底部震荡，等待催化

2024年09月15日 策略类●证券研究报告 底部震荡，等待催化 定期报告 投资要点历次大底最低点出现的前后都有重大的积极政策或外部事件催化，且对后续基本面有改善效果。（1）2005年以来上证综指共出现10次历史大底的低点。（2）历史大底低点前后均有重大的积极政策或外部事件催化，且对后续基本面有改善效果：如2005年6月的股改、2008年11月的“四万亿”、2012年12月的中央经济工作会议召开、2016年1月的供给侧改革、2018年11月的民营经济座谈会、2020年3月的美联储QE和国内抗疫特别国债、2022年11月的防疫政策优化等。当前需等待积极政策或外部事件的催化。比照复盘，当前来看，后续可能有积极政策或外部事件的催化导致市场见底。一是政策上，短期积极政策可能进一步出台和落实：首先，8月经济数据继续回落，临近四季度，短期内政策出台的必要性和概率上升；其次，政策空间上，超长国债发行、存量房贷利率下调、进一步降息降准等短期内都可能逐步出台和落地。二是外部事件上，短期偏积极：首先，9月美联储大概率降息；其次，美国大选焦灼，美国短期内有较大意愿修复中美关系。情绪指标已接近历史大底时最低水平，进一步下行空间有限。（1）成交额来看，本轮调整成交额降幅已达到2021年以来的历史大底时的缩量幅度：一是2021年以来历史大底时成交额最大调整幅度在44%-57%。二是本轮调整以来成交额降幅达52%。（2）估值来看，破净率已持平于今年年初水平，处2008年来极高水平：2008年以来占比最高的是今年年初的15.7%；而9月13日占比已达15.6%。（3）创历史新低股票数占比来看，远低于多数大底时的水平。一是2005年以来历次大底时创新低个股占比有5次超过17%。二是9月13日创新低个股占比约5%。节后继续底部震荡，等待催化，可能有反弹机会。（1）分子端：经济弱修复趋势不变。一是8月经济数据偏弱。二是中秋国庆来临，消费可能季节性回升。（2）流动性：短期维持宽松。一是美联储9月降息是大概率，国内流动性短期可能进一步宽松。二是历史上中秋假期后外资和融资均可能回流；今年节后外资和融资流入也可能低位修复。（3）风险偏好：短期维持平稳。一是国内政策可能进一步出台、美联储降息等可能提振风险偏好；二是假期期间美国大选和地缘风险有不确定性。节后继续均衡配置科技成长、核心资产和低估值红利。（1）节后科技成长和核心资产仍可能有配置机会：一是历史经验上，若市场探底成功后出现反弹，则高景气、政策导向和前期超跌的行业相对占优；当前来看，高景气指向TMT，政策导向指向TMT、消费等行业，近一个月跌幅靠前的是建筑、美容护理、农林牧渔、食品饮料等。二是美联储9月降息和美债收益率下行是大概率，若国内政策持续出台和落地，外资也可能流入，电新、医药、食品饮料等核心资产可能有配置机会。三是8月经济数据偏弱，尤其是社融信贷增速偏低，长期经济潜在增速下行的趋势不变，再叠加部分高股息板块调整已较多，四季度高股息仍有配置机会。（2）节后继续均衡配置：一是政策和产业催化下的电子（消费电子、半导体）、传媒（游戏）、计算机（鸿蒙、自动驾驶）、通信（算力）；二是景气可能改善的电新（光伏、风电、电池）、大众消费（社服、商贸、纺服）；三是低估值红利的建筑、交运、银行等。 风险提示：历史经验未来不一定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期。 分析师邓利军 SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 相关报告东方欲晓——A股四季度策略展望2024.9.9新股二级交投情绪再度低迷，休整周期或强调保持适度谨慎-华金证券新股周报2024.9.8等待催化，底部区域可能反弹2024.9.72024中报点评-盈利回升趋势延续2024.9.5市场情绪回暖拉动上周新股交投热情，但休整周期或暂时未改-华金证券新股周报2024.9.1 内容目录 一、周度聚焦：再看当前A股能否见底？