AI赋能消费电子业务站上新台阶，“汽车+通信”接力增长动能

买入（首次） 股价（2024年09月18日）35.9元 AI赋能消费电子业务站上新台阶，“汽车+通信”接力增长动能 公司研究|首次报告立讯精密002475.SZ 目标价格43.70元 52周最高价/最低价43.3/24.7元 总股本/流通A股（万股）720,332/718,775 A股市值（百万元）258,599 精密制造平台型龙头标杆，业务布局多元化前景辽阔。公司以消费电子连接器起家，通过内生外延现已形成精密零组件到功能模组再到系统集成的全方位能力，横向布局消费电子、汽车电子、通讯等三大应用领域。公司消费电子基本盘稳固，做深客户做大价值，有望在未来3-5年内保持快速增长，并在之后仍保持平稳增长。同时公司依托在消费电子领域积累的强大的全球化精密制造和开发能力，成功在汽车和通讯领域取得头部客户信赖，经过前期布局也已进入收获放量阶段，产品单机价值量、客户覆盖度双维成长，将成为后续公司增长动能。 AI赋能北美大客户创新周期开启，消费电子业务方兴未艾。公司深度参与北美大客户主要终端品类的创新，十余年来公司围绕大客户需求，以材料、工艺、制程为技术底座夯实核心竞争力，通过垂直整合提高在大客户供应链中的地位以及价值量。行业层面，北美大客户AI软硬件创新有望推动其产品开启新一轮换机潮；公司层面，立臻手机组装业务份额有望持续提升，带来利润弹性；立铠也有望受益于大客户稳定量产的产品线以及大客户XR产品持续迭代，同时公司在零组件环节不断拓展能力圈，未来产品覆盖度有望进一步深化带动单机价值量增长。 “通讯+汽车”开启第二增长曲线，积淀深厚卡位明确快速起量。公司汽车及通讯业务发展异曲同工，以拳头产品线束及连接器产品带动其他产品线发展。当前公司通讯业务已形成电连接、光连接、射频通信、热管理、电源五大产品线，在铜连接产品的带动下，公司光模块产品已快速进入前三大数据中心客户项目，散热产品也得到国际上大的数据中心客户认可，未来几年有望进入高速成长期，电源模块也正在进入AI服务器系统项目，未来公司通讯互联业务各产品线有望百花齐放。汽车业务方面，目前公司产品品类布局在整车单车价值量近3万元人民币，充分利用在消费电子和通信领域深耕多年所积累的规模量产及研发能力、快速迭代能力，结合对车规级产品安全性与可靠性的深刻理解，迅速实现向汽车产业的跨界赋能。2023年，汽车业务营收持续上升，达到92.5亿元，同比增长50%。 盈利预测与投资建议 我们预测公司24-26年每股收益分别为1.90/2.45/3.02元，根据可比公司24年平均 23倍PE估值水平，对应目标价为43.70元，首次给予买入评级。 风险提示 大客户占比较高风险、行业竞争加剧风险、中美贸易冲突加剧风险 国家/地区中国 行业电子 核心观点 报告发布日期2024年09月19日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -0.66 -3.08 -4.81 23.64 相对表现% -0.19 2.14 5.75 38.57 沪深300% -0.47 -5.22 -10.56 -14.93 蒯剑021-63325888*8514 kuaijian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050005香港证监会牌照：BPT856 韩潇锐hanxiaorui@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080004 薛宏伟xuehongwei@orientsec.com.cn 朱茜zhuqian@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 214,028 231,905 257,180 309,347 349,933 同比增长(%) 39.0% 8.4% 10.9% 20.3% 13.1% 营业利润(百万元) 11,154 12,860 15,798 20,453 24,884 同比增长(%) 36.6% 15.3% 22.8% 29.5% 21.7% 归属母公司净利润(百万元) 9,163 10,953 13,651 17,676 21,739 同比增长(%) 29.6% 19.5% 24.6% 29.5% 23.0% 每股收益（元） 1.27 1.52 1.90 2.45 3.02 毛利率(%) 12.2% 11.6% 11.9% 11.9% 12.1% 净利率(%) 4.3% 4.7% 5.3% 5.7% 6.2% 净资产收益率(%) 22.7% 21.5% 22.0% 23.5% 23.6% 市盈率 28.2 23.6 18.9 14.6 11.9 市净率 5.7 4.6 3.8 3.1 2.6 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1.精密制造老牌龙头，做深客户扩大版图5 1.1精密制造龙头，业务布局多元化前景辽阔5 1.2股权结构稳定集中，体内体外多重战略布局6 1.3业绩穿越周期持续增长，盈利质量持续提升8 2.