美国出口链专题报告：美国降息落地，出口链板块存在哪些投资机会？

2024年9月19日 行业研究 美国降息落地，出口链板块存在哪些投资机会？ ——美国出口链专题报告 要点 美国降息落地，出口链充分受益：2024年9月19日，美联储发布公告，大幅降息50个基点，将联邦基金利率目标区间下调至4.75%~5%，美联储点阵图中位数显示，美联储2024年将累计降息100个基点，在9月降息50个基点后， 还有50个基点的降息预期。美联储2025年料再将降息100个基点，与6月点阵图预期的降息幅度相同。美国降息落地，消费者支出有望保持韧性，住房需求有望快速回暖，国内相关出口链企业将充分受益。 家居板块：一方面，美联储降息通常对美国成屋销售有明显的正向拉动，多数情况下降息开启2个月后成屋销量即会有明显提升，本轮降息开启后，房屋供给短缺的问题将显著改善，成屋销售有望快速复苏，位于地产后周期的家居板块将充分受益；另一方面，目前美国家居库存已筑底，伴随家居需求的提振，为维持合理的库销水平，补库需求将有所增加，同时中美贸易摩擦预期下，家居批发端补库亦或有所提速。 我们看好降息后美国地产复苏和家居补库带来的需求提升，建议关注位于家居出口链、基本面优质的公司：匠心家居、梦百合。 家电板块：美国降息对国内家电企业报表端的影响是多层次、多维度的。1）收入端：美国降息作为逆周期调节政策，一般是在预期经济增速放缓的大背景下发生的，因此同期中国出口增速、家电企业出口增速放缓，出现阶段性承压。对应地，随着降息周期结束，全球主要经济体宽松的货币政策有望带动全球经济复苏，同时伴随着美国住宅销售的逐步回暖，有望带动家电需求好转；2）利润端：美国降息与人民币汇率并无直接强关联关系，若降息期间出现人民币升值，对于国内公司的海外业务毛利率、汇兑收益均有负面影响，但影响仅集中在1-2年。 我们认为海外收入占比高、竞争优势较强的国内家电企业在降息周期结束、海外经济稳健发展、美国成屋销售温和复苏下，有望在2025-2026年迎来收入和业绩的增长，建议关注白电龙头美的集团、海尔智家，小家电代工龙头新宝股份、莱克电气。 纺服板块：年初以来伴随着欧美零售回暖，品牌商库存回归健康，行业由去库进入补库阶段，纺织制造企业订单逐步好转，订单规模、产品结构、毛利率、产能利用率等多个指标逐步修复。 相关受益标的建议关注：纺织织物赛道对应鲁泰A，纤维赛道对应百隆东方，服装赛道对应申洲国际(H)、健盛集团、盛泰集团等，鞋类赛道受益标的对应华利集团、裕元集团(H)等。 风险分析：美联储降息节奏不及预期，美国经济增长不及预期，贸易摩擦带来的不确定性，原材料价格上涨超预期。 造纸印刷轻工买入（维持）家电行业 增持（维持） 纺织和服装增持（维持） 作者分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001 021-52523680 jianghao@ebscn.com 分析师：洪吉然 执业证书编号：S0930521070002 021-52523793 hongjiran@ebscn.com 分析师：朱洁宇 执业证书编号：S0930523070004021-52523842 zhujieyu@ebscn.com 联系人：吴子倩 021-52523872 wuziqian@ebscn.com 联系人：周方正 021-52523855 zhoufangzheng@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 10% -1% -11% -22% -33% 09/2312/2303/2406/2409/24 造纸印刷轻工沪深300 资料来源：Wind 目录 1、家居篇：地产周期+库存周期共振，美国家居需求有望回暖5 1.1降息落地，美国地产周期拐点已至5 1.2贸易摩擦预期下，美国家居补库或有加速7 1.3风险分析9 2、家电篇：美国成屋销售偏弱、耐用品去库接近尾声，降息有望迎来新一轮补库周期10 2.1成屋销售偏弱，耐用消费品支出仍处于退潮期10 2.2耐用品去库接近尾声，降息有望迎来新一轮补库周期11 2.3收入端：降息周期对于家电出口需求的影响如何？