业绩低点已过，布局eVTOL新赛道

天成自控（603085） 公司覆盖 业绩低点已过，布局eVTOL新赛道 2024-09-19 报告日期： 投资评级：增持首次覆盖 主要观点： 天成自控是行业领先的座椅专业供应商。公司成立于1984年，从工程机械、商用车及农用机械座椅起家，2016年新增乘用车座椅业务，2017年通过收购英国航空座椅公司Acro新增航空座椅业务，2019-2022年围绕座椅核心零部件布局，2024年公司与峰飞航空围绕电动垂直起降飞行器（eVTOL）零部件及材料在技术研发和 收盘价（元）7.82 近12个月最高/最低（元）11.82/5.55 总股本（百万股）397 流通股本（百万股）370 流通股比例（%）93.23 总市值（亿元）31 流通市值（亿元）29 公司价格与沪深300走势比较 11% -9%9/2312/233/246/24 29% 48% 30% - - 天成自控沪深300 分析师：陈佳敏 执业证书号：S0010524040001电话：13913026286 邮箱：chenjiamin@hazq.com 产品量产等方面开展战略合作，目前形成了以乘用车座椅（2023年收入占比 33%）、航空座椅（10%）、工程机械及商用车座椅（47%）为核心的产品线。 成长逻辑上我们认为，乘用车座椅新客户量产带动盈利提升，航空、工程机械及商用车座椅随行业复苏逐步好转，业绩拐点在即。另外，eVTOL零部件及材料的开发量产进度将成为公司未来重要催化点。具体各业务： 1.乘用车座椅：新客户持续突破，ASP有望提升。我们认为汽车座椅作为大总 成件，ASP较高，竞争格局上外资占据市场主要份额，国产化可替代的行业 空间可观，且随着行业竞争加剧，主机厂有切换更高性价比供应商的诉求，因此国内座椅赛道的投资价值较高。公司乘用车座椅总成产品自制率高，拥有高性价比，近两年通过性价比优势斩获多个优质新客户座椅项目定点；同时公司具备开发量产零重力座椅、碳纤维座椅等高价值量座椅的能力，随着技术创新，公司乘用车座椅ASP有望提升。未来公司目标成为年产销规模超200万套、市场占有率10%以上，行业前三位的乘用车座椅供应商。 2.航空座椅：飞机交付量逐步好转，战略布局eVTOL新赛道。预计2024年起 全球航空客运将恢复至更常态化的增长，另外由中国商飞公司研发的C919 客机已经开始服役，有望给国产飞机零部件供应商带来新的成长机遇。目前公司已获得欧洲航空安全局（EASA）和美国航空管理局（FAA）的适航证，已具有波音、空客的供应商资质，且已经进入中国商飞的飞机选型中心，未来公司目标成为全球前三位的航空座椅及客舱内饰供应商。 近期，公司与峰飞航空在eVTOL零部件及材料的产品技术研发、适航取证以及产品量产等方面达成战略合作，具体产品包括航空座椅总成设计开发制造、航空内饰复材原材料/内饰件设计制造、螺旋桨碳纤维材料、机身碳纤维材料、铝合金件等，成为公司未来重要看点之一。 3.工程机械及商用车座椅：行业正逐步走出周期性低谷。公司深耕多年已积累 了一批优质且稳定的客户资源，未来有望通过国内外同步发展、继续保持较 高市占率，公司目标成为全球前三位的工程机械和商用车座椅供应商。 投资建议：我们认为公司之前的业绩较薄，当前在影响业绩的主要因素行业周期和客户结构上都能看到边际好转的态势，未来公司的业绩释放可能有较好的爆发力和持续性；另外，新产品eVTOL零部件及材料有望为公司进一步打开想象空间。