27Sep2024 CMB国际全球市场|股票研究|行业更新 2Q24回顾和选股思路:寻求确定性我们更新了earnings后六个月内各行业的投资观点如下:1)具有坚实基本面和高收入及利润增长可见性的公司;2)持续盈利能力并愿意提升股东回报的公司;以及3)新兴业务和商业探索具有较大潜在市场空间(TotalAddressableMarket,TAM),有望产生不错的资产回报率(ReturnonInvestedCapital,ROIC)。我们认为市场将继续关注此类股票,并给予其合理的估值。考虑到第二季度业绩和近期股价表现,我们发现我们以前的观点以下是你提供的英文内容的中文翻译: 中国互联网行业 SaiyiHe,CFA(852)39161739和aiyi@cmbi.com.hk □第二季度回顾:在宏观逆风中,精细化运营有助于提高利润市场平台(包括电商、本地生活服务、OTA等)凭借优化的供应实现了显著的利润增长,以满足消费者追求性价比和高质量的需求与体验。分层用户运营提升了核心用户的购买频率,精细化运营和补贴削减缓解了竞争压力。在线广告平台的收入和利润增长稳健,得益于商业效率的提升(通过算法优化等手段)以及广告负载的增加。在线音乐平台的盈利增长稳固,主要得益于付费比例和ARPPU(每付费用户平均收入)的提高,以及运营杠杆效应。尽管市场已经开始预期美联储降息,我们认为投资者仍应关注企业的盈利能力而非流动性,长期消费复苏和房地产相关风险的减少将是中长期估值回升的关键。从短期角度来看,消费刺激措施及其实际效果可能促使投资者从高确定性标的转向成长型标的。□2H24展望:寻求确定性。从基本面来看,我们看好本地生活服务(竞争环境缓解,基于基本面的增长势头有望持续)、在线游戏(尽管2024年上半年仍在底部,但预计下半年随着新产品的推出将迎来复苏)和OTA(国内旅游需求稳健,出境商务旅行正在恢复)。电子商务受到消费品零售销售疲弱的影响,但玩家正根据高回报率目标进行逐步投资或主要专注于国际市场扩张,因此对国内市场前景恶化过度担忧可能过于悲观。对于在线广告而言,各平台的表现存在差异。中短视频平台的广告收入增长预计将保持韧性,而传统社交媒体服务或搜索引擎平台可能会面临压力,因为广告预算倾向于提供高回报解决方案的主要玩家。□有吸引力和可持续的股东回报提升估值。中国互联网公司的平均净现金/市值比率达到31.8%(见图2)。随着其核心业务逐渐成熟,通过提供有吸引力且可持续的回报来回报股东可能会促使市场重新评估账面净现金的价值,并支持估值,而不仅仅是依赖新的业务举措。这种可持续性来自于核心业务稳定的竞争格局和坚实的增长前景。在增强股东回报的主题下,我们更偏好阿里巴巴和腾讯。 YeTAOfranktao@cmbi.com.hk卢文涛,CFAluwentao@cmbi.com.hk相关报告:1快.手(1024HK)2024投资者日:动利 性增长2.美团(3690HK)-第二季度乐观,全年盈利前景增强-8月29日 3.Trip.comGroup(TCOMUS)-夏季旺 季的弹性旅行需求,以缓解市场担忧-8月28日4.品多(PDD美国)-第二季度盈利超预期;投资机会伴随着对前景疲软的过度反应-8月27日5.云音乐(9899HK)-坚实的在线音乐业务推动了强劲的盈利增长-8月26日6.微博(WBUS)-软消费情绪继续压力广告收入增长-8月26日7.爱奇艺(IQ美国)-短期逆风持续-8月26日 8.网易(NTESUS)-尽管短期增长减速 ,但完整的质量游戏组合-8月23日9.百度(BIDU美国)-在Gen-AI授权广告业务转型方面更加积极-8月23日10.Bilibli(BILIUS)-强劲的游戏和广告业务为3Q24E-8月23日的盈亏平衡铺平道路11.快手(1024香港)-完整的盈利增长前景;软消费对电子商务业务构成压力-8月21日12.同程旅游(780香港)-通过更多控制的营销支出推动业务平衡增长-8月21日13.JD(JDUS)-严格的投资回报率目标带来好于预期的第二季度收益增长-8月16日14.