9月FOMC会议点评：50bp降息开局，但后续降息节奏不确定性提升

2024年09月19日 宏观研究团队 50bp降息开局，但后续降息节奏不确定性提升 ——9月FOMC会议点评 何宁（分析师）潘纬桢（分析师） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 panweizhen@kysec.cn 证书编号：S0790122110044 事件：美联储于北京时间9月19日凌晨2点发布9月FOMC会议声明，宣布降息50bp。 声明及发布会要点 1.美联储宣布降息50bp，缩表将按照2024年5月计划有序进行。 2.降息正式开启，对实现2%通胀目标信心增强。在声明中，美联储的措辞同7月份相比并无很大变化，即认为美国经济继续在稳步扩张。就业方面，美联储认为就业增长放缓，失业率上升但仍处于低位，同7月表述相同；通胀水平表述有 所调整，认为通胀率进一步向2%的目标迈进，但仍略有上升。此外，其对通胀率持续向2%迈进的信心增强，并判断实现就业和通胀目标的风险大致平衡。 3.经济预测下调通胀预测，点阵图显示2024可能总共有75-100bp降息。美联储此次会议下调2024年PCE、核心PCE、GDP增速预测，上调2024年失业率预测。点阵图显示2024年可能总共有75-100bp降息，与6月相比提升了降息幅 相关研究报告 度预测。 4.发布会上，鲍威尔表态较为矛盾，未来降息节奏仍将依数据而定。在发言稿 以及问答中，鲍威尔表示9月降息是一次恰当的货币政策立场的再校准，通过此 《第二次城镇化的梦想与现实—宏观 深度报告》-2024.9.18 《乘用车销量同比震荡上行—宏观周报》-2024.9.15 《消费弱现实与政策新变化—兼评8月经济数据》-2024.9.15 次降息，美联储在经济温和增长、实现2%通胀目标的背景下保持劳动力市场强劲的信心有所增强。50bp的降息是一个良好的开始，但并不应该成为一个新的降息步伐。美联储现在的行动并未落后于曲线，50bp的降息主要是为了风险管理，可以将本次降息视为美联储承诺不会落后的标志。标准情形下，将会持续移除货币政策的限制性，即降息将会持续进行下去。节奏方面，美联储仍将依据数据行动，可能会快，也可能会慢，具体视劳动力市场及通胀的情况来定。 美联储后续降息路径与节奏不确定性或较高 我们认为50bp降息是美联储的一个政策可选项，符合所谓前置性降息的特征。结合鲍威尔的发言以及经济预测来看，当前较大幅的降息步伐并不会成为常态，在经济增长保持韧性、通胀可能反弹的背景下，后续降息节奏的不确定性较大。 一则虽然美国经济出现了一定程度的分化，但得益于居民杠杆率水平较低，经济短期并无衰退风险，前置性降息意味着后续的货币政策放松空间可能有一定透支。二则通胀虽然顺畅下行，但仍有隐忧，美联储若继续大幅降息，通胀反弹风险将更高。而若经济增长风险有所提升，考虑到美联储当前利率水平仍相对较高，其拥有充足的政策空间应对，在降息节奏上可以保持灵活。 短期或难继续提振市场风险偏好 决议及发布会后，市场短期反应较为积极，但随后回落。美股方面，在发布会后，美股先涨后跌。最终道琼斯指数下跌0.25%，纳斯达克指数下跌0.31%；美债方面，发布会后10年期美债收益率有所上升，目前回升至3.7%以上；美元方面，发布会后有所上行，整体表现震荡；黄金则先涨后跌，目前低于2600美元/盎司。 我们认为由于短期内更加激进的降息可能性较低，市场空间已有所透支，短期内市场风险偏好或难继续提振。CME期货定价美联储将在2024年再降息约50bp。 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期，美国经济超预期衰退。 