家电行业专题：家电中报分化，重视白电配置价值

2024年09月17日 家电 家电中报分化，重视白电配置价值 行业专题 证券研究报告投资评级领先大市-A维持评级 白电外销高景气，Q2经营稳健：Q2家电板块收入YoY+5.7%，归母净利润YoY+7.4%，环比Q1增速分别-3.1pct、-2.6pct，收入 与业绩增速环比均有所放缓。分子板块来看，小家电、上游、黑电、白电、厨电、照明板块收入 首选股票目标价（元）评级 000333美的集团80.85买入-A YoY+13.7%/+7.9%/+5.4%/+5.1%/+5.7%/-7.8%；白电、小家电、上 000651 格力电器 51.09 买入-A 游、照明、黑电、厨电归母净利润YoY+13.7%/+9.4%/-10.5%/- 600690 海尔智家 28.28 买入-A 23.3%/-30.9%/-34.5%。受益于出口业务高景气，Q2小家电、黑电 000921 海信家电 25.28 买入-A 和白电板块收入实现快速增长，并带动上游板块。展望后续，我 000521 长虹美菱 9.94 买入-A 们认为白电有较高的配置价值，主要因为：1）中国品牌积极推动 海外本土化战略，全球份额持续提升，且新兴市场家电需求仍有较大空间；2）白电与新房关联度较低，在板块内部的相对优势预计将更加突出；3）白电龙头估值低、分红率高，现金流表现好于利润，分红率仍有提升空间。 扫地机内销增速领先，海外市场仍有较大拓展潜力：Q2国内扫地机行业延续较快增长态势。据奥维云网数据，Q2国内扫地机线上销量、均价YoY+14%、+4%。扫地机在小家电品类中增速领先，主要因为:1）扫地机产品持续迭代，性价比不断提升，具有较强的供给侧驱动逻辑；2）扫地机在国内的普及率仍然具有较大的提升空间。海外扫地机市场延续高景气，中国企业在海外保持较快增长。我们测算Q2石头扫地机海外收入增速约为20%+，科沃斯扫地机海外收入增速约为10%，均快于其国内业务增速。根据GoogleTrends数据，Q2全球扫地机搜索热度值YoY+7%，海外扫地机普及率存在提升空间，销量有望保持增长态势。国内品牌在全能基站产品上已有充足的技术积累，有望在本轮产品升级周期中持续扩大在全球市场的份额。 998345893 中国电视企业海外份额提升，中长期盈利中枢有望提升：据奥维云网和产业在线，2024H1海信、TCL在海外电视市场的份额保持提升趋势。我们认为中国头部电视企业将不断缩小和韩系品牌的份额差距，主要因为：1）体育营销不断提升品牌知名度；2）中国品牌提升渠道覆盖度；3）三星、LG基本退出LCD电视面板生产，LCD电视面板和中国品牌无本质差异，其高品牌溢价难以维系，中国电视品牌的质价比优势凸显。同时，电视龙头积极推动大屏化、高端化产品销售，产品结构将持续优化。在海外，随着品牌知名度提升、中高端渠道产品上架数增加，中国头部电视企业海外业务利润率将持续提升。 投资建议：白电头部企业经营稳健，外销有望延续良好景气，股息率将维持较高水平。我们推荐美的集团、格力电器、海尔智家、长虹美菱、海信家电。欧美消费整体呈恢复趋势，我国家电对拉美、东南亚的出口景气向好，TCL智家、石头科技、新宝股份 家电 沪深300 35% 25% 15% 5% -5% -15% 2023-092024-012024-052024-09 行业表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 相对收益绝对收益 1M 6.8 1.5 3M 3.2 -7.2 12M 16.9 1.4 李奕臻分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 韩星雨分析师 SAC执业证书编号：S1450522080002 hanxy@essence.com.cn 余昆分析师 SAC执业证书编号：S1450521070002 yukun@essence.com.cn 陈伟浩分析师 SAC执业证书编号：S1450523050002 chenwh3@essence.com.cn 杨小天分析师 SAC执业证书编号：S1450524040003 相关报告国投证券消费一周看图 2024-09-03 2024W35政策落地，以旧换新初见成 2024-09-02 yangxt2@essence.com.cn 等出口链标的值得关注。