业绩平稳增长，种植牙增速亮眼

业绩平稳增长，种植牙增速亮眼 通策医疗(600763)/医疗服务证券研究报告/公司点评2024年09月17日 公司盈利预测及估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,719 2,847 3,205 3,682 4,272 增长率yoy% -2.2% 4.7% 12.6% 14.9% 16.0% 净利润（百万元） 548 500 595 679 785 增长率yoy% -22.0% -8.7% 19.0% 14.1% 15.5% 每股收益（元） 1.23 1.12 1.33 1.52 1.75 每股现金流量 1.50 1.88 2.17 0.61 3.79 净资产收益率 15.2% 12.1% 12.6% 12.5% 12.5% P/E 33.9 37.1 31.2 27.4 23.7 P/B 5.6 4.9 4.3 3.8 3.3 备注：数据截止2024/09/13 投资要点 事件：公司发布2024年中报，报告期内实现营业收入14.11亿元，同比增长3.52%； 实现归母净利润3.10亿元，同比增长1.77%；实现扣非净利润3.06亿元，同比增长4.33%。 业绩符合预期，Q2实现平稳增长。单二季度实现收入7.02亿元，同比增长2.04%；归 母净利润1.37亿元，同比增长0.85%；扣非归母净利润1.35亿元，同比增长4.49%；业绩表现符合此前市场预期。 高值项目整体承压，种植牙放量明显。分业务板块看，2024H1种植、正畸、儿科、修 复、大综合分别实现营收2.55/2.13/2.40/2.22/3.85亿元，分别同比增长11.3%/-4.7%/-1.1%/2.8%/4.2%，种植牙业务在消化集采降价影响之后，呈现良好增长态势，高附加值的正畸、儿科业务阶段性承压。截止年中，公司旗下共有84家医疗机构，上半年门诊量达到171万人次，同比增长8.23%；单牙椅产出为43.3万/张，较2023年同期下降8.73%；客单价768.4元/人，较2023年同期下降5.15%。 盈利能力小幅下降，费用率基本稳定。2024H1公司实现毛利率40.83%，同比下降0.5 3pp；归母净利率为21.96%，同比下降0.38pp；我们预计高附加值项目的短期承压、新建医院的前期投入是公司盈利能力下滑的主要原因。上半年公司销售费用率0.99%，同比提升0.11pp，主要系新建和存量医院增加口腔普及宣传投入所致；管理费用率9.60%，同比提升0.07pp，主要系2024年上半年随新建医院增加而增加行政管理人员、折旧与摊销所致。 盈利预测和投资建议：根据中报，考虑到公司正畸、儿科业务短期承压，我们对盈利 预测略作调整，预计公司2024-2026年营业收入分别为32.05、36.82、42.72亿（2024-2025预测前值为36.56、44.79亿），同比分别增长13%、15%、16%；归母净利润分别为5.95、6.79、7.85亿（2024-2025预测前值为7.54、9.41亿），同比分别增长19%、14%、16%，考虑到公司作为民营口腔医疗龙头，浙江省内竞争优势突出，随着新产能爬坡业绩有望重回增长通道，维持买入评级。 风险提示事件：口腔医院扩张不及预期，高值项目推广不及预期，医疗事故风险 评级：买入(维持) 市场价格：41.56 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：孙宇瑶 执业证书编号：S0740522060002电话：021-20315895 Email：sunyy03@zts.com.cn 总股本(百万股) 447 流通股本(百万股) 447 市价(元) 41.56 市值(亿元) 186 流通市值(亿元) 186 基本状况 股价与行业-市场走势对比 通策医疗 沪深300 10% 2023-09 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2023-12 2024-01 2024-02 2024-02 2024-03 2024-04 2024-04 2024-05 2024-06 2024-06 2024-07 2024-08 2024-08 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% -70% 相关报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 图表1：通策医疗财务预测模型 资产负债表单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 594 1,072 1,104 2,392 营业收入 2,847 3,205 3,682 4,272 应收票据 0 0 0 0 营业成本 1,750 1,968 2,253 2,606 应收账款 138 170 167 182 税金及附加 7 8 9 10 预付账款 13 25 27 28 销售费用 29 32 37 43 存货 25 28 764 249 管理费用 309 353 401 461 合同资产 0 0 0 0 研发费用 56 64 74 85 其他流动资产 200 192 250 333 财务费用 50 1 10 19 流动资产合计 