12 2.4利润端：降息周期对于家电公司报表的影响如何？14 2.5投资建议16 2.6风险分析16 3、纺服篇：纺织服装下游品牌商处于补库周期，制造商订单趋势向好17 3.1行业下游：欧美终端零售回暖，库销比回归健康17 3.2行业上游：出口趋势向好，制造商库存回升19 3.3产业链转移：美国纺织服装进口向东南亚及南亚地区转移趋势明显21 3.4投资建议23 3.5风险分析24 4、风险分析24 基金 图目录 图1：降息期间美国成屋销售表现5 图2：当前美国成屋库存处于历史低位6 图3：本轮美国成屋销量已下行3.5年6 图4：美联储点阵图6 图5：美国家具店销售额、成屋销量的同比增速情况7 图6：美国家居批发商库存同比降幅连续10个月收窄7 图7：当前美国家居库存阶段性筑底7 图8：美国家居零售和批发库销比处于健康水平8 图9：美国家居库存同比增速与关税调整时间线8 图10：美国成屋销量、成屋库存及房贷利率10 图11：美国家电零售额同比10 图12：美国个人耐用消费品支出占比情况11 图13：美国批发商和零售商库存金额变化（百万美元）11 图14：美国批发商和零售商库存同比变化11 图15：美国家电/家居/消费电子库销比（季调）12 图16：近两次美国降息周期前后我国出口情况13 图17：近两轮美国降息周期EFFR利率和人民币汇率变动情况14 图18：美元兑人民币汇率15 图19：家电主要出口型上市公司海外业务毛利率同比变化（pct）15 图20：家电主要出口型上市公司汇兑收益占当年收入比重16 图21：2022年3月~2024年7月美国服装及服装配饰店零售额、中国服装零售额单月同比增速17 图22：2022年3月~2024年7月欧盟27国零售销售指数单月同比增速17 图23：2022年1月~2024年7月美国服装零售和批发库存金额及同比增速17 图24：2022年1月~2024年7月美国服装零售和批发库存销售比情况17 图25：2019Q1~2024Q2下游代表国际品牌单季度库存总额变化18 图26：2021Q3~2024Q2下游代表国际品牌单季度收入增速（%）18 图27：中国纺织品及服装2021年3月~2024年7月出口额单月同比增速（%）19 图28：中国纺织品及服装2021年3月~2024年7月出口额累计同比增速（%）19 图29：越南纺织品及鞋类2021年1月~2024年8月出口额单月同比增速（%）19 图30：越南纺织品及鞋类2021年1月~2024年8月出口额累计同比增速（%）19 图31：2000~2023年中国规模以上工业企业中纺织业、纺织服装和服饰业年度存货情况20 图32：2019年1月~2024年7月中国规模以上工业企业中纺织业、纺织服装和服饰业月度存货同比增速走势 ..........................................................................................................................................................................20图33：2013年~2024H1中国代表纺织制造龙头库存变化情况（亿元）...........................................................21 图34：2022Q1~2024Q2代表纺织制造龙头单季度收入同比增速（%）21 图35：2000~2023年美国纤维进口国家金额占比变化21 图36：2013~2023年美国纤维进口国家金额占比变化21 图37：2000~2023年美国纺织织物进口国家金额占比变化22 图38：2013~2023年美国纺织织物进口国家金额占比变化22 