跟踪报告：物管基本盘稳健，聚焦主业回笼现金

2024年9月26日 公司研究 物管基本盘稳健，聚焦主业回笼现金 ——碧桂园服务（6098.HK）跟踪报告 （要点 事件：碧桂园服务出售珠海万达1.49%股权，回笼现金31.4亿元。 9月25日，碧桂园服务发布公告，出售珠海万达1.49%股权（107,945,650股）， 对价约为人民币31.4亿元（股份于2021年7月购入，初始购买价为26.8亿元），出售完成后，碧桂园服务仍持有珠海万达0.31%的股份（22,109,350股）。 碧桂园服务2024年上半年实现收入210.5亿元，同比增长1.5%，毛利44.5亿元，同比减少13.7%，归母净利润14.4亿元，同比减少38.7%，剔除商誉减值收并购带来的客户关系摊销等影响后的核心归母净利润18.4亿元，同比减少31.7%，经营活动产生现金流净额2.7亿元，同比下降87.7%。 点评：项目储备丰富，物管基本盘稳健，现金流有待改善，关注应收款收缴。1）聚焦核心业务，经营深度调整。2024H1公司物业管理/非业主增值/三供一业/社区增值/城市服务/商业运营分别实现收入128/4/25/20/22/3亿元，物业管理稳健增长，收入同比+4.6%，三供一业较快增长，收入同比+23.8%，物管基本盘依旧稳固；非业主增值收入占比降低至1.7%，未来房地产市场直接影响较为有限；社区增值业务收入同比增加6%，主要源于本地生活服务（含家装中介服务）的收入增加，但由于利润率较高的社区传媒业务签约量和客单价有所下降，社区增值业务毛利率同比下滑约10pct至39%。总体上看，社区增值板块聚焦居民社区消费，增长潜力较大且毛利率较高，是公司未来利润增长的重要发力点。2）在管规模行业领先，项目储备丰富。截至2024年上半年在管面积10.1亿平 （除三供一业外），合约面积约16.3亿平，仍有大量储备项目待转化；三供一 业作为公司特色业务，与合作方多年深度合作，已形成较好的口碑和较高的品牌美誉度，公司承接了大量石油石化企业办公楼、公寓、职工食堂等的物业管理服务，并拓展企业生产技术服务和后勤服务，扩大服务范围，打开业务增长空间。3）经营现金流有待改善，关注应收款回款情况。截至2024年6月30日，公司 贸易应收款总额约220亿元（其中关联方29亿元，已计提减值21.5亿元，关 联方应收款总额及减值拨备均较2023年末小幅减少），公司上半年经营现金流 2.7亿元，较去年同期（21.9亿元）下降87.7%，主要由于净利润下滑、收缴率下降导致应收账款增加等，公司已成立追讨欠款委员会，对逾期应收账款采取以资抵债、诉讼/仲裁等措施，后续回款情况有待观察。 盈利预测、估值与评级：公司作为物管龙头，具备品牌优势和规模优势，核心业务稳健开展，短期受地产行业影响，应收款及商誉减值存在一定不确定性，我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为22/25/27亿元，对应PE为7.4/6.5/6.0倍，行业龙头估值具备吸引力，维持“增持”评级。 风险提示：增值服务开展不及预期，商誉减值和应收款减值具有不确定性。公司盈利预测与估值简表 指标202220232024E2025E2026E 营业收入（百万元） 41,367 42,612 43,802 46,774 49,146 营业收入增长率 43.4% 3.0% 2.8% 6.8% 5.1% 归母净利润（百万元） 1,943 292 2,219 2,523 2,717 归母净利润增长率 -51.8% -85.0% 659.1% 13.7% 7.7% EPS（元） 0.58 0.09 0.66 0.75 0.81 ROE（归母，摊薄） 4.9% 0.8% 5.6% 6.1% 6.2% P/E 8.4 55.9 7.4 6.5 6.0 P/B 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 资料来源：同花顺，光大证券研究所预测，股价时间为2024-9-26；汇率：1港元=0.9038元人民币 增持（维持） 当前价：5.41港元 作者分析师：何缅南 执业证书编号：S0930518060006021-52523801 hemiannan@ebscn.com 分析师：韦勇强 执业证书编号：S0930524070010 021-52523810 weiyongqiang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)33.43 总市值(亿港元)：180.86 一年最低/最高(港元)：4.04/8.08近3月换手率：42.4% 股价相对走势 资料来源：Wind 相关研报20240504核心业务增长稳健，关联应收减值充分——碧桂园服务（6098.HK）跟踪报告20230902基石业务稳健增长，社区增值有待复苏——碧桂园服务（6098.HK）2023年中期业绩点评 20230406规模优势明显，期待高质量发展——碧桂园服务（6098.HK）2022年业绩点评20230306核心业务稳健，大额商誉减值或为业绩拖累主因——碧桂园服务（6098.HK）2022年业绩预告点评 20230207基础物管稳健，积极推进智能化与社区增值品牌建设——碧桂园服务（6098.HK）跟踪报告 20220828基础物管推动业绩高增，社区增值潜力较大——碧桂园服务（6098.HK）2022年中期业绩点评 碧桂园服务（6098.