线上渠道高增，盈利能力提升

2024年09月17日 线上渠道高增，盈利能力提升 天味食品(603317) 评级： 买入 股票代码： 603317 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 15.2/8.53 目标价格： 总市值(亿) 91.17 最新收盘价： 8.56 自由流通市值(亿) 91.06 自由流通股数(百万) 1,063.83 事件概述 公司24H1实现营收14.68亿元，同比+3.0%，实现归母净利润2.47亿元，同比+18.8%，扣非归母净利润 2.10亿元，同比+17.7%。据此推算，公司24Q2实现营收6.14亿元，同比-6.8%，归母净利润0.71亿元，同比 -10.9%，扣非归母净利润0.63亿元，同比+6.1%。 分析判断: ►底料业务承压，线上渠道高增 分产品来看，公司24H1火锅底料／中式菜品调料／香肠腊肉调料／其他业务分别实现营收4.91/8.87/0.33/0.54亿元，分别同比-10.15%/+11.62%/+21.43%/-0.43%；据此推算，24Q2公司火锅底料／中式菜品调料／香肠腊肉调料／其他分别实现营收1.98/3.92/0.001/0.24亿元，剔除因淡季销售规模过小而不可比的香肠腊肉调料来看，24Q2火锅底料/中式菜品调料/其他业务营收分别同比-22.97%/+4.75%/-12.17%。火锅底料业务上半年有所承压，中式菜品调味料维持增长，我们预计主因：1）消费环境整体疲软；2）新品上市与小龙虾调味料增长带动中式菜品增长。 分渠道来看，公司24H1线下渠道/线上渠道分别实现营收12.1/2.54亿元，分别同比-5.35%/+77.48%；据此推算，24Q2公司线下/线上渠道分别实现营收4.92/1.22亿元，分别同比-15.3%/+57.4%。我们预计公司线上表现亮眼主因去年并购入表的食萃高增所致。根据公司半年报披露，食萃24H1实现利润1808.12万元，延续较好势能。 ►毛利率提升+费控良好，盈利能力提升 成本端来看，公司24H1／24Q2毛利率分别为39.6%/33.3%，分别同比+3.3/+2.2pct。毛利率水平有所提升，主因：1）原材料综合采购成本下降，2）产品结构变化。费用端来看，公司24H1销售／管理／研发／财务费用率分别为14.4%/5.8%/1.5%/-0.3%，分别同比+1.1/-1.2/+0.2/+0.2pct;据此推算24Q2销售／管理／研发／财务费用率分别为10.7%/6.9%/2.0%/-0.3%，分别同比-0.7/-1.4/+0.6/+0.3pct。公司上半年销售费用率有所提升，主因增加广告及市场费用投放（24H1同比+29.1%）；管理费用率有所下降，主因股权激励费用减少。利润端来看，公司24H1／24Q2归母净利润率分别为16.8%/11.6%，分别同比+2.24/-0.53pct，剔除非经营性扰动后，24H1/24Q2扣非归母净利润率分别为14.3%/10.3%，分别同比+1.79/+1.24pct，盈利能力提升。 ►关注旺季动销情况，期待后续表现 根据年初公司发布的员工持股计划草案，公司2024年营收计划的保底目标为同比增长10%。根据上半年财报情况推算，公司24H2营收端需同比实现15.8%及以上的增长才可达到目标。从经营节奏上看，公司重点销售时点为下半年，因此24H2表现对全年目标是否达成至关重要。根据公司投资者调研活动记录表披露，公司将结合市场情况与营销策略制定相应投放计划，预计下半年旺季广告营销费用投入将高于上半年。我们仍看好公司作为复调行业龙头，下半年业绩有望企稳恢复。 投资建议 参考公司最新业绩公告，我们将公司24-26年营收分别为35.59/40.59/45.23亿元的预测下调至33.73/37.89/42.32亿元，将24-26年EPS分别为0.54/0.65/0.74元的预测下调至0.50/0.58/0.66元，对应 9月13日收盘价8.56元/股，PE分别为17/15/13倍，维持“买入”评级。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 风险提示 消费复苏不及预期，市场竞争加剧，新品增长及新渠道扩张不及预期 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,691 3,149 3,373 3,789 4,232 YoY（%） 32.8% 17.0% 7.1% 12.3% 11.7% 归母净利润(百万元) 342 457 532 616 703 YoY（%） 85.1% 33.7% 16.4% 15.8% 14.1% 毛利率（%） 34.2% 37.9% 39.4% 40.0% 40.1% 每股收益（元） 0.32 0.43 0.50 0.58 0.66 ROE 8.5% 10.6% 12.2% 12.4% 12.4% 市盈率 26.35 19.68 17.15 14.80 12.97 