RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2024年09月17日 【资产配置快评】 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 投资摘要： Artisnotathing;itisaway. 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2024年第39期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-09-09 《资产配置快评2024年第38期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-09-02 《中美央行步调观察——总量“创”辩第89期》 2024-08-27 《资产配置快评2024年第37期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-08-26 《资产配置快评2024年第36期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-08-19 —ElbertHubbard 1.美联储降息或导致类似1986年和1998年的二次通胀重演 2.美股上涨使得收益确定型（DB）养老基金偿付缺口降至16年低位 3.美国国债的海外持有比例降至1997年一季度以来最低水平 4.投机者在美联储降息前夕削减20%的美元净空头持仓 5.美联储降息预期促使CCC级公司债信用利差降至28个月低点 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险 美联储9月份议息会议降息几成定局，基于美国经济增长的强劲表现，这很可能是第三 轮在没有明显经济衰退迹象的环境中降息，之前的两轮分别是1985-1986年以及1994年 -1998年，随后1987年和1999年美国经济经历了二次通胀水平走高，美联储也不得不重新大幅度加息，因而本轮美联储降息重蹈覆辙的可能性不可低估。 图表1美联储降息或导致类似1987年和1999年的二次通胀重演 资料来源：Bloomberg,华创证券 截止2024年二季度，美国收益确定型（DB）养老基金的整体偿付缺口降至3万亿美元， 降至2008年金融危机爆发前后的水平，比2020年一季度下降2.4万亿美元，这主要是 受益于不断增加美股的配置规模，收益确定型（DB）养老基金的美股持仓规模升至8.3 万亿美元，比2020年一季度增加3.5万亿美元。 图表2美股上涨使得收益确定型（DB）养老基金偿付缺口降至16年低位 资料来源：Bloomberg,华创证券 截止2024年二季度，美国国债的海外持有比例为33.1%，触及1997年一季度以来最低 水平，比2008年二季度的峰值下降24.3%。持续的扩表导致美联储持有的美债比例从10%升至18%，同时美元汇率的相对强势，美元储备增长停滞，促使新兴市场削减美债持有规模，转而持有高流动性的美元资产，以对应潜在的汇率干预需求。 图表3美国国债的海外持有比例降至1997年一季度以来最低水平 资料来源：Bloomberg,华创证券 CFTC的数据显示，截止9月13日，广义美元投机净空头持仓降至12万份，低于前一周的15.1万份，降幅20%。受到投资者预计未来一年美联储将超预期降息的冲击，投机者的美元净持仓急剧从多头转到空头，但是一旦超预期降息没有兑现，这么大的空头押注，极易出现逼空行情，而且美元也存在“卖传闻，买现实”的可能性。 图表4投机者在美联储降息前夕削减20%的美元净空头持仓 资料来源：Bloomberg,华创证券 美联储9月份议息会议酝酿4年来的首度降息，货币宽松预期已经大幅提振了公司债市场的风险偏好，北美CCC级公司债信用利差降至7.1%，触及2022年5月份以来最低水平，过去6周时间里，其降幅达到1.8%。这意味着，最容易受到高利率冲击的企业的融资环境，回到美联储加息伊始的宽松程度。 图表5美联储降息预期促使CCC级公司债信用利差降至28个月低点 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止9月13日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为6.6%，高于16年平均值以上1倍标准差，仍然处 于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止9月13日，中国10年期国债远期套利回报为35个基点，比2016 年12月的水平高65个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止9月13日，美元兑一篮子货币互换基差为-6.3个基点，Libor-OIS利差为 35.8个基点，显示美股反弹与美股波动率下行，促使离岸美元融资环境宽松。图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止9月13日，铜金价格比升至3.6，离岸人民币汇率升至7.1；二者背离收窄，近期人民币和伦铜走势发出不一致的信号。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止9月13日，国内股票与债券的总回报之比为19.5，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 首席经济学家、总量及地方资产负债研究中心负责人：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：邱弘奥 加州大学圣地亚哥分校硕士，曾任职于中金公司固定收益部，2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 资深销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 资深销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com �春丽 高级销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 资深销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 高级销售经理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 高级销售经理 likaiyue@hcyjs.com 易星 销售经理 yixing@hcyjs.com 张玉恒 销售经理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 副总监 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会