金融支持经济高质量发展政策发布会点评：政策强势回归，工具换新颜

政策强势回归，工具换新颜 ——金融支持经济高质量发展政策发布会点评 点石成金 2024年9月24日 朱赫靳顺柔子郁泓佳 期货投资咨询号Z0015192期货投资咨询号Z0014424期货投资咨询号Z0017641 事件：国务院新闻办公室今日举行新闻发布会，中国人民银行行长潘功胜、国家金融监督管理总局局长李云泽、中国证券监督管理委员会主席吴清介绍金融支持经济高质量发展有关情况，并答记者问。就此国投期货研究院点评如下。 一、降低存款准备金率和政策利率 发布会上，央行宣布，“近期将下调存款准备金率0.5个百分点，向金融市场提供长期 流动性约1万亿元，年底前可能还会择机再降准0.25-0.5个百分点。将降低中央银行政策利率，7天逆回购操作利率下调0.2个百分点，从目前的1.7%降为1.5%，引导贷款市场报价利率和存款利率同步下行，保持商业银行净息差稳定”。 北京时间9月19日凌晨，美国联邦储备委员会宣布，将联邦基金利率目标区间下调50 个基点，降至4.75%-5.00%之间的水平。这是自2022年3月以来美联储的首次降息。美联储降息周期或持续至明年底，有利于中国货币政策适度宽松，具备了推动新一轮降准、降息的条件。当下的基准情况是，通过调降存款准备金率，向金融市场提供长期流动性约1 万亿元，更乐观情形下，或再有0.5个百分点的调整。当下是总量货币政策宽松窗口期，市场对于总量政策的落地有较高的期待。从流动性角度来看，更多长期流动性补充给市场带来平稳预期，有利于平抑情绪带来的短时波动性放大。10月份开始，市场逐步有较多的MLF到期，Q4累计到期规模3万亿左右。随着今年货币政策工具箱的调整与丰富，MLF的政策性色彩逐步降低。降准时间点的选择或随着MLF到期时间点，降准的实质性效果或类似市场资金的置换，降低机构负债成本。 降低中央银行的政策利率，即7天期逆回购操作利率下调0.2个百分点，从目前的1.7%调降至1.5%，同时引导贷款市场报价利率和存款利率同步下行。美联储降息引导全球降息潮开启，全球央行货币政策空间逐步打开。国内在化债与金融稳定的双重背景下，一方面要保持商业银行净息差的稳定，另一方面需要压低社会融资成本。此外，从央行深化利率市场化改革看，当下健全全市场化的利率调控机制仍然是金融重点改革的主要部分,加强LPR与7天期回购操作利率的传导关系，保持合理的信用利差，助力信用扩张的加强。 二、5项房地产金融的新政策 中国人民银行行长潘功胜表示，这次人民银行会同金融监管总局出台了5项房地产金融的新政策：第一项，引导银行降低存量房贷利率，引导商业银行将存量房贷利率降至新发放贷款利率的附近，预计平均降幅大约在0.5个百分点左右；第二项，统一首套房和二套房的房贷最低首付比例，将全国层面的二套房贷款最低首付比例由当前的25%下调到15%；第三项，延长两项房地产经营金融政策文件的期限，将年底前到期的经营性物业贷款和“金融16条”这两项今年年底到期的政策文件延期到2026年底；第四项，优化保障性住房再 贷款的政策，将5月份人民银行创设的3000亿元保障性住房再贷款，中央银行资金的支持比例由原来的60%提高到100%，增强对银行和收购主体的市场化激励；第五项，支持收购房企层面的土地，在将部分地方政府专项债券用于土地储备基础上，研究允许政策性银行、商业银行贷款支持有条件的企业市场化收购房企土地，盘活存量用地，缓解房企资金压力。必要时，人民银行可提供政策支持。 回顾过往，我国在2023年便已下调过一次存量房贷利率，针对2023年8月31日以前已发放或已签订合同但未发放的首套住房商业性个人住房贷款进行调整。根据央行《2023年第四季度中国货币政策执行报告》，已有超过23万亿元存量房贷的利率完成下调，调整 后加权平均利率为4.27%（2023年12月5年期以上LPR为4.2%），平均降幅73个基点，每年减少借款人利息支出约1700亿元。