实施注销式回购，提振市场信心

贵州茅台（600519.SH） 实施注销式回购，提振市场信心 优于大市 公司研究·公司快评食品饮料·白酒Ⅱ投资评级：优于大市（维持） 证券分析师： 张向伟 zhangxiangwei@guosen.com.cn 执证编码：S0980523090001 联系人： 张未艾 021-61761031 zhangweiai@guosen.com.cn 事项： 9月20日公司发布《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》，在保证公司正常经营和长期发展不受影响的前提下，实施注销式回购，增强投资信心。 国信食饮观点： 此次回购为公司上市23年以来首次注销式回购，回购股份资金总额为30-60亿元，测算回购股份数量占股本总额不低于0.13-0.27%。公司重视股东回报，加强市值管理，中报后发布3年分红回报规划，75%分红率假设下对应股息率超过4%，本次回购进一步提振市场信心，彰显公司发展动能。管理层履新以来，公司在组织、渠道、产品层面积极改革，上半年报表兑现稳健增长，全年15%的收入增长目标达成确定性较强。维持此前盈利预测，预计公司2024-2025年营收1739.26/1961.24亿元，同比+15.5%/+12.8%；预计归母净利润852.97/969.03亿元，同比+14.0%/+13.7%，当前股价对应24-25年估值18.6/16.4X，维持“优于大市”评级。 评论： 上市以来首次注销式回购，回购股份资金总额为30-60亿元 此次回购股份金额为30-60亿元（含），回购股份价格不超过1795.78元/股（含），资金来源为公司自有资金，采用集中竞价加以方式，回购股份用于注销并减少公司注册资本，回购期限自股东大会审议通过之日12个月内，且截至公告日公司控股股东、实际控制人、董事、监事及高级管理人员未来3个月、未 来6个月不存在减持公司股份的计划。按照回购金额和价格上限计算，预计本次回购股份数量不低于 167.06-334.12万股，约占总股本不低于0.13-0.27%。 公司重视股东回报，回购提振市场信心 公司重视股东回报，加强市值管理。8月8日公司发布三年现金分红回报规划，2024-2026年公司每年度现金分红率不低于75%，每年度实施年中和年末两次分红，我们测算分红率75%对应2024年股息率4.1%，红利资产价值凸显。公司近期股价回调较多，本次注销式回购对公司EPS略有增厚，也进一步维护了集团、股份公司和投资者利益，也彰显了公司长期发展的信心。 经营治理层面积极改革，全年15%收入增长目标确定性较强 管理层履新以来，公司围绕“生产是一线、销售是火线”进行改革，上半年报表兑现稳健增长；第二季度消费需求疲软，飞天批价波动，公司通过供给端调整熨平价格波动，对渠道仍有较强的品牌话语权。当前组织人事调整接近尾声，预计后续在产品（结构、投放节奏）、渠道（优化组织架构、明确权责、厂商关系）等层面持续落实改革举措，整体看公司今年15%的收入增长目标有望实现。长期看，公司品牌力赋予的商业模式价值并未发生改变，公司积极拓展新场景、新客群，培育新需求，为未来高质量发展打下基础。 风险提示 经济增长不及预期，影响白酒消费需求，公司批价仍有下探压力；市场竞争加剧。 相关研究报告： 《贵州茅台（600519.SH）-第二季度收入增速稳健，分红率指引积极》——2024-08-09 《贵州茅台（600519.SH）-坚持长期主义，兼顾发展质量》——2024-06-02 《贵州茅台（600519.SH）-一季度收入增长18%，利润率受生产节奏扰动》——2024-05-04 《贵州茅台（600519.SH）-2023年营收增长18%，2024年经营目标积极》——2024-04-03 《贵州茅台（600519.SH）-价格管理能力突出，业绩增长工具充足》——2024-03-28 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 58274 69070 181838 192359 204099 营业收入 127554 150560 173926 196124 219615 应收款项 158 102 118 133 149 营业成本 10093 11867 13914 15690 16691 存货净额 38824 46435 56481 63517 70109 营业税金及附加 18496 22234 27480 30988 34699 其他流动资产 1058 3611 4171 4704 5267 销售费用 3298 4649 6261 6864 7687 流动资产合计 216611 225173 243009 261113 280025 管理费用 9012 9729 10778 12110 13520 固定资产 21951 22047 22905 22541 22392 研发费用 135 157 182 205 230 无形资产及其他 7083 8572 8229 7886 7544 财务费用 (1392) (1790) (2508) (3742) (3965) 投资性房地产 8719 16908 16908 16908 16908 投资收益 64 34 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 0 3 0 0 0 资产总计 254365 272700 291052 308448 326869 其他收入 (231) (199) (182) (205) (230) 短期借款及交易性金融负债 109 57 0 0 0 营业利润 