酒中古井贡酒/今世缘/迎驾贡酒等酒企营业收入增速均超15%，中档价位带放量明显&动销优秀。分档次看： 1）24H1收入同比增速：高端酒（15.28%）>区 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 图：2024Q2白酒行业营业收入同比增速为11.16% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 3,000 2,000 1,000 0 图：2024Q2高端酒同比增速最快，为14.41% 高端酒次高端 60% 40% 20% 0% -20% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024H1 -40% 域龙头（12.67%）>次高端酒（12.19%）>三四 线酒（0.40%）； 1,600 1,400 25%区域龙头三四线 白酒板块营业收入（亿元） 高端酒yoy（右轴）次高端yoy（右轴） 区域龙头yoy（右轴）三四线yoy（右轴） 1,000 120% 2）24Q2收入同比增速：高端酒（+14.41%）>次高端酒（+8.50%）>区域酒（+8.39%）>三四线酒（-8.62%） 1,200 1,000 800 600 400 200 0 资料来源：Wind，天风证券研究所 20% 15% 10% 5% 0% 800 600 400 200 0 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 1.2利润端：高端酒利润稳健增长，中档酒内部持续升级 高端表现稳健，中档酒内部升级推动三四线/区域 图：24H1白酒行业归母净利润同比增速为14.48%图：24H1三四线酒归母净利润同比增速最快，达109.48% 白酒板块归母净利润（亿元） 1,800 60% 高端酒次高端 酒利润端表现优异。24H1白酒行业归母净利润同 1,600 50%区域龙头三四线 高端酒yoy（右轴）次高端yoy（右轴） 比增长14.48%至957.63亿元；24Q2白酒行业归母净利润为337.58亿元，同比增长12.05%。具体档次看： 1）24H1归母净利润同比增速：三四线酒 （109.48%）>高端酒（14.43%）>次高端酒 （12.66%）＞区域龙头（11.68%）； 2）24Q2归母净利润同比增速：三四线酒 （227.34%）>高端酒（+13.17%）>区域酒 （+7.87%）>次高端酒（-6.97%）。 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 图：24Q2白酒行业归母净利润同比增速为12.05% 白酒板块归母净利润（亿元） 700 600 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 30% 25% 1,500 1,000 500 0 -500 图：24Q2三四线酒归母净利润同比增速最快，达227.34% 高端酒次高端 区域龙头三四线 高端酒yoy（右轴）次高端yoy（右轴） 区域龙头yoy（右轴）三四线yoy（右轴） 800% 600% 400% 200% 0% -200% -400% 500 400 300 200 100 0 资料来源：Wind，天风证券研究所 20% 15% 10% 5% 0% 500 400 300 200 100 0 -100 1000% 500% 0% -500% -1000% -1500% 1.2利润端：有8家酒企归母净利润增速高于收入增速 24Q2有8家酒企归母净利润增速高于收入增速，结构升级趋势仍延续。24Q2顺鑫农业、口子窖、迎驾贡酒、老白干酒、伊力特等8家酒企归母净利润增速超收入增速，其中三四线酒归母净利润增速领先收入幅度最大。 图：24Q2有8家酒企归母净利润增速高于收入增速 证券简称 营业收入同比增速 归母净利润同比增速 24Q2归母净利润增速-收入增速 2021Q2 2022Q22023Q2 2024Q2 2021Q2 2022Q2 2023Q2 2024Q2 贵州茅台 11.61% 16.06% 21.72% 17.31% 12.53% 17.29% 21.01% 16.10% -1.21% 五粮液 18.02% 10.04% 5.07% 10.08% 23.03% 10.30% 5.11% 11.50% 1.43% 泸州老窖 5.67% 24.09% 30.46% 10.51% 36.10% 28.97% 27.16% 2.24% -8.26% 山西汾酒 73.43% 0.35% 31.75% 17.06% 258.21% -4.33% 49.57% 10.23% -6.83% 舍得酒业 119.34% -16.27% 32.10% -22.73% 215.33% -29.67% 14.83% -88.41% -65.69% 酒鬼酒 96.82% 5.25% -32.02% -13.27% 174.05% -18.74% -38.19% -60.87% -47.60% 水井坊 691.49% 10.36% 2.22% 16.62% 52.05% 116.88% 508.87% 29.60% 12.98% 洋河股份 20.74% 17.10% 16.06% -3.02% 28.61% 6.07% 9.86% -9.75% -6.73% 古井贡酒 28.56% 29.55% 26.78% 16.79% 45.39% 45.32% 47.52% 24.57% 7.78% 今世缘 27.32% 14.02% 30.64% 21.52% 20.52% 16.30% 29.13% 16.86% -4.66% 口子窖 35.05% -7.87% 34.03% 5.90% 9.95% -4.92% 22.78% 15.15% 9.25% 迎驾贡酒 57.07% 1.78% 28.62% 19.04% 122.30% 2.95% 59.04% 27.96% 8.92% 顺鑫农业 -7.26% -29.52% -18.70% -23.26% -47.57% -162.74% -535.78% 93.15% 116.41% 金徽酒 25.60% 12.23% 21.05% 7.73% 15.58% -34.50% 53.74% 1.88% -5.85% 老白干酒 21.77% 24.57% 9.99% 9.00% 32.48% 41.60% 18.50% 46.69% 37.69% 伊力特 -24.07% 4.70% -5.57% 3.64% -41.53% -75.18% 39.81% 38.92% 35.29% 金种子酒 15.85% 2.57% 30.52% -26.25% -74.30% 13.32% 107.87% -295.62% -269.37% 天佑德酒 32.34% -13.64% 52.98% -11.82% 112.43% -367.57% 291.80% -248.08% -236.25% 白酒板块 19.62% 10.59% 17.65% 11.16% 26.31% 12.90% 19.71% 12.05% 0.89% 资料来源：Wind，