从价值投资看中海油和西方石油

核心观点

中海油A+H自2022年以来股价表现与油价逐渐脱钩，投资者逐渐认可只要油价处于较高托底位置，中海油仍然具有投资价值，具备估值修复空间。在全球新老能源结构转型+全球上游油田资本开支并未随着油价上涨而大幅增加的大背景下，即使在全球经济较差的情况下，在OPEC+联盟这3年以维护市场供需稳定为首要目标的持续努力下，油价出现了【超预期地】【持续多年地】【高位运行】的情况，2022年1月到2024年7月，布伦特油价范围70-140美元/桶。中海油A+H股价逐渐与油价脱钩，投资者已经逐步形成了“油价有底+估值修复，从炒油价买油股票转为从油公司的内在价值（PV10）出发”来投资油股票。

关键数据

• 中海油桶油成本低，截至2023年底桶油成本28美元/桶，即使在2020年疫情期间中海油净利润仍达到250亿元。公司产量仍在增长，即使未来布伦特油价年均值回落到60美元/桶，我们测算中海油仍有1000亿左右的净利润。
• 2024年初至2024年9月18日，中海油H股已进行8次回购，一方面回购可以给想要离场的投资者不错的价格，另一方面公司认为中海油H股是低估的，正确的回购（回购价格低于每股内在价值）也会提升剩下的存续股东手里股票的每股内在价格。
• 截至2024年9月18日，中海油A股市值/PV10在1.3倍左右，中海油H股市值/PV10在0.8倍左右（上市以来平均值是1.5倍），西方石油市值/PV10在1.2倍左右。

研究结论

基于对长期原油供需分析得出长期油价高位运行的判断，以及对中海油内在价值的分析，我们认为中海油是低估的。

风险提示

• 地缘政治因素对油价出现大幅度的干扰。
• 宏观经济增速下滑，导致需求端不振。
• OPEC+联盟修改石油供应计划的风险。
• 美国对页岩油生产环保、融资等政策调整的风险。
• 新能源加大替代传统石油需求的风险。