2024年为全球体育赛事大年，全球电视 效 需求有望回暖，我们建议关注黑电龙头海信视像。 九号公司：规模效应体现， 2024-08-07 风险提示：原材料价格大涨、地产政策变化、人民币大幅升值 Q2单季度盈利能力大幅提升国投证券消费一周看图 2024-07-27 2024W30以旧换新支持政策出台，利 2024-07-26 好家电更新需求 内容目录 1.投资摘要5 1.1.核心观点5 1.2.有别于市场的观点5 2.白电外销高景气，Q2经营较为稳健6 3.扫地机内销增速领跑小家电板块，海外市场仍有较大拓展潜力14 4.中国电视企业海外份额增长，中长期盈利中枢有望提高17 5.行业整体景气下行，传统厨电企业凸显经营韧性21 6.附录：家电行业及子行业财务指标23 图表目录 图1.家电行业各板块分季度收入增速6 图2.家电行业各板块分季度归母净利润增速6 图3.空冰洗分季度内销量增速6 图4.空冰洗分季度外销量增速6 图5.今年以来住宅竣工面积大幅下滑9 图6.2021Q3开始住宅销售面积持续下滑9 图7.欧美零售库存情况11 图8.美国家具、家用装饰、电子和家用电器店零售库存销售比（季调）11 图9.2023年全球各区域白电普及率12 图10.中国家电企业在中东非洲空调市场零售量份额12 图11.中国家电企业在泰国冰箱市场零售量份额12 图12.中国家电企业在泰国洗衣机市场零售量份额12 图13.中国家电企业在印尼洗衣机市场零售量份额12 图14.美国冰箱市场各企业零售量份额13 图15.美国洗衣机市场各企业零售量份额13 图16.空调内销量分品牌份额13 图17.空调行业线上、线下零售均价YoY13 图18.扫地机国内线上增速14 图19.小家电各品类增速对比14 图20.全球各区域扫地机零售均价（美元）14 图21.扫地机全球搜索热度持续提升14 图22.石头QRevo德国价格趋势15 图23.石头S8ProUltra德国价格趋势15 图24.科沃斯归母净利率16 图25.洗地机线上均价逐渐企稳16 图26.海信视像、TCL电子销售+管理+研发费用率变动情况18 图27.各电视企业在海外电视市场的出货量份额18 图28.国内MiniLED电视行业零售量19 图29.日本电视市场各企业零售量份额20 图30.日本线上零售商上各品牌的电视上架数占比20 图31.厨电企业单季度收入增速21 图32.老板电器及华帝股份2023年分渠道收入占比21 图33.油烟机内销出货量及住宅竣工面积同比增速21 图34.厨电行业毛利率、销售费用率及净利率变化22 图35.厨电产品线上均价同比变化22 图36.住宅新开工面积（滞后10Q）及竣工面积季度同比增速22 表1：我国家电分区域出口金额同比增速（美元口径）7 表2：全球大家电分品牌销量份额（%）8 表3：新兴市场主要国家人口规模及人均GDP8 表4：新兴市场主要国家2023年家电普及率与中国对比（%）9 表5：大家电与新房关联度10 表6：三大白电公司分红情况11 表7：三大白电龙头2019年毛利率、净利率变化13 表8：小米、海信系、雷鸟电视产品参数对比17 表9：美国线上市场各品牌55英寸电视对比19 表10：家电子板块个股23 表11：行业及子板块财务指标23 表12：家电行业个股收入增速（按2024Q2收入增速排序）25 表13：家电行业个股归母净利润增速（按2024Q2归母净利润增速排序）26 1.投资摘要 1.1.核心观点 我们认为，白电板块仍有较高的配置价值，主要因为：1）家电外销有望延续较高增长。