消费电子：做深客户做大价值，苹果AI创新周期赋能增长10 2.1内生+外延+大客户战略，行业地位不断提升10 2.2可穿戴设备市场空间广阔，AppleWatch+Airpods领跑市场12 2.3MR：VisionPro树行业标杆，产业加速成熟15 2.4AI时代到来，引领新一轮换机潮16 3汽车电子：多元布局推动业务快速发展17 3.1内生外延并行，汽车业务高速增长17 3.2线束+连接器：单车价值量持续提升，公司引领国产替代20 3.3携手整车厂，加速打造新Tier1领导厂商22 4通讯业务受益云侧AI潜力大，连接为基持续拓展24 盈利预测与投资建议28 盈利预测28 投资建议29 风险提示30 图表目录 图1：公司发展历史5 图2：公司业务发展线路6 图3：公司股权结构（截至24H1）7 图4：立讯精密收购历程7 图5：公司2015-24H1营业收入及增速8 图6：公司2015-24H1归母净利润及增速8 图7：公司第一大客户收入占比9 图8：公司分业务收入（亿元）9 图9：公司24H1主营业务结构9 图10：公司分业务毛利率9 图11：公司2015-24H1年毛利率/净利率9 图12：公司2018-24H1年费用率情况9 图13：立讯精密产品拓展历程10 图14：立讯iPhone垂直一体化布局11 图15：立臻股权结构图11 图16：2021-2023年对联营企业和合营企业的投资收益（亿元）12 图17：立铠精密营业收入（亿元）12 图18：立铠精密净利润（亿元）12 图19：苹果手表全球销量（万件）12 图20：2021-2023年全球智能手表市场份额12 图21：AppleWatch表款对比13 图22：AppleWatch结构拆分14 图23：历代AirPods产品参数对比14 图24：VisionOS效果图15 图25：VisionPro外观15 图26：XR产品参数对比16 图27：苹果AI大模型构成16 图28：Siri更多功能16 图29：AppleIntelligence适用芯片17 图30：AppleIntelligence适用机型17 图31：公司汽车产品布局18 图32：公司向汽车业务延伸18 图33：公司智能制造能力18 图34：立讯汽车客户19 图35：公司汽车互联产品营收（亿元）及增速19 图36：汽车业务毛利率19 图37：汽车线束平均单车价值（元）20 图38：不同自动驾驶等级高速连接器单车价值量20 图39：立讯连接器与其他结构件产品21 图40：立讯线束产品布局21 图41：立讯-莱尼交割前后股权结构示意图21 图42：LeoniAG及LeoniK公司业绩情况（单位：百万欧元）22 图43：立讯拟与奇瑞共同组建合资公司23 图44：立昇科技股权架构23 图45：立昇科技主要产品–智能驾驶域控制器23 图46：主流NLP预训练模型规模24 图47：全球AI服务器市场规模（亿美元）24 图48：公司通信业务布局25 图49：全球高速线缆市场快速增长25 图50：2021年全球连接器市场份额25 图51：公司光连接产品26 图52：公司热管理主要产品27 图53：公司电源管理产品27 图54：立讯通讯互联产品及精密组件营收（亿元）27 图55：汇聚科技营业收入（亿港元）27 图56：公司通信互联解决方案28 图57：公司数据中心解决方案28 图58：可比公司估值30 1.精密制造老牌龙头，做深客户扩大版图 1.1精密制造龙头，业务布局多元化前景辽阔 立讯精密以电脑连接器起家，不断拓展能力圈。立讯精密成立于2004年，以电脑连接器起家， 于2010年在深交所成功挂牌上市，二十年来公司通过内生外延结合，为消费电子产品（智能手机、智能可穿戴设备、混合虚拟现实设备、声学模组、无线充电模组、LCP天线、震动马达、VCM等）、汽车领域产品（汽车线束、汽车连接器、智能座舱、智能驾驶等）以及企业通讯产品（高速互联、光模块、散热模块、电源、基站天线、基站滤波器等）提供从核心零部件、模组 到系统组装的一体化智能制造解决方案。立讯精密业务版图扩张可以分为三个阶段： 1)创始起步期：2004-2009年，围绕连接器产品，承接富士康订单。 2004年公司成立并收购香港立讯，之后主要从事电脑及周边设备连接器的生产与销售，承接富士康连接线的订单。2007-2009年，公司向富士康销售产品的收入占当期营业收入比例分别为48%、56%、45%，富士康是公司的第一大客户。 2)快速成长期：2010-2015年，切入苹果产业链，布局汽车通信领域，丰富产品线。 2010年，立讯精密于深交所上市。2011年，公司收购博硕科技，进入线束领域；同年，收购昆山联滔，切入果链，成为苹果PC及平板连接线的核心供应商，在消费电子线束、连接器领域不断深化同时持续拓展公司零组件能力圈。2012年，公司收购福建源光电装，切入汽车线束领域，为如今汽车线束业务高增奠定基础；同年，收购科尔通，拓展通信业务。 3）全方位发展期：2016年-至今，平台型智能制造龙头，深耕大客户，汽车+通讯接力成长。 2016年，公司收购苏州美特，拓展声学组件业务。2017年，成功进入AirPods供应链，受益大客户AirPods爆款穿戴品类的同时，在手机业务方面，2018年，公司切入线性马达、天线和无线充电模组，并且通过立景创新收购光宝CCM事业部，切入摄像头模组业务，零部件核心能力圈不断拓宽。2020年，公司收购江苏纬创、昆山纬新，切入大客户手表手机整机组装，之后公司控股日铠电脑，拓展TopModule、金属结构件能力，进一步促进整机能力，实现零组件-模组-组装一体化产业链，并于23年收购昆山世硕，进一步扩大苹果手机组装业务份额。在其他业务方面，立讯与速腾聚创达成战略合作，切入激光雷达领域，并与奇瑞、广汽等整车厂达成合作。2022年，收购汇聚科技，完善通信业务产品布局。立讯在巩固消费电子业务的同时，不断完善汽车及通信业务的布局，在行业发展的推动下，业绩呈现高速增长趋势，“汽车+通信”将开启立讯的第二增长曲线。 图1：公司发展历史 2023年 收购美国射频 （RF）前端芯片制造商威讯联合半导体 （Qorvo）位于北京和山东德州的所有资产 收购昆山世硕 2021年 投资控股立铠精密科技（盐城）有限公司，拓展TopModule业务 收购速腾聚创，拓展激光雷达业务 2018年 收购采埃孚BCS部门，拓展汽车电子业务 通过立景创新收购台湾光宝CCM事业部，拓展摄像头模组业务 2016年 收购美特科技 （苏州）有限公司，拓展声学组件业务 设立立讯精密 （越南）有限公司 2014年 收购丰岛电子科技（苏州）有限公司，进入可穿戴设备