4 （一）积极政策或事件是导致市场见底成功的核心，当前仍需等待4 （二）情绪指标已接近历史大底时最低水平，进一步下行空间有限6 二、周度策略：底部震荡，等待反弹时机8 （一）分子端：基本面持续修复，中秋有望带动消费回升8 （二）流动性：维持宽松9 （三）风险偏好：短期维持平稳11 三、行业配置：继续均衡配置科技成长、核心资产及低估值红利12 （一）筑底反弹后短期内，高景气、政策导向以及超跌行业占优12 （二）短期核心资产可能有配置机会15 （三）四季度高股息板块仍有配置机会16 （四）短期继续均衡配置科技成长、核心资产及低估值红利17 四、风险提示19 图表目录 图1：2005年以来A股共有10次历史大底4 图2：强政策出台促使市场见底、基本面修复5 图3：近期各地方政府促消费政策持续落地6 图4：8月投资、消费、商品房销售增速均下滑或处于低位6 图5：欧央行非对称下调三大利率6 图6：上证共有10段下行至市场大底的区间7 图7：创历史新低个股数远低于历史大底水平7 图8：历史大底时成交额高点到低点的幅度一览7 图9：市场低点时PB处于0-1区间个股占比超过10%有7次8 图10：市场低点时PE处于0-10区间个股占比高低不一8 图11：通讯器材、家电等消费增速回升9 图12：居民中长贷占比回升9 图13：对俄罗斯、欧盟、日本等国家出口增速回升9 图14：途牛预测9月13至17日为出游热度小高峰9 图15：美国CPI同比持续下滑10 图16：原油价格持续下滑10 图17：四季度MLF到期量较大10 图18：DR007处于低位10 图19：中秋节后微观资金可能流入11 图20：特朗普支持率明显回升12 图21：多地政府出台促消费政策或活动12 图22：历史10次低点后1个月内、2个月内高景气、政策导向行业较为占优14 图23：历史低点前1个月内超跌行业反弹期间表现较好14 图24：近一个月全行业跌幅最高的行业分别是建筑材料、建筑装饰、美容护理、农林牧渔、房地产等行业15 图25：近月酒、饮料和精制茶制造业利润同比增速维持高增16 图26：今年以来家电出口金额同比增速均维持在10%以上16 图27：主动补库趋势下化工利润同比回暖16 图28：医药行业产成品存货低位回升16 图29：8月M1同比增速依然维持下降趋势17 图30：当前十债收益率处于历史最低位17 图31：7月全球半导体周期回暖下销售额同比为18.7%18 图32：2023年竖向折叠手机市场份额占比全部折叠手机已达32%18 图33：8月新能源车产销同比完成达29.6%、43.2%19 图34：8月新能源乘用车渗透率达到53.9%19 图35：本周水泥价格小幅上升0.3%19 图36：7月建材家居卖场当月同比小幅回升至8.3%19 一、周度聚焦：再看当前A股能否见底？ （一）积极政策或事件是导致市场见底成功的核心，当前仍需等待 历次大底最低点出现的前后都有重大的积极政策或外部事件催化，且对后续基本面有改善效果。（1）2005年以来上证综指共出现10次历史大底的低点，分别为：2005/7/11（上证收盘价为1011.50点，下同）、2008/11/4（1706.70）、2010/7/5（2363.95）、2012/12/3（1959.77）、2016/1/28（2655.66）、2019/1/3（2464.36）、2020/3/23（2660.17）、2022/4/26（2886.43）、 2022/10/31（2893.48）、2024/2/5（2702.19）。（2）历史大底低点前后均有重大的积极政策或外部事件催化，且对后续基本面有改善效果。