我们预计公司2024-2026年归母净利润0.54亿、1.87亿、2.33亿元，增速 +278%、+248%、+25%，对应2024年9月18日PE58、17、13倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动，新能源车行业竞争加剧，客户销量不及预期，航空、工 程机械及商用车行业复苏不及预期，产品开发及客户获取进度不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2023A2024E2025E2026E 营业收入 1427 2236 3266 3537 收入同比（%） 0.1% 56.7% 46.0% 8.3% 归属母公司净利润 14 54 187 233 净利润同比（%） 105.2% 277.9% 248.3% 24.7% 毛利率（%） 20.7% 20.8% 21.7% 21.9% ROE（%） 1.6% 5.7% 16.6% 17.2% 每股收益（元） 0.04 0.13 0.47 0.59 P/E 255.00 57.98 16.65 13.34 P/B 4.59 3.32 2.77 2.29 EV/EBITDA 37.29 17.44 8.96 7.28 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 正文目录 1基本情况：专注座椅行业的优质供应商5 2乘用车座椅：新客户持续突破，ASP有望提升10 2.1行业：国产替代空间大，赛道投资价值高10 2.2成长点1：高自制率下高性价比，新客户持续突破12 2.3成长点2：重视研发下技术领先，ASP有望提升13 3航空座椅：通航逐步好转，战略布局EVTOL新赛道16 3.1行业：交付逐步复苏，国产大飞机C919带来新机遇16 3.2成长点1：掌握优质客户资源，随通航复苏有望逐步扭亏16 3.3成长点2：积极布局EVTOL零部件及材料新产品18 4工程机械及商用车座椅：深耕多年，有望保持高行业地位19 4.1行业：正逐步走出周期性低谷19 4.2成长点：客户资源优质且稳定，有望保持高市占率19 5盈利预测与投资建议：业绩低点已过，EVTOL进展值得期待22 风险提示：24 财务报表与盈利预测25 图表目录 图表1天成自控发展历史5 图表2天成自控股权结构5 图表3天成自控分业务营业收入情况（亿元）7 图表4天成自控分业务毛利率情况（%）7 图表5天成自控产能布局7 图表6天成自控近年营业收入情况8 图表7天成自控近年归母净利润情况8 图表8天成自控近年期间费用率情况9 图表9天成自控近年盈利能力情况9 图表10天成自控近年商誉情况（单位：亿元）9 图表11天成自控近年剔除商誉等资产减值后的盈利情况9 图表12天成自控近年资本开支/期末现金余额情况9 图表13天成自控近年折旧摊销/营业收入情况9 图表14汽车零部件板块投资框架10 图表15国内乘用车座椅行业规模测算11 图表16天成自控座椅相关零部件自制程度12 图表17天成自控乘用车座椅主要量产、定点、报价项目梳理13 图表18天成自控“逸智逸动”零重力座椅14 图表19天成自控奢华碳纤维运动座椅14 图表20天成自控乘用车座椅业务近年营业收入14 图表21天成自控乘用车座椅业务近年毛利率（%）14 图表22天成自控乘用车座椅业务近年销量15 图表23天成自控乘用车座椅业务近年单价（元/席）15 图表24全球新飞机交付量（架）16 图表25天成自控航空座椅产品16 图表26：天成自控航空座椅资质、认证、产品线梳理17 图表27天成自控航空座椅业务近年营业收入17 图表28天成自控航空座椅业务近年毛利率（%）17 图表29天成自控航空座椅业务近年销量18 图表30天成自控航空座椅业务近年单价（元/席）18 图表31峰飞航空—盛世龙EVTOL航空器18 图表32天成自控碳纤维产品18 图表33中国近年商用车产量情况19 图表34中国近年挖掘机产量情况19 图表35天成自控工程机械座椅产品20 图表36天成自控商用车座椅产品20 图表37天成自控工程机械座椅业务近年营业收入20 图表38天成自控工程机械座椅业务近年毛利率（%）20 图表39天成自控工程机械座椅业务近年销量21 图表40天成自控工程机械座椅业务近年单价（元/席）21 图表41天成自控商用车座椅业务近年营业收入21 图表42天成自控商用车座椅业务近年毛利率（%）21 图表43天成自控商用车座椅业务近年销量21 图表44天成自控商用车座椅业务近年单价（元/席）21 图表45：天成自控2024-2026年分业务收入分拆情况22 图表46：天成自控2024-2026年盈利预测情况23 1基本情况：专注座椅行业的优质供应商 天成自控是行业领先的座椅专业供应商。