策略点评：香港市场早先一步走出底部

策略点评20240919 证券研究报告·策略报告·策略点评 香港市场早先一步走出底部2024年09月19日 观点 从技术形态来看，香港市场系列指数似乎都走出了三重或者四重底部。如果观察成交金额、盈利（企业收入和利润）增速，结合美元进入降息周期，诸多指标指向：香港股票市场指数走出底部，这或许对A股有领先和引导意义。 交易视角：港股已见地量和地价 在证券交易层面，股票成交换手率的低点往往和股票价格低点高度重合。在滚动12个月时间范围内，观察港股换手率，短期低点已经过去，预示港股价格也已经度过低点。 港股最近一次“地量和地价”参考案例是2022年。彼时，港股换手率 下跌至2022年三季度后反弹，股价也随之反弹。近三个月，恒生指数 日成交金额低点在8月，约为300亿元，换手率约为0.25%（成交金额 /自由流通市值），接近2022年三季度低点水平（0.21%），之后换手率缓慢回升，股价也随之反弹。 盈利视角：港股公司可能已经走过低点 证券分析师陈李 执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 证券分析师陈刚 执业证书：S0600523040001 cheng@dwzq.com.cn 证券分析师陈梦 执业证书：S0600524090001 chenm@dwzq.com.cn 相关研究 《强势板块轮动的信号意义》 2024-09-17 《赔率占优，积极布局》 尽管宏观经济仍然面临种种挑战，但自下而上的企业盈利在2024年出现恢复。相比A股公司，港股企业少一些地产产业链，多一些互联网成分。2024上半年恒生指数营业收入、归母净利润同比增速分别为-0.5%和+3.1%，相较2023全年增速（营收同比-4.0%、归母净利润同比+0.8%）明显改善。 美元利率视角：估值压力减轻 回顾2000年以来历次美联储降息周期，在加息结束后到第一次降息的 时间内，港股会出现反弹。在后续的降息过程中，除了2008年金融危 机对基本面形成了较大的冲击外，港股均有上涨。 1）港股的流动性环境将改善：美联储开启降息后中美利差趋势性收窄，人民币有升值预期、人民币资产的吸引力提升。 2）港股市场估值将迎来修复：截止9月17日，恒生指数的PE-TTM为 8.67X，处于近10年来11.3%历史分位水平；恒生指数的PB在1X附 近。 3）企业盈利也可以改善：美联储降息会使得企业融资成本降低，对经济活动形成刺激作用。另一方面，美元利率下行也有望打开国内经济刺激政策空间，加速基本面复苏节奏。 一些香港本地家族资金似乎回流香港。我们注意到一些传统香港本地股，包括长和、电能实业、长江基建集团、恒基地产等在香港系列指数走出底部过程中贡献颇大。股票价格和成交量都有明显上升，猜测这是部分资金回流的结果。如果确实如此，这些资金也有利于香港市场进一步活跃。 港股一般同步或领先于A股见底回升。从恒生指数和沪深300历史走势来看，两者基本一致，恒生指数反弹拐点通常早于或同步沪深300出现，最长不超过2个月。例如，2024年1月下旬港股触底，随即在央行释放2月降准信号后开始反弹，A股直到2月初降准落地才开始触底回 升；类似的，2022年3月港股先触底，A股4月末触底；此外，2016年2月和2020年3月，两者基本同步触底。当前港股已走出底部区域，预计A股也即将迎来拐点，触底反弹。 风险提示：历史不代表未来，第三方数据统计误差，政策刺激超预期等。 2024-09-08 1/7 1.交易视角：港股已见地量和地价 在证券交易层面，股票成交换手率的低点往往和股票价格低点高度重合。在滚动12 个月时间范围内，观察港股换手率，短期低点已经过去，预示港股价格也已经度过低点。港股最近一次“地量和地价”参考案例是2022年。彼时，港股换手率下跌至2022 年三季度后反弹，股价也随之反弹。近三个月，恒生指数日成交金额低点在8月，约为 300亿元，换手率约为0.25%（成交金额/自由流通市值），接近2022年三季度低点水平 （0.21%），之后换手率缓慢回升，股价也随之反弹。 图1：港股已见地量和地价 恒生指数收盘价 恒生指数换手率（基于自由流通市值，30MMA，右轴）% 35000 领先1月 同步同步领先2月 领先2月 0.7 30000 2016/1 2019/12020/10 2022/10 2024/1 0.6 250000.5 200000.4 15000 10000 2015/12，0.26 2019/1，0.28 0.3 2020/10，0.252022/8，0.302023/10，0.30 0.2 20142015201620172018201920202021202220232024 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2.盈利视角：港股公司可能已经走过低点 尽管宏观经济仍然面临种种挑战，但自下而上的企业盈利在2024年出现恢复。