阿里巴巴(BABAUS)-推动货币化改善,同时保持市场份额稳定-8月16日15.腾讯(700香港)-内联2Q24业绩;游戏业务将在2H24E-8月15日推动收入增长加速16.TME(TMEUS)-内联2Q24业绩;关注2H24E音乐潜艇和ARPPU的平衡增长17.Beike(BEKE美国)-在不确定的环境下,市场份额大幅增长-8月13日 18.网-1Q24行业成绩汇总及三条税务 布局主线-19Jun Internet 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露。更多来自彭博的报告:RESPCMBR<GO>或[http://www.1 cmbi.com.hk](http://www.cmbi.com.hk) Contents 互联网选股思路更新…………………………………………………………………………… 纳入沪股通带来增量资金,支撑估值。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 子行业回顾和趋势分析。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 本地生活服务:更佳的发展格局,根本性改善有望持续 付费内容:对在线音乐流媒体平台稳健的基础持乐观态度.10 OTA:尽管基数较高,国内业务表现稳健,出境业务稳步恢复.12 在线游戏:新产品的推出将推动2H24年利润回升.14 电子商务:消费复苏和股东回报仍是关键驱动因素;不过度担忧加剧的国内竞争,重点关注投资回报率.15 在线广告:广告预算继续向高投资回报率的平台倾斜.18 互联网选股思路更新 对于2024年第二季度,考虑到行业环境、公司基本面和估值情况,我们对互联网行业的排序如下:1)阿里巴巴:变现能力明显提升,利润率有望通过新业务更好的运营效率得到支持,并且加入沪港通后可能吸引更多的资金流入。2)美团:竞争进一步缓和,社区业务的盈利能力持续优化,其他新业务已进入稳定盈利阶段,支撑了基本面的韧性并推动了估值重估。3)携程:公司凭借其粘性用户基础和强大的出境旅游业务,受益于领先的市场地位,其业绩表现预计将优于同行,并且长期增长前景更加乐观。4)腾讯:核心业务的竞争格局稳定,高毛利业务(如游戏、视频账号广告及直播电商)正推动稳步的利润增长,支持较高的股东回报水平。5)哔哩哔哩:随着新游戏的推出,收入增长加速,盈利能力改善,短期内可能超出市场预期。6)拼多多:考虑到其增长潜力,股票可能被过度抛售,新的增长动力看起来很有前景。 分部门 潜力在线 收入增长 收益增长 增长确定性 竞争性收益景观 弹性 股东返回 本地生活服务★★ ★☆☆ ★★★☆☆ ★★★★☆ ★★★★☆ ★★★☆☆ ★★★☆☆ ★★☆☆☆ 在线音乐 ★☆☆☆☆ ★★★☆☆ ★★★★☆ ★★★★☆ ★★★★☆ ★★★★☆ ★★☆☆☆ OTA ★★☆☆☆ ★★☆☆☆ ★★☆☆☆ ★★★★☆ ★★★★☆ ★★★☆☆ ★☆☆☆☆ 游戏 ★☆☆☆☆ ★★☆☆☆ ★★★☆☆ ★★★★☆ ★★★☆☆ ★★★★☆ ★★★☆☆ 电子商务 ★☆☆☆☆ ★☆☆☆☆ ★☆☆☆☆ ★★★☆☆ ★★☆☆☆ ★★☆☆☆ ★★★★☆ 在线广告 ★☆☆☆☆ ★★☆☆☆ ★★☆☆☆ ★★★☆☆ ★★★☆☆ ★★☆☆☆ ★★★☆☆ 图1:互联网:细分行业基本面评级 渗透 来源:国家统计局、CNNIC、iResearch、CMBIGM 注:本地生活服务、OTA和电子商务在线渗透率的增长潜力基于在线交易总额(GTV)渗透率的水平;在线广告渗透率基于在线广告收入的份额 ;在线音乐/游戏的增长潜力基于在线用户渗透率;营收和利润增长评级基于CMBI2024年第二季度的估计;竞争格局评级基于如市场前五名(CR5)市场份额等数据;盈利韧性评级基于如盈利增长率与GDP增长率相关性等因素。 