公司成立于1984年，从工程机械、商用车及农用机械座椅起家，2016年新增乘用车座椅业务，2017年通过收购英国航 空座椅公司AcroAircraftSeatingLimited新增航空座椅业务，2018年进军儿童安全座椅业务，2019-2022年围绕座椅核心零部件布局，2024年公司与峰飞航空围绕电动垂直起降飞行器（eVTOL）零部件及材料在技术研发和产品量产等方面开展战略合作。目前，公司核心座椅产品覆盖了乘用车座椅、航空座椅、工程机械及商用车座椅，同时通过在座椅核心部件的多年深耕，公司在碳纤维复合材料、铝合金骨架、气囊减振等领域掌握了多项关键技术，在座椅行业的技术实力居行业领先水平。 图表1天成自控发展历史 资料来源：公司公告，公司官网，华安证券研究所 注：图表数据为公司分业务的营业收入情况，单位亿元 公司股权结构清晰，实际控制人合计持股46.75%。公司实际控制人陈邦锐、许筱荷为夫妻关系，截至2024年6月30日公司实际控制人陈邦锐、许筱荷合计持股46.75%，其中陈邦锐为公司董事长兼任公司技术研究院院长。 图表2天成自控股权结构 资料来源：公司公告，华安证券研究所 公司核心产品以座椅为主，包括乘用车座椅、航空座椅、工程机械及商用车座椅。 1)乘用车座椅：主要为各类轿车、SUV等前座和后座座椅总成及零部件。目前公司已 经与上汽、北汽、东风汽车、奇瑞汽车、江淮汽车、比亚迪、吉利汽车、吉祥汽车、蔚来汽车等乘用车企业建立了业务合作关系，已实现了对上汽荣威i5、i6,上汽大通MIFA,上汽新能源ei5、ei6、ER6、EX21、EC32，北汽C46DB、东风S73、S59以及江淮M116等项目的批量供货。2023年实现营业收入4.7亿元、同比-2.4%、营收占比33%，毛利率11.8%、同比+6.8pp。 2)航空座椅：主要为全球各地的航空公司提供民航飞机的旅客座椅。公司的英国子公 司AcroAircraftSeatingLimited是目前全球知名的航空座椅供应商，是全球两大飞机制造商波音、空客的飞机座椅供应商，能够为全球客户提供波音、空客线装机及翻新机飞机座椅。2023年实现营业收入1.4亿元、同比-12.6%、营收占比10%，毛利率11.8%、同比+2.9pp。 3)工程机械及商用车座椅：主要包括挖掘机座椅、装载机座椅、叉车座椅、重卡座椅 和大中客车座椅。在国内市场，公司在工程机械与商用车座椅行业占据较大的份额，产品已成功配套于三一重工、徐工、中联重科、龙工、柳工等工程机械行业内标杆企业以及东风、中国重汽、一汽、福田戴姆勒、江淮汽车、陕汽等商用车企业。在国外市场，公司工程机械、商用车产品具有性价比优势，且品种多、服务能力强，受到当地经销商和终端消费者的认可，并直接配套国际一流主机厂,包括为全球知名的工程机械制造商卡特彼勒提供全球配套。其中，工程机械座椅2023年实现营业收入2.9亿元、同比-16.3、营收占比20%，毛利率32.4%、同比+13.0pp，商用车座椅2023年实现营业收入3.9亿元、同比+51.7%、营收占比27%，毛利率20.5%、同比+5.1pp。 4)配件及其他业务：主要包括铝合金零部件、座椅配件等。2023年实现营业收入1.1 亿元、同比-23.8%、营收占比8%，毛利率40.8%、同比+6.4pp。 图表3天成自控分业务营业收入情况（亿元）图表4天成自控分业务毛利率情况（%） 乘用车座椅航空座椅工程机械座椅商用车座椅乘用车座椅航空座椅工程机械座椅 农用机械座椅儿童安全座椅配件及其他业务商用车座椅配件及其他业务 1870% 1660% 1450% 1240% 1030% 820% 610% 40% 2-10% 0 20112