87880 103709 117818 134009 150754 应付款项 2408 3093 3554 4056 4519 营业外净收支 (178) (46) 0 0 0 其他流动负债 46548 45547 54649 61482 68119 利润总额 87701 103663 117818 134009 150754 流动负债合计 49066 48698 58204 65538 72638 所得税费用 22326 26141 29454 33502 37688 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 少数股东损益 2659 2787 3168 3603 4054 其他长期负债 334 346 346 346 346 归属于母公司净利润 62716 74734 85195 96903 109012 长期负债合计 334 346 346 346 346 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 49400 49043 58549 65883 72984 净利润 62716 74734 85195 96903 109012 少数股东权益 7458 7988 9572 11374 13400 资产减值准备 0 0 0 0 0 股东权益 197507 215669 222931 231192 240484 折旧摊销 1600 1848 2484 2707 2856 负债和股东权益总计 254365 272700 291052 308448 326869 公允价值变动损失 0 (3) 0 0 0 财务费用 (1392) (1790) (2508) (3742) (3965) 关键财务与估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营运资本变动 (15288) (18601) (1059) (249) (71) 每股收益 49.93 59.49 67.82 77.14 86.78 其它 227 596 1584 1802 2027 每股红利 45.67 46.77 62.04 70.56 79.38 经营活动现金流 49255 58574 88204 101163 113824 每股净资产 157.23 171.68 177.46 184.04 191.44 资本开支 0 (1750) (3000) (2000) (2364) ROIC 88.3% 76.0% 72.0% 75.6% 79.2% 其它投资现金流 16771 12342 105554 0 0 ROE 31.8% 34.7% 38.2% 41.9% 45.3% 投资活动现金流 16771 10591 102554 (2000) (2364) 毛利率 92.1% 92.1% 92.0% 92.0% 92.4% 权益性融资 1 0 0 0 0 EBITMargin 67.8% 67.7% 66.3% 66.4% 66.8% 负债净变化 0 0 0 0 0 EBITDAMargin 69.1% 68.9% 67.7% 67.8% 68.1% 支付股利、利息 (57370) (58755) (77933) (88643) (99719) 收入增长 16.5% 18.0% 15.5% 12.8% 12.0% 其它融资现金流 55177 59140 (57) 0 0 净利润增长率 19.6% 19.2% 14.0% 13.7% 12.5% 融资活动现金流 (59562) (58370) (77990) (88643) (99719) 资产负债率 22.4% 20.9% 23.4% 25.0% 26.4% 现金净变动 6464 10796 112768 10521 11740 股息率 3.6% 3.7% 4.9% 5.6% 6.3% 货币资金的期初余额 51810 58274 69070 181838 192359 P/E 25.3 21.2 18.6 16.4 14.6 货币资金的期末余额 58274 69070 181838 192359 204099 P/B 8.0 7.4 7.1 6.9 6.6 企业自由现金流 0 57718 84907 98158 110513 EV/EBITDA 18.6 15.8 14.0 12.4 11.1 权益自由现金流 0 116858 86731 100965 113486 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 国信证券投资评级 投资评级标准 类别 级别 说明 报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。 股票投资评级 优于大市 股价表现优于市场代表性指数10%以上 中性 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 弱于大市 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 无评级 股价与市场代表性指数相比无明确观点 行业投资评级 优于大市 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 中性 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 弱于大市 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代