宏观研 究 宏观经济 点评 开源证券 证券研究报 告 目录 1、声明及发布会要点3 1.1、降息正式开启，对实现2%通胀目标信心增强3 1.2、经济预测下调通胀预测，点阵图显示2024可能有75-100bp降息3 1.3、发布会上，鲍威尔表态较为矛盾，未来降息节奏仍将依数据而定5 2、美联储后续降息路径与节奏不确定性或较高5 3、短期或难继续提振市场风险偏好7 4、风险提示7 图表目录 图1：6月点阵图显示2024可能会降息1次4 图2：9月点阵图显示2024可能降息75-100bp4 图3：美国非制造业PMI在荣枯线上6 图4：GDPnow模型显示美国经济韧性较强6 图5：纽约联储多变量核心通胀趋势模型显示通胀有上行风险6 图6：美股先涨后跌7 图7：10年期美债收益率上行较大7 图8：决议发布后美元指数有所上升7 图9：黄金价格下跌7 表1：美联储9月决议内容相较于7月有改变相对不多3 表2：美联储下调2024年通胀预测（%）4 事件：美联储于北京时间9月19日凌晨2点发布9月FOMC会议声明，宣布降息50bp。 1、声明及发布会要点 1.1、降息正式开启，对实现2%通胀目标信心增强 美联储在此次会议上宣布降息50bp至4.75%-5.0%区间。缩表方面，将继续按照2024年5月份会议上发布的缩表计划来有序缩减持有国债及MBS。 在声明中，美联储的措辞同7月份相比并无很大变化，即认为美国经济继续在 稳步扩张。就业方面，美联储认为就业增长放缓，失业率上升但仍处于低位，同7月表述相同；通胀水平表述有所调整，认为通胀率进一步向2%的目标迈进，但仍略有上升，7月份则表示通胀水平处于较高水平（somewhatelevated）。此外，其对通胀率持续向2%迈进的信心增强，并判断实现就业和通胀目标的风险大致平衡。显示美联储认为经济增长/充分就业是其当前货币政策的重点。 声明要点9月会议表述7月会议表述 表1：美联储9月决议内容相较于7月有改变相对不多 美国经济最近的指标显示，经济活动继续稳步增长。最近的指标显示，经济活动继续稳步增长。 会在实现2%通胀目标方面取得了一些进展。 货币政策 委员会寻求在较长时期内实现充分就业和2%的通胀率。委员会对通胀率持续向2%迈进的信心增强，并判断实现 委员会寻求在较长时期内实现最大就业和2%的通胀率。委员会判断，实现就业和通胀目标的风险继续趋于平衡。 目标 就业和通胀目标的风险大致平衡。经济前景不确定，委员 经济前景不确定，委员会对其双重使命面临的风险保持关 会对其双重使命面临的风险保持关注。 注。为了实现其目标，委员会决定将联邦基金利率目标区间维 鉴于通胀进展和风险平衡，委员会决定将联邦基金利率目标区间下调0.5个百分点至4.75至5%。在考虑进一步 持在5.25%至5.5%之间。在考虑对联邦基金利率目标区间进行任何调整时，委员会将仔细评估后续数据、不断 货币政策 调整联邦基金利率目标区间时，委员会将仔细评估后续数 变化的前景以及风险平衡。委员会认为，在对通胀持续向 行动 据、不断变化的前景和风险平衡。委员会将继续减持美国 2%迈进的信心增强之前，下调目标区间是不恰当的。此 国债、机构债券和机构抵押贷款支持证券。委员会坚定地 外，委员会将继续减少其持有的美国国债、机构债券和机 致力于支持充分就业，并将通胀率恢复至2%的目标。 构抵押贷款支持证券。委员会坚定地致力于使通胀率回到2%的目标。 在评估适当的货币政策立场时，委员会将继续监测新信息 在评估适当的货币政策立场时，委员会将继续监测新信息 就业与通胀 就业增长放缓，失业率上升但仍处于低位。通胀率进一步向委员会2%的目标迈进，但仍略有上升。 就业增长放缓，失业率上升但仍处于低位。通货膨胀在过 去一年有所缓解，但仍处于较高水平。近几个月来，委员 货币政策立场 对经济前景的影响。如果出现可能阻碍委员会目标实现的风险，委员会将准备酌情调整货币政策立场。委员会的评估将考虑广泛的信息，包括劳动力市场状况、通胀压力和通胀预期以及金融和国际发展情况。 对经济前景的影响。如果出现可能阻碍委员会目标实现的风险，委员会将准备酌情调整货币政策立场。委员会的评估将考虑广泛的信息，包括劳动力市场状况、通胀压力和通胀预期以及金融和国际发展情况。 