969 1,487 2,313 3,184 信用减值损失 -4 -5 -5 -5 其他长期投资 41 41 41 41 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 767 767 767 767 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 840 1,163 1,514 1,889 投资收益 60 60 60 60 在建工程 839 939 939 839 其他收益 9 10 10 10 无形资产 14 14 14 15 营业利润 712 844 963 1,112 其他非流动资产 2,534 2,564 2,596 2,621 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 5,037 5,489 5,871 6,173 营业外支出 4 2 2 2 资产合计 6,006 6,976 8,185 9,356 利润总额 709 843 962 1,111 短期借款 80 97 305 335 所得税 131 155 177 204 应付票据 0 0 0 0 净利润 578 688 785 907 应付账款 183 394 457 537 少数股东损益 78 93 106 122 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 500 595 679 785 合同负债 20 45 52 60 NOPLAT 619 689 793 922 其他应付款 29 29 29 29 EPS（按最新股本摊薄） 1.12 1.33 1.52 1.75 一年内到期的非流动负 140 140 140 140 其他流动负债 193 201 210 222 主要财务比率 流动负债合计 645 905 1,193 1,322 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 长期借款 189 289 489 689 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 4.7% 12.6% 14.9% 16.0% 其他非流动负债 1,050 1,050 1,050 1,050 EBIT增长率 -3.3% 11.4% 15.0% 16.3% 非流动负债合计 1,239 1,339 1,539 1,739 归母公司净利润增长率 -8.7% 19.0% 14.1% 15.5% 负债合计 1,883 2,243 2,732 3,061 获利能力 归属母公司所有者权益 3,805 4,322 4,937 5,658 毛利率 38.5% 38.6% 38.8% 39.0% 少数股东权益 317 410 516 638 净利率 20.3% 21.5% 21.3% 21.2% 所有者权益合计 4,123 4,732 5,453 6,296 ROE 12.1% 12.6% 12.5% 12.5% 负债和股东权益 6,006 6,976 8,185 9,356 ROIC 30.9% 26.5% 22.8% 21.5% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 31.4% 32.2% 33.4% 32.7% 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 债务权益比 35.4% 33.3% 36.4% 35.2% 经营活动现金流 840 972 271 1,697 流动比率 1.5 1.6 1.9 2.4 现金收益 768 850 992 1,165 速动比率 1.5 1.6 1.3 2.2 存货影响 -2 -4 -736 515 营运能力 经营性应收影响 -20 -45 1 -16 总资产周转率 0.5 0.5 0.4 0.5 经营性应付影响 43 210 64 79 应收账款周转天数 15 17 16 15 其他影响 50 -39 -50 -47 应付账款周转天数 33 53 68 69 投资活动现金流 -884 -546 -573 -556 存货周转天数 5 5 63 70 资本支出 -702 -583 -548 -515 每股指标（元） 股权投资 -524 0 0 0 每股收益 1.12 1.33 1.52 1.75 其他长期资产变化 342 37 -25 -41 每股经营现金流 1.88 2.17 0.61 3.79 融资活动现金流 9 51 335 147 每股净资产 8.51 9.66 11.04 12.65 借款增加 239 116 409 230 估值比率 股利及利息支付 -78 -112 -136 -171 P/E 37 31 27 24 股东融资 4 0 0 0 P/B 5 4 4 3 其他影响 -156 47 62 88 EV/EBITDA 57 51 44 38 来源：中泰证券研究所 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 投资评级说明： 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何