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 分析师：吴越 邮箱：kouxing@hx168.com.cn 邮箱：luzw@hx168.com.cn 邮箱：wuyue2@hx168.com.cn SACNO：S1120520040004 SACNO：S1120520100001 SACNO：S1120524040004 联系电话： 联系电话： 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 3,149 3,373 3,789 4,232 净利润 466 538 625 712 YoY(%) 17.0% 7.1% 12.3% 11.7% 折旧和摊销 65 99 115 133 营业成本 1,956 2,046 2,275 2,534 营运资金变动 136 130 79 85 营业税金及附加 29 30 34 38 经营活动现金流 603 701 737 841 销售费用 484 523 584 653 资本开支 -94 -378 -385 -383 管理费用 198 206 234 260 投资 -303 -14 19 8 财务费用 -12 -14 -11 -25 投资活动现金流 -336 -310 -283 -283 研发费用 32 36 40 45 股权募资 8 -76 0 0 资产减值损失 -1 1 1 1 债务募资 0 11 0 0 投资收益 70 73 83 92 筹资活动现金流 -245 -486 0 0 营业利润 534 625 723 826 现金净流量 22 -94 454 558 营业外收支 1 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 536 625 723 826 成长能力 所得税 70 87 99 113 营业收入增长率 17.0% 7.1% 12.3% 11.7% 净利润 466 538 625 712 净利润增长率 33.7% 16.4% 15.8% 14.1% 归属于母公司净利润 457 532 616 703 盈利能力 YoY(%) 33.7% 16.4% 15.8% 14.1% 毛利率 37.9% 39.4% 40.0% 40.1% 每股收益 0.43 0.50 0.58 0.66 净利润率 14.5% 15.8% 16.3% 16.6% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 8.7% 9.9% 10.1% 10.2% 货币资金 467 373 827 1,385 净资产收益率ROE 10.6% 12.2% 12.4% 12.4% 预付款项 13 18 18 21 偿债能力 存货 159 168 186 207 流动比率 3.92 3.48 3.60 3.76 其他流动资产 2,755 2,658 2,662 2,666 速动比率 3.58 3.26 3.38 3.54 流动资产合计 3,394 3,216 3,693 4,280 现金比率 0.54 0.40 0.81 1.22 长期股权投资 311 326 306 298 资产负债率 16.5% 17.3% 16.9% 16.6% 固定资产 1,042 1,289 1,526 1,742 经营效率 无形资产 50 53 56 59 总资产周转率 0.62 0.63 0.66 0.65 非流动资产合计 1,879 2,156 2,404 2,644 每股指标（元） 资产合计 5,274 5,372 6,098 6,924 每股收益 0.43 0.50 0.58 0.66 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 4.06 4.09 4.67 5.33 应付账款及票据 551 535 610 674 每股经营现金流 0.57 0.66 0.69 0.79 其他流动负债 315 389 415 465 每股股利 0.40 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 866 923 1,025 1,139 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 19.68 17.15 14.80 12.97 其他长期负债 6 8 8 8 PB 3.27 2.09 1.83 1.61 非流动负债合计 6 8 8 8 负债合计 872 931 1,032 1,147 股本 1,065 1,065 1,065 1,065 少数股东权益 74 81 89 99 股东权益合计 4,402 4,440 5,065 5,777 负债和股东权益合计 5,274 5,372 6,098 6,924 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资