2024年以来，央行两次下调5年期以上LPR合计35BP至3.85%，存量房贷利率与新增房贷利率的差距进一步扩大。以北京为例，大部分存量房贷利率在4.75%，新增房贷利率最低能到3.40%，差了135bp。存量和新增利率差距导致提前还贷现象加剧，2024年2月份以来，居民早偿率指数加速上行，4月份达到37%的历史高位，截至6月底，中国的住房抵押贷款余额为37.79万亿元人民币，为近三年来的最低水平。8月份，中国社会消费品零售总额同比增长2.1%，为年内次低，今年以来最终消费对经济的贡献明显下滑，内需疲弱也是今年经济社会发展目标实现的最大阻碍。此次存量房贷利率（再次）调整有助于降低居民还贷现金流负担，缓解房贷需求下行压力，并边际提振居民购买力。此次存量房贷利率下调预期平均降幅0.5个百分点，预计惠及 5000万户家庭，1.5亿人口，平均每年减少家庭利息支出1500亿元左右，占2023年城 镇居民可支配收入以及社会消费品零售总额的比例均为0.3%左右。与此同时，央行宣布“将全国层面的二套房贷最低首付比例由25%下调到15%，统一首套房和二套房的房贷最低首付比例”。本次优化房贷政策后，二套房首付比例已降至2000年以来最低，通过降低二套房首付比例和购房门槛，有助于促进改善型住房入市。 除下调存量房贷利率外，央行还宣布，“将5月份人民银行创设的3000亿元保障性住房再贷款，中央银行资金的支持比例由原来的60%提高到100%，增强对银行和收购主体的市场化激励”。今年5月的地产新政中，人民银行设立了3000亿元保障性住房再贷款 （利率1.75%，期限1年，最多展期4次），以贷款本金的60%发放给21家全国性银行 （带动银行贷款5000亿元）；银行再贷款给地方国企，用于收储各地未售的新房，并改建 成保障性住房。但过去三个月的去库存进展较为缓慢，截至2024年二季度末，央行保障性 住房再贷款使用余额仅为120亿元，占其3000亿元额度的4%。虽然已有超过13个城市 出台购买存量住房收储政策细则，但部分重点城市因较高的房价，租金回报率（月租金同房屋价钱的比值）普遍与1.75%的再贷款利率接近，再加上配套融资等运营成本，作为收购方的城投平台感到无利可图，收储进展明显低于预期。新政发布以后，收购主体资金成本的压降有利于提高地方政府收储存量住房用作保障性租赁住房的可行性和可操作性，有望显著加快各地收购存量商品房用作保障房的进度，缓解商品房市场库存压力。 总体来看，地产行业趋势性反转或还需时间，不过随着新一轮增量政策的出台和落地，地产投资跌幅有望逐步收窄，基本面软着陆概率提高，后续的修复节奏仍需观察政策落地和景气改善的实际进展。 三、多措并举发力需求，支持股票市场发展 在今天上午召开的国新办发布会上，央行和证监会领导重磅发声，公布了一系列支持举措。央行提出创设了新的政策工具：证券、基金、保险公司互换便利，支持符合条件的证券、基金、保险公司通过资产质押，从中央银行获取流动性；创设专项再贷款，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购、增持股票，首期额度为3000亿。这将从流动性因子角度提升A股市场的资金来源，从证券需求端发力支持股票市场发展。 证监会提出进一步支持中央汇金加大增持力度、扩大投资范围；大力推动宽基类ETF产品创新，亦可以从证券需求端发力支持股票市场发展。值得我们注意的是，今年以来宽基ETF产品占全部ETF产品资产净值的比重，从去年底的35%提升到了54%，市场对宽基ETF产品的需求有所增长。 另外证监会还提到将发布关于推动中长期资金入市的指导意见和促进并购重组的六条措施、上市公司市值管理指引很快将公开征求意见、在支持并购重组方面将提高监管包容度等后续政策推进看点，值得投资者密切跟踪关注。 三、市场展望—春在枝头已十分 我们在9月份的月报《人民币汇率进一步下降，国内政策回归的窗口期》一文中指出，随着美联储50bp降息落地，美国降息周期的展开，随即主要博弈的方向应是中国的政策回归。