相比A股公司，港股企业少一些地产产业链，多一些互联网成分。2024上半年恒生指数营业收入、归母净利润同比增速分别为-0.5%和+3.1%，相较2023全年增速（营收同比-4.0%、归母净利润同比+0.8%）明显改善。 2/7 东吴证券研究所 图2：恒生指数营业收入和归母净利润同比增速均已走过最低点 %50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2010/06 -40 恒生指数归母净利润同比增速恒生指数营业收入同比增速 2011/06 2012/06 2013/06 2014/06 2015/06 2016/06 2017/06 2018/06 2019/06 2020/06 2021/06 2022/06 2023/06 2024/06 注：港股只对中报和年报做强制披露，横轴6月、12月分别表示中报和年报披露数据。数据来源：Wind，东吴证券研究所 3.美元利率视角：估值压力减轻 回顾2000年以来历次美联储降息周期，在加息结束后到第一次降息的时间内，港 股会出现反弹。在后续的降息过程中，除了2008年金融危机对基本面形成了较大的冲击外，港股均有上涨。 图3：2000年以来，在美联储加息结束到降息前，港股会开启反弹；在随后的降息周期中港股也大概率上涨 美国:有效联邦基金利率(EFFR)(日) 美国:国债收益率:10年 恒生指数（右轴） % 835000 730000 6 25000 5 20000 4 15000 3 10000 2 15000 00 2000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/7 东吴证券研究所 1）港股的流动性环境将改善：美联储开启降息后中美利差趋势性收窄，人民币有升值预期、人民币资产的吸引力提升。 图4：中美利差（中债-美债）与美元兑人民币呈现明显负相关关系，随着联储降息，中美利差收窄，人民币将升值 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2）港股市场估值将迎来修复：截止9月17日，恒生指数的PE-TTM为8.67X，处于近10年来11.3%历史分位水平；恒生指数的PB在1X附近。 图5：截止9月17日，恒生指数PE-TTM仅有8.67X，为近10年来11.3%历史分位水平 恒生指数-市盈率TTM恒生指数（右轴） 19 17 159月17日，恒生指数PE- 39,000 34,000 TTM为8.67，PB为0.86，29,000 13均处于历史低位水平 24,000 11 919,000 7 2014-09-192016-08-192018-07-202020-06-192022-05-202024-04-19 数据来源：Wind，东吴证券研究所 14,000 4/7 东吴证券研究所 3）企业盈利也可以改善：美联储降息会使得企业融资成本降低，对经济活动形成 刺激作用。另一方面，美元利率下行也有望打开国内经济刺激政策空间，加速基本面复苏节奏。 4.一些香港本地家族资金似乎回流香港 我们注意到一些传统香港本地股，包括长和、电能实业、长江基建集团、恒基地产等在香港系列指数走出底部过程中贡献颇大。股票价格和成交量都有明显上升，猜测这是部分资金回流的结果。如果确实如此，这些资金也有利于香港市场进一步活跃。 5.港股一般同步或领先于A股见底回升 从恒生指数和沪深300历史走势来看，两者基本一致，恒生指数反弹拐点通常早于 或同步沪深300出现，最长不超过2个月。例如，2024年1月下旬港股触底，随即在央 行释放2月降准信号后开始反弹，A股直到2月初降准落地才开始触底回升；类似的， 2022年3月港股先触底，A股4月末触底；此外，2016年2月和2020年3月，两者基本同步触底。当前港股已走出底部区域，预计A股也即将迎来拐点，触底反弹。 图6：港股一般同步或领先于A股见底回升 35000 30000 25000 20000 恒生指数沪深300指数（右轴） 同步 同步 领先15天 2016/2，18320 2024/1，14961 2020/3，21696 2020/3，3530 2016/2，2877 2024/2，3180 6500 6000 5500 5000 4500 15000 10000 4000 3500 3000 5000 2015201620172018201920202021202220232024 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2500 5/7 东吴证券研究所 东吴证券研究所 6.风险提示 1）历史不代表未来； 2）第三方数据统计误差； 3）政策刺激超预期等。 6/7 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