一方面，中国品牌积极推动海外本土化战略，全球份额持续提升。另一方面，东南亚、中东、拉美等新兴市场人口较多，经济增速较快，且大家电普及率基本低于中国，家电消费潜力较大；2）我们预计，从Q3开始，与新房关联度较高的子板块可能会因为竣工面积下滑面临更大的需求侧压力。白电与新房关联度较低，在板块内部的相对优势预计将更加突出；3）白电龙头估值低、分红率高，现金流表现好于利润，分红率仍有提升空间。白电企业分红率稳定且呈现提升趋势，我们认为核心是因为寡头竞争格局下，白电龙头对上下游的议价能力较强。白电龙头能够更好地抵御成本周期，保持盈利能力的稳定。此外，较强的产业链地位也使得白电龙头的现金流表现往往优于利润表现。 石头科技的长期成长逻辑未变。公司持续挖掘北美、欧洲、亚太增量渠道，海外收入仍有望维持较快增速。长期来看，扫地机器人在全球市场仍有较大的普及率提升空间，石头作为行业龙头，产品创新能力行业领先，如果行业迎来新一轮的产品升级，石头有望抓住行业机遇，获取成长红利。石头科技新品类收入占比提升，第二成长曲线有望逐步打开。公司2024年单独成立洗衣机事业部，洗衣机SKU不断增加，销售区域由中国向海外扩张，洗衣机业务有望保持快速增长。 中国头部电视企业海外份额有望持续提升。我们认为中国头部电视企业将不断缩小和韩系品牌的份额差距，主要因为：1）体育营销不断提升品牌知名度。2）持续提升渠道覆盖度。3）三星、LG基本退出LCD电视面板生产，LCD电视面板和中国品牌无本质差异，其高品牌溢价难以维系。根据美国Bestbuy，目前三星、LG的55英寸基础款LCD电视和海信的价差在30%~40%。中国电视品牌的质价比优势凸显。 1.2.有别于市场的观点 部分投资者担心家电未来外销因为基数原因降速。我们认为，欧美市场代工业务有基数原因，增速下行，但是新兴市场增量有望支撑家电出口景气向好。根据欧睿数据，中东非洲、东南亚、拉美的空冰洗普及率和我国相比存在较大提升空间。近年我国家电企业通过加大海外品牌营销、渠道覆盖以及产能布局，加快自主品牌出海步伐。根据欧睿数据，近年格力、海尔在中东非洲空调市场份额提升显著；海尔、美的在东南亚冰箱、洗衣机市场的份额也呈提升趋势。 资本市场担忧中美贸易摩擦影响家电出口。我们预计关税对家电龙头的影响有限。2018年美国开始对中国家电出口加征关税后，中国家电企业不断加大海外产能布局以应对。当前海尔在美国市场的销售基本可由美国本土、墨西哥产能进行供给；美的美国市场收入占海外收入的比例较低，且在东南亚、巴西有产能布局。另一方面，凭借持续推出引领市场的创新产品、完善渠道建设以及扩大品牌影响力，近年我国家电龙头企业在美国市场的份额提升进程并未受到关税的影响。根据欧睿数据，2018~2023年海尔在美国洗衣机、冰箱市场的零售量份额提升了8pct、5pct；美的在美国空调市场的零售量份额提升了10pct。我们认为如果后续美国仅针对中国出口的家电产品提高关税税率，对家电龙头企业的影响有限。 2.白电外销高景气，Q2经营较为稳健 受益于外销高景气，Q2白电、小家电板块经营表现较好。Q2家电板块收入YoY+5.7%，归母净利润YoY+7.4%，环比Q1增速分别-3.1pct、-2.6pct，收入、业绩增速环比均有所放缓。分子板块来看，小家电、上游、黑电、白电、厨电、照明板块收入YoY+13.7%/+7.9%/+5.4%/+5.1%/+5.7%/-7.8%；白电、小家电、上游、照明、黑电、厨电归母净利润YoY+13.7%/+9.4%/-10.5%/-23.3%/-30.9%/-34.5%。受益于出口业务高景气，Q2小家电、黑电和白电板块收入实现快速增长，并带动上游板块收入提升。综合来看，白电收入、业绩延续稳健表现，主要因为：1）白电需求以更新为主，与国内新房关联度较低。根据我们测算，2023年国内空调、冰箱、洗衣机、厨电新房需求占比分别为23%/27%/28%/59%，白电新房需求占比明显低于厨电（详见《家电走出休息