资料来源：美联储、开源证券研究所 1.2、经济预测下调通胀预测，点阵图显示2024可能有75-100bp降息 美联储在此次会议下调2024年PCE、核心PCE、GDP增速预测，上调2024年失业率预测。点阵图显示2024年可能有75-100bp降息，与6月相比增加了降息幅度预测。 经济预测方面，美联储下调2024年通胀及经济增长预测，上调2024年失业率 预测。与6月相比，本次美联储对2024年GDP增速预测为2.0%，2025、2026年无变化；上调未来3年失业率预测，6月份预测2024年失业率为4.0%，9月预测上调 0.4个百分点至4.4%；下调通胀水平预测，其中2024年PCE、核心PCE预测为2.3%、 2.6%，较6月预测下调0.3、0.2个百分点；2025年预测则分别下调0.2、0.1个百分点。2024年联邦基金利率中值从6月份预测的5.1%下降至4.4%。 点阵图方面，此次点阵图相较于6月份变化相对较大，即认为2024年可能总共有75-100bp降息。人数上来看，10位与会者赞同100bp降息，但仅较75bp降息预期的与会者多1位，显示美联储内部分歧较大。 预测指标 预测年份 2024 2024.03预测值2024.06预测值2024.09预测值 2.12.12.0 表2：美联储下调2024年通胀预测（%） GDP增速 20252.02.02.0 2026 2.0 2.0 2.0 2027--2.0 2024 4.0 4.0 4.4 失业率 20254.14.24.4 2026 4.0 4.1 4.3 2027--4.2 2024 2.4 2.6 2.3 PCE 20252.22.32.1 2026 2.0 2.0 2.0 2027--2.0 2024 2.6 2.8 2.6 核心PCE 20252.22.32.2 2026 2.0 2.0 2.0 2027--2.0 2024 4.6 5.1 4.4 联邦基金利率 20253.94.13.4 2026 3.1 3.1 2.9 2027--2.9 数据来源：美联储、开源证券研究所 图1：6月点阵图显示2024可能会降息1次图2：9月点阵图显示2024可能降息75-100bp 资料来源：美联储、开源证券研究所资料来源：美联储、开源证券研究所 1.3、发布会上，鲍威尔表态较为矛盾，未来降息节奏仍将依数据而定 从发布会上鲍威尔的发言和表态来看，整体表态较为矛盾，9月虽大幅降息50bp，但对后续降息节奏仍然较为纠结。 （1）后续的降息方面，美联储主席鲍威尔表示9月降息是一次恰当的货币政策立场的再校准（anappropriaterecalibrationofourpolicystance），通过此次降息，美联储在经济温和增长、实现2%通胀目标的背景下保持劳动力市场强劲的信心有所增强 （growingconfidence）。其表示50bp的降息是一个良好的开始（agoodstart），但并不应该成为一个新的降息步伐（nooneshouldlookat50bpcutandsay“thisisthenewpace”）。鲍威尔还表示，美联储现在的行动并未落后于曲线，50bp的降息主要是为了风险管理，可以将本次降息视为美联储承诺不会落后的标志（asignofourcommitmentnottogetbehind）。标准情形下，将会持续移除货币政策的限制性，即降息将会持续进行下去。节奏方面，美联储仍将依据数据行动，可能会快，也可能会 慢，具体视劳动力市场及通胀的情况来定。 （2）关于劳动力市场与通胀水平，鲍威尔称劳动力市场持续冷却（conditionshavecontinuedtocool），且较疫情前的2019年紧张程度要低（nowlesstightthanjustbeforethepandemicin2019），且不再是通胀压力上升的来源。通胀在过去2年显著回落，且目前正在接近美联储2%的目标水平，且