纳入股通带来增量资金,支持价值 9月9日,上海证券交易所以及深圳证券交易所以公告形式表示,由于恒生指数调整,阿里巴巴和云音乐等股票被纳入沪港通。我们认为,通过沪港通带来的增量资金将提高阿里巴巴和云音乐的流动性,并提升其估值。对于美团、快手和哔哩哔哩,我们注意到,在这些股票被纳入后,它们的平均超额收益在第11个交易日达到峰值(+16%),平均日交易量 (ADTV)平均上升了53%。其他尚未纳入沪港通的互联网股票,在满足一定条件后也可能变得有资格被纳入:1)对于如网易、京东、携程、百度和微博等股票,需要将其从二级上市转换为双重上市;2)对于贝壳和Boss直聘,其H股的流动性与市值也需要得到增强。 图2:互联网:股东回报汇总 现金产生 股东回报 股息 股份回购 公司股票上市状态港股通价格市值上限 (本地)(百万美元)(百万美元 FY23净值FCF收益率净现金 cash/Mktcap )FY24EFY23 Div+Repo-股息股票回购SBC/Mkt SBC收益率/市值上限cap FY24EFY24EFY24EFY24E 股息 DPS(本地)PayoutFY24EFY23FY24E 股票回购(百万美元) FY24EFY23FY22 中国VIPShopVIPS美国ADR仅限N12.96,898JD.comJD美国二级上市N26.942,849微博WB美国二级上市N7.41,808阿里巴巴BABAUS双原色Y84.7203,059网易NTESUSSecondary上市N77.049,459腾讯700香港仅香港Y380.0455,1731,1155.8%TMETME美国二级上市N9.516,303美团3690香港仅香港Y128.6100,28111,9053.5%11.9%BeikeBekeUS双主要N13.816,847BOSS智品BZUS双主N12.45,599金山3888仅香港Y21.83,734快手1024香港仅限香港Y40.222,314云音乐9899仅限香港Y90.82,511中国文学772香港仅限香港Y25.33,319Trip.comTCOMUSSecondary上市N46.731,887TCEL780HK仅限香港Y13.94,155品多PDD美国ADR仅N98.4136,627百度BIDUUSSecondary列表N85.429,942BilibiliBILI美国双主Y15.16,378US字母GOOG美国NANA160.31,973,04782,0495.4%苹果AAPL美国NANA216.83,296,10538,1692.2%MicrosoftMSFTUSNANA435.23,234,487(22,309)2.3%MetaMETA我们NANA536.31,356,77927,4793.4%NvidiaNVDAUSNANA115.62,835,42314,9282.2%特斯拉TSLA美国NANA227.9727,96319,5210.3%亚马逊AMZN美国NANA186.91,961,412(67,776)2.8% 3,54928,52452081,18614,9613,6915,0561,7792,9613,8381,3388451,93986329,15615,3931,068 12.3%12.5% 51.5% 12.5% 3.8%11.8%-3.2%2.8%9.1%-1.7%7.5%3.2%-5.7% 0.500.4324.3%0.750.7626.5%0.560.8242.6%0.73-12.0%1.782.6027.6%4.492.4020.0%0.06-10.7%--0.0%0.21-34.6%0.06-11.0%0.190.1320.3%--0.0%--0.0%--0.0%--0.0%0.10-10.9%--0.0%--0.0%--0.0%0.60-7.8%0.990.9414.7%3.182.7224.0%2.00-9.4%0.040.161.6%--0.0%--0.0% (815)(69