开源量化评论（101）：ETF资金流的个股与行业信号

金融工程专题 2024年09月22日 金融工程研究团队 ETF资金流的个股与行业信号 ——开源量化评论（101） 魏建榕（分析师）苏俊豪（分析师） 魏建榕（首席分析师） weijianrong@kysec.cn 证书编号：S0790519120001 sujunhao@kysec.cn 证书编号：S0790522020001 证书编号：S0790519120001 张翔（分析师） 证书编号：S0790520110001 傅开波（分析师） 证书编号：S0790520090003 高鹏（分析师） 证书编号：S0790520090002 苏俊豪（分析师） 证书编号：S0790522020001 胡亮勇（分析师） 证书编号：S0790522030001 王志豪（分析师） 证书编号：S0790522070003 盛少成（分析师） 证书编号：S0790121070009 苏良（分析师） 证书编号：S0790121070008 何申昊（分析师） 证书编号：S0790524070009 陈威（研究员） 证书编号：S0790123070027 蒋韬（研究员） 证书编号：S0790123070037 相关研究报告 《大票组合今年如何大幅跑赢沪深 300？》-2024.08.06 《深度学习赋能分析师行为：更稳的盈利预期调整组合》-2024.08.08 《基金持仓与基金业绩视角下的选股策略》-2024.08.31 背景：A股ETF市场发展迅速 近年来，国内ETF市场快速发展。截至2024年7月末，沪深两市上市的ETF中，股票ETF合计规模超过2万亿元，占比超过70%。同时，股票ETF的规模达到A股流通市值的3%，成交额与A股成交额之比则一度超过10%。 2024年以来，以中央汇金为代表的“国家队”大幅增持沪深300等宽基ETF。 从公募基金的2024年半年报来看，中央汇金（包括中央汇金投资有限责任公司、中央汇金资产管理有限责任公司）共出现在23只ETF基金的前十大持有人中，合计持仓规模超过5800亿元，相较于2023年末大幅提升。 按标的指数汇总，截至8月末，2024年以来沪深300指数累计流入金额超过 5000亿元，中证1000、中证500的累计流入金额也均超过500亿元。 ETF资金流在选股与行业轮动中的应用 ETF基金每天披露申购赎回清单，申赎清单中的信息包括该ETF最小申购、赎回单位资产净值，以及每只成份股的股票数量、现金替代标志、现金差额等。据此我们可以计算出ETF清单中各成分股的权重，结合ETF的份额与净值数据，可以进一步计算出ETF对每只股票的持仓金额。同时，根据ETF每天的规模变动，还可以计算出ETF在相应股票上的资金流向与大小。 我们使用ETF持仓占比变动与ETF资金流入衡量股票过去一段时间的ETF资金流。测试表明，各回看参数下，ETF资金流类因子的RankICIR普遍为负，这表明前期ETF资金流入越多，股票预期收益反而越低。对因子做市值行业中性 化后，大部分因子依旧保有较强的负向选股能力。综合来看，持仓占比变动与资金流入/市值因子对回看参数敏感度较低，且中性化前后因子选股能力差距较小。 与个股一样，我们计算一级、二级行业上相应的ETF资金流因子，并进行相应 的月度三分组测试。ETF资金流因子在一、二级行业轮动中的表现与股票类似：在一级、二级行业中，ETF资金流负向预测行业下月收益。 ETF资金流因子在行业轮动中同样具有空头端收益更为显著的特征。20天资金流入/市值因子在行业轮动中表现更优，在一级、二级行业轮动中，三分组年化多空收益分别为17.32%和11.68%。 不同类型的ETF资金流的选股与行业轮动能力差异 我们分别汇总不同分类ETF的资金流因子，测试其在选股与行业轮动方面的表现。在本节测试中，对于股票因子，我们选择综合表现较好的20日持仓占比变 动因子；对于一级行业轮动因子，选择20日资金流入/市值因子。 测试结果表明，使用ETF资金流构造选股因子时，使用全体ETF计算的效果更优，而在构造行业轮动因子时，可考虑使用非宽基、高集中度、高换手率的ETF计算相关因子。 风险提示：模型基于历史数据测试，市场未来可能发生重大改变。 金融工程研究 金融工程专题 开源证券 证券研究报 告 目录 1、快速发展的ETF市场3 2、ETF资金流在选股与行业轮动中的应用5 2.1、ETF资金流是显著的负向选股指标5 2.2、ETF资金流负向预测行业未来收益7 3、不同类型的ETF资金流的选股与行业轮动能力差异9 4、风险提示11 图表目录 图1：股票ETF在A股ETF市场占比超过70%3 图2：股票ETF的市值占比近年来持续走高3 图3：宽基ETF在股票ETF中的资产规模占比较高4 图4：中央汇金今年大幅增持股票ETF4 图5：截至八月末，2024年以来沪深300指数累计流入金额超过5000亿元4 图6：ETF资金流因子普遍具有负向选股能力6 图7：中性化后，大部分ETF资金流因子依旧保有较强的负向选股能力6 图8：20日持仓占比变动因子的十分组多空收益较为稳健6 图9：今年来，20日资金流入/市值因子的多空表现有所回撤6 图10：20日持仓占比变动因子的空头端收益更显著7 图11：剔除ETF持仓占比较低的股票后，因子的表现有所提升7 图12：一级行业中，电子、通信、电力设备等行业ETF持仓占比较高7 图13：二级行业中，半导体、医疗美容的ETF持仓占比超过了10%7 图14：一级行业轮动中，ETF资金流负向预测行业下月收益8 图15：二级行业轮动中，ETF资金流负向预测行业下月收益8 图16：二级行业轮动：剔除ETF持仓占比较低的股票后，因子的表现有所提升8 图17：宽基ETF的机构投资者占比更高9 图18：宽基ETF与非宽基ETF在选股上表现均不如全体ETF9 图19：非宽基ETF的行业轮动多空表现更优9 图20：低集中度ETF在选股上领先于高集中度ETF10 图21：高集中度ETF在行业轮动上优于低集中度ETF10 图22：高换手ETF与低换手ETF在选股上表现均不如全体ETF10 图23：高换手ETF在行业轮动能力上更优10 表1：股票ETF分类的标准3 表2：科创板部分股票的ETF持仓占市值比例较高5 表3：宁德时代的ETF覆盖度居首5 表4：ETF资金流类因子的定义5 表5：一级行业轮动：20天资金流入/市值因子的三分组年化多空收益为17.32%8 表6：二级行业轮动：20天资金流入/市值因子的三分组年化多空收益为11.68%8 表7：RankICIR：非宽基ETF在行业轮动上表现良好9 表8：RankICIR：高集中度ETF在行业轮动上表现更好10 表9：RankICIR：高换手ETF在选股与行业轮动能力上均领先于低换手ETF10 1、快速发展的ETF市场 近年来，国内ETF市场快速发展。