图39：2000~2023年美国服装进口国家金额占比变化22 图40：2013~2023年美国服装进口国家金额占比变化22 图41：2000~2023年美国鞋类进口国家金额占比变化23 图42：2013~2023年美国鞋类进口国家金额占比变化23 表目录 表1：重点公司基本情况9 表2：近两次美国降息周期时间及美国有效联邦基金利率(EFFR)变动情况12 表3：下游代表国际品牌最新业绩指引情况18 图1：降息期间美国成屋销售表现 1、家居篇：地产周期+库存周期共振，美国家居需求有望回暖 1.1降息落地，美国地产周期拐点已至 美联储降息通常对美国成屋销售有明显的正向拉动，但节奏不一。从1981年沃 尔克正式开启降息起至2024年8月止，美联储先后进行了八轮降息，由于第五 轮降息持续时间过短，我们对其余七次降息期间美国成屋销量的变化趋势进行复盘，可以发现：（1）在美联储降息期间，美国成屋销售通常呈上行趋势；（2）降息期间成屋销量的变化幅度和节奏不一，多数情况下降息开启2个月后成屋销量即会有明显提升；（3）2007年9月-2008年12月的降息周期成屋销量出现下滑，主要系全球经济危机下需求端疲软，买方力量不足所致，而彼时成屋库存位于历史高点；（4）2019年8月-2020年4月的降息周期期间，美国成屋销量下滑主要系美国新冠疫情短暂影响地产交易所致。 资料来源：TradingEconomics，wind，光大证券研究所整理注：红色区域代表美联储降息期间；截至2024年6月；表格未统计第5次降息 根据我们于2023年8月17日发布的《美国地产否极泰来，出口板块风云再起 ——家居出口链研究专题报告》的研究结论，美国房地产的衰退期通常在2.5-3.5 年，且当美国二手房销量跌至年化400万套水平时即进入底部区域。本轮美国 地产从2022年初算起已步入下行通道三年半左右的时间，目前成屋销量亦在 400万套左右水平，因此从时间和空间的角度来看，美国地产下行期已步入尾声。 当前美国地产景气不佳主要由于高利率环境下卖家惜售导致，美国成屋库存处于历史低位，我们认为，降息开启后，房屋供给短缺的问题将显著改善，成屋销售有望快速复苏。 图2：当前美国成屋库存处于历史低位图3：本轮美国成屋销量已下行3.5年 资料来源：wind，光大证券研究所整理 注：统计截至2024年7月，红色虚线代表1999年1月至今美国成屋库存平均值 资料来源：wind，光大证券研究所整理注：统计截至2024年7月 2024年9月，美联储大幅降息50个基点，将联邦基金利率目标区间下调至 4.75%~5%，且美联储点阵图中位数显示，美联储2024年将累计降息100个基 点，在9月降息50个基点后，还有50个基点的降息预期，美国地产周期拐点已至。从美国家具店销售额和成屋销售额同比数据来看，两者变化趋势存在一定的正相关，我们看好美国家居行业将受益于地产销售复苏的前景。 图4：美联储点阵图 资料来源：CME，光大证券研究所整理；注：数据截至2024年9月19日凌晨3点 图5：美国家具店销售额、成屋销量的同比增速情况 资料来源：wind，光大证券研究所整理注：统计截至2024年7月；为保障展示效果，有部分数据未展示全 1.2贸易摩擦预期下，美国家居补库或有加速 美国家居库存已筑底，零售端同比增速已回正。2024年7月美国家居零售/批发库存同比增速分别为+0.7%/-5.7%，批发端库存同比降幅自2023年10月以来 呈趋势性地收窄，零售端库存同比增速也在2024年7月回正，我们认为当前美国家居库存已进入筑底阶段。 图6：美国家居批发商库存同比降幅连续10个月收窄图7：当前美国家居库存阶段性筑底 资料来源：wind，光大证券研究所整理；统计截至2024年7月资料来源：wind，光大证券研究所整理；统计截至2024年7月 目前家居零售库销比处于正常水平，批发端库销比略高，整体处于合理区间。伴随家居需求的提振，为维持合理的库销水平，补库需求将有所增加。 图