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 41,367 42,612 43,802 46,774 49,146 营业成本 -31,109 -33,880 -35,493 -38,280 -40,235 毛利 10,257 8,732 8,309 8,495 8,911 销售费用 -438 -342 -352 -376 -395 管理费用 -4,270 -3,866 -3,843 -4,057 -4,214 其他收入-经营 538 477 239 255 268 金融资产减值损失净额 -679 -2,594 -845 -479 -447 其他收益-净额 -114 161 -73 56 45 商誉减值 -1,770 -1,476 0 0 0 折旧及摊销 -1,869 -1,925 -2,007 -2,089 -2,152 营业利润 3,523 1,092 3,436 3,894 4,169 财务收入 143 272 295 318 350 财务费用 -215 -234 -237 -244 -248 税前利润 3,486 1,080 3,440 3,912 4,212 所得税 -1,224 -563 -860 -978 -1,053 净利润（含少数股东权益） 2,261 517 2,580 2,934 3,159 净利润（不含少数股东权益） 1,943 292 2,219 2,523 2,717 总股本（百万） 3,343 3,343 3,343 3,343 3,343 EPS(元，人民币） 0.58 0.09 0.66 0.75 0.81 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产合计 34,656 35,869 36,062 38,658 41,098 货币资金 11,216 12,637 13,269 14,596 16,056 应收账款及其他应收款项-流动资产 22,146 21,606 21,112 22,260 23,149 存货 271 516 541 583 613 受限制银行存款-流动资产 161 302 311 332 348 按公允值计入损益的金融资产 863 808 830 887 932 非流动资产合计 35,420 33,375 32,060 30,934 29,599 固定资产-物业,厂房及设备 1,478 1,657 1,488 1,214 871 无形资产(剔除商誉) 8,052 6,026 4,995 4,110 3,123 商誉 17,901 17,901 17,901 17,901 17,901 权益法核算的投资 645 600 630 693 763 按公平值计入损益之其他金融资产-非流动资产 4,152 4,318 4,342 4,401 4,446 递延所得税资产-非流动资产 315 908 933 996 1,047 有使用权资产-非流动资产 214 426 423 437 448 投资物业(使用权资产) 1,990 1,305 1,109 930 739 合同资产 428 71 72 73 74 资产总计 70,077 69,244 68,122 69,592 70,697 流动负债合计 24,994 26,384 24,050 23,690 22,843 应付账款及其他应付款项 16,865 17,436 14,681 13,794 12,549 合同负债-流动负债 5,982 7,591 7,755 8,159 8,478 应交所得税-流动负债 697 463 707 804 866 租赁-流动负债 212 164 172 186 195 短期借款 1,238 729 736 747 755 非流动负债合计 5,174 4,078 4,126 4,218 4,284 长期借款 1,016 841 849 862 871 租赁-非流动负债 2,054 1,353 1,375 1,411 1,435 递延所得税负债-非流动负债 2,104 1,884 1,902 1,945 1,978 负债总计 30,168 30,462 28,176 27,908 27,126 股本金 27,330 27,067 27,067 27,067 27,067 其他储备 813 924 924 924 924 留存收益 9,314 8,165 9,479 11,108 12,878 少数股东权益 2,453 2,626 2,477 2,584 2,701 股东权益合计 39,909 38,782 39,946 41,684 43,571 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 3,344 4,615 2,515 3,403 3,552 投资活动现金流 755 (354) (661) (927) (951) 融资活动现金流 (4,411) (2,794) (1,222) (1,149) (1,141) 净现金流 (334) 1,466 632 1,327 1,460 资料来源：同花顺，光大证券研究所预测注：EPS按最新股本测算 中庚基金 碧桂园服务（6098.HK） 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明：A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的