截至2024年7月末，沪深两市上市的ETF中，股票ETF合计规模超过2万亿元，占比超过70%。同时，股票ETF的规模达到A股流通市值的3%，成交额与A股成交额之比则一度超过10%。 图1：股票ETF在A股ETF市场占比超过70%图2：股票ETF的市值占比近年来持续走高 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 20201231 20210402 20210702 20210928 20211228 20220330 20220630 20220923 20221223 20230327 20230627 20230919 20231220 20240322 20240624 0.0% 股票ETF市值/A股流通市值 右轴：股票ETF成交额/A股成交额 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 14.0% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% 按跟踪的标的指数类型来分，股票ETF可以大致分为宽基ETF与非宽基ETF。其中，非宽基ETF又可细分为主题指数、行业指数、风格指数、策略指数等。而根据ETF是否被动追踪标的指数，还可把ETF分为被动型ETF与增强型ETF。 分类标准ETF分类示例 表1：股票ETF分类的标准 标的指数类型 宽基沪深300ETF、中证500ETF 非宽基（主题、行业、风格、策略）芯片ETF、新能源ETF、红利 ETF 是否被动追踪标的指数被动型沪深300ETF 增强型300增强ETF 数据来源：Wind、开源证券研究所 从规模占比上看，2018年以前，宽基ETF占比可达80%以上。2018年之后，随着主题投资的兴起，宽基ETF的规模占比有所下降。2024年以来，以中央汇金为代表的“国家队”大幅增持沪深300等宽基ETF，宽基ETF的规模占比再度回升至70%以上。 从公募基金的2024年半年报来看，中央汇金（包括中央汇金投资有限责任公司、中央汇金资产管理有限责任公司）共出现在23只ETF基金的前十大持有人中，合计持仓规模超过5800亿元，相较于2023年末大幅提升。 图3：宽基ETF在股票ETF中的资产规模占比较高图4：中央汇金今年大幅增持股票ETF 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 按标的指数汇总，截至8月末，2024年以来沪深300指数累计流入金额超过 5000亿元，中证1000、中证500的累计流入金额也均超过500亿元。 图5：截至8月末，2024年以来沪深300指数累计流入金额超过5000亿元 1000 800 600 400 200 0 -200 中证1000中证500上证50创业板指沪深300（右轴） 5500 4500 3500 2500 1500 500 20240102 20240110 20240118 20240126 20240205 20240221 20240229 20240308 20240318 20240326 20240402 20240412 20240422 20240430 20240513 20240521 20240529 20240606 20240617 20240625 20240702 20240710 20240718 20240726 20240805 20240813 20240821 20240829 -500 数据来源：Wind、开源证券研究所 2、ETF资金流在选股与行业轮动中的应用 ETF基金每天披露申购赎回清单，申赎清单中的信息包括该ETF最小申购、赎回单位资产净值，以及每只成份股的股票数量、现金替代标志、现金差额等。据此我们可以计算出ETF清单中各成分股的权重，结合ETF的份额与净值数据，可以进一步计算出ETF对每只股票的持仓金额。同时，根据ETF每天的规模变动，还可以计算出ETF在相应股票上的资金流向与大小。 2.1、ETF资金流是显著的负向选股指标 随着股票ETF的快速发展，ETF对股票的持仓占比逐渐提升，ETF资金流对其带来的影响也或将愈加明显。得益于科创板相关ETF规模的快速增长，科创板部分股票的ETF持仓占流通市值比例较高（表2）。而从ETF覆盖度（即股票被多少只ETF基金持有）来看，创业板的多个股票ETF覆盖度较高（表3）。 表2：科创板部分股票的ETF持仓占市值比例较高 股票代码 股票简称 ETF持仓占流通市值比例 一级行业 688041.SH 海光信息 29.96% 电子 688981.SH 中芯国际 29.94% 电子 688303.SH 大全能源 28.11% 电力设备 688082.SH 盛美上海 27.31% 电子 688223.SH 晶科能源 27.08% 电力设备 688114.SH 华大智造 24.48% 医药生物 688349.SH 三一重能 23.73% 电力设备 688385.SH 复旦微电 22.99% 电子 688525.SH 佰维存储 22.28% 电子