今日政策组合拳的回归，表明当前的政策信号是，抓紧当前的时间窗口继续以货币政策为主导，同时配合着强有力的金融政策，扭转资产价格持续回落的通缩预期和信用收缩的循环。另外就是对于今年财政发力和内循环的堵点进行疏导，对于景气度持续回落的经济内循环板块进行支撑。 从货币和金融的角度而言，尤其是金融市场的角度而言，我们认为意义重大且深远。首先货币政策的降准和降息落地，较为符合市场的预期（在今年年内还将视市场流动性的状况，可能择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点。降低中央银行的政策利率，即7天期逆回购操作利率下调0.2个百分点，从目前的1.7%调降至1.5%）。从过去两年经验来看，中美10年期国债利率倒挂200bp的背景下，国内仍然可以维稳汇率，因此如果当前中国政策在追求对外出口强势和对内化债的大背景下，不主动追求汇率显著走强，美联储的大幅降息必然会给中国的货币政策带来空间。从金融的角度而言，最重要的就是推出的两项支持股市的货币政策工具，包括证券基金保险公司互换便利和股票回购增持专项再贷款两项工具，两项政策工具首期分别为5000亿和3000亿，视情况后续可以增加。 这两个政策工具的推出有着深远意义，意味着国内的货币政策的转型更进一步，也是中国向股权时代迈进的早期征兆。以证券基金保险公司互换便利为例，这意味着大型金融机构可以以股权资产为抵押向央行获得贷款，央行对金融机构债权增加扩表。以股权类资产为抵押，这让央行间接地进入到股权类资产之中。而之所以央行不选择直接买入股指ETF扩表，或许由于当前阶段较低的资金成本利率和较高的沪深300的股息率形成显著的套利机制，因此央行用这种方式支持市场，同样会有显著的扩张效应。虽然QE更多的是主动投放，但当前阶段央行的这种间接操作理论上也能起到主动地提升市场流动性提振资产价格的效果。而对于股票回购增持专项债，更多的是央行引导商业银行的市场行为，但也意味着商业银行的抵押品向股权开始迁移。股指经过Q2-Q3的调整来到前低后，对于“救市”的意义在于，当前救市提供流动性的方式兼顾了长短期目 标的结合：春节后的市场在场外衍生品催化去杠杆的作用下出现了螺旋式的下跌，更需要政策救市资金直接入场，但当前阶段随着持续的主动去杠杆释放风险以及外围市场的稳定，不宜形成金融风险传染下的螺旋式暴跌和波动率放大，因此通过伴有中长期改革意义的机制更合时宜，政策或让股指的二次探底夯实。 从存量房贷LPR调降的角度，本质上仍然提高居民可支配收入的消费政策。在Q2-Q3内循环经济板块持续回落的过程中，消费服务同比增速持续回落，如何修复消费增速的讨论不断增加。降低存量LPR幅度较为积极，给居民释放千亿级别资金，这部分可支配收入配合着资产价格企稳，可能会给消费带来一定的乘数效应。从地产的角度，从偏传统调控方式将首套房和二套房的首付比例统一调降至15%，但当前阶段对于地产产业链更重要的还是收储问题的推进速度问题，这是目前房地产去库存的堵点，本次政策组合拳中，5月发布的3000亿住房再贷款，支持比例由60%提高到100%，其积极作用在于会降低收储和租赁性保障性住房项目的资金成本，或对于去库的加速有一定的提振作用。从财政专项债的角度，提出了将部分地方政府专项债券用于土地储备基础上，研究允许政策性银行、商业银行贷款支持有条件的企业市场化收购房企土地，盘活存量用地，缓解房企资金压力，这将有助于缓解地产金融链条当前的矛盾。因此从当下总体的政策组合来看，虽然没有从财政赤字和政府债务总量上进一步扩张，但是还是从多角度在有针对性地疏通今年内循环板块政策的堵点，预计进入到四季度后内需板块的基本面会出现低位修复。 终日寻春不见春，春在枝头已十分。我们认为今日的政策组合是一组兼顾了短期稳增长目标同时又有中长期改革重大意义的政策组合。对于大类资产的运行而言，我们在今日的秋季策略会《沐雨经霜，拨雪寻春》中提出随着国内的政策回归，在当前到美国大选落地之前的阶段，大类资产主要关注到国内定价资产向海外资产的收敛和补涨。前期由于美联储降息的