具体来看：2005/6/16，证监会允许控股股东可以通过二级市场增持流通股，6/17国务院国有资产管理委员会发布《关于国有控股上市公司股权改革的指导意见》，股改政策持续出台落地；2008年10月，央行宣布将扩大商业性个人住房贷款利率下浮幅度，调整最低首付款比例，月末央行下调金融机构人民币存贷款基准利率，11月国常会宣布“四万亿政策”，后续地产销售、投资增速均明显改善；2010年5月欧盟和IMF斥资7500亿欧元救助欧元区成员国；2012年11月十八大召开，12月政治局会议召开，后续制造业PMI和地产销售增速回升；2016年1月习主席召开中央财经领导小组第十二次会议，研究供给侧结构性改革方案，后续制造业PMI和消费回升；2018年11月，民营经济座谈会上提出毫不动摇支持非公有制经济发展，12月习主席同特朗普会晤，停止加征新的关税，后续投资和消费增速持续回升；2020年3月美联储将利率降至基本为零并启动了7000亿美元QE，国内政治局会议敲定出台抗疫特别国债，后续投资、地产销售和消费均大幅回升；2022年4月促进消费持续恢复的意见发布支撑社零增速回升，5月上海疫情好转，后续制造业PMI、地产销售和消费均有所回升；2022年11月优化疫情防控二十条出台，后续地产“三支箭”政策齐发力纾困房企，后续地产销售和消费增速有所回升；2024年2月央行实施降准，汇金增持ETF，地产销售增速有所回升。 图1：2005年以来A股共有10次历史大底 资料来源：华金证券研究所，wind 图2：强政策出台促使市场见底、基本面修复 资料来源：华金证券研究所整理，wind（注：经济数据统计区间为政策落地当月后推三个月） 当前需等待积极政策或外部事件的催化。比照历史复盘，当前来看，后续可能有积极政策或外部事件的催化导致市场见底。（1）政策上，短期积极的政策可能进一步出台和落实。首先，经济增长压力仍较大，8月份社融信贷增量仍偏弱，投资（8.2%→8.1%，7月数据对照8月，下同）、消费（2.7%→2.1%）、地产销售（-18.6%→-18%）等增速延续回落趋势或处于低位，再叠加临近四季度，中央强调要努力完成全年经济增长目标，因此短期内政策出台的必要性和概率上升。其次，政策出台空间极为充裕，例如：超长国债发行、消费券发放、更大规模设备更新和以旧换新等财政发力政策，当前在广东、湖南、青海等多个省市已经通过合理扩大财政补贴范围、明确补贴方向等多种形式落地，后续内需有望在政策托底下回升；而存量房贷利率下调、进一步降息降准等货币政策宽松空间充裕，短期内也可能逐步出台和落地。（2）外部事件上，短期偏积极。首先，通胀大幅回落下9月美联储大概率降息，全球央行可能跟进宽松，近期欧央行实施非对称降息，分别下调存款机制利率（DFR）、再融资利率（MRO）、边际贷款利率（MLF）25BP、60BP和60BP，全球风险偏好也可能上升；其次，美国大选焦灼，RCP统计的民调数据来看特朗普支持率开始回升，此外美国拜登政府短期内有较大意愿修复中美关系，发生外部风险的概率较小。 图3：近期各地方政府促消费政策持续落地 资料来源：华金证券研究所整理，新浪网，人民网 图4：8月投资、消费、商品房销售增速均下滑或处于低位图5：欧央行非对称下调三大利率 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind （二）情绪指标已接近历史大底时最低水平，进一步下行空间有限 情绪指标已接近历史大底时最低水平，进一步下行空间有限。（1）成交额来看，本轮调整成交额降幅已达到2021年以来的历史大底时的缩量幅度：一是2005年以来10次历史大底时成交额从高点到低点的调整幅度在44%-90%，平均在73%；2021年以来在降幅在44%-57%。二是本轮市场自5月20日开始调整至今，全A单日成交额最高值为9979.7亿元，最低值为4798.8亿元，降幅达到52%，接近此前几轮市场底前成交额的缩量幅度。（2）估值来看，破净率已持平于今年年初水平，位于2008年来的极高水平：一是2005年以来历次大底时PB在0-1的个股数占全部A股的比在2.3%-19.3%，2008年以来占比最高的是今年年初为15.7%；而9月13日占比已达15.6%。二是2005年以来历次大底时PE在0-10的个股占比2.6%-15.4%，今年年初占比为6.4%；而