海外经济与政策周报：拜登政府打出“中国牌”

上周海外重要事件汇总： 美国：拜登政府加征关税，打出“中国牌”；哈里斯大选辩论为民主党扳回一城，但也需注意特朗普支持率低估风险；CPI数据显示核心通胀粘性； 欧洲：德国边境政策反映右倾浪潮下的政治压力；欧央行兑现降息； 日本：日央行放鹰推升加息预期。 美国高频指标跟踪：经济边际升温，周度就业放缓，生产上升，零售增速上升，房地产购买需求回暖，金融市场流动性风险较小。 全球资产表现：本周大宗商品价格普涨、美股大幅上涨、美债收益率回落、美元指数微降，原因在于“特朗普交易“回调和市场“鸽派”声音驱动下的“降息交易”升温。下周美联储会议前仍有8月零售销售数据待公布。 风险提示事件：海外经济波动超预期风险；海外政策风险。 1.上周海外重要事件汇总 1.1美国：拜登政府加征关税，打出“中国牌”；哈里斯大选辩论为民主党扳回一城，但也需注意特朗普支持率低估风险；CPI数据显示核心通胀粘性。 拜登政府在大选临近背景下再度打出“中国牌”。美国贸易代表办公室（USTR）9月13日发布公告，自9月27日起，中国制造的电动汽车的关税税率将上调至100%，太阳能电池的关税税率将上调至50%，电动汽车电池、关键矿产、钢铁、铝、口罩和岸边集装箱起重机的关税税率将上调至25%，包括半导体芯片在内的其他产品的关税上调也将在未来两年内生效。今年5份，USTR就已在拜登政府指示下发布了相关草拟决定，此次关税上调是5月草拟决定的最终确认，故市场对此次行动或存在一定预期。 这次加征关税行动，利于民主党争取摇摆选民选票，其中所涉及的钢、铝，正是铁锈带摇摆州的重要产业；对电动车电池、太阳能电池的关税，利于促进美国自身清洁能源产业发展。USTR公告指出，此次加征关税面向价值180亿美元的商品，根据我们测算，这个数字约占中国2023年出口金额0.5%，占对美国出口金额3.6%。 大选方面，市场认为哈里斯在首次电视辩论战胜特朗普，支持率领先幅度加大，民主党扳回一城，但需注意特朗普支持率的低估风险。美国时间9月10日晚9点，美国前总统特朗普和现任副总统哈里斯，在宾夕法尼亚州展开他们作为美国总统候选人的首场辩论。 直观感受：哈里斯展示了其良好的临场能力。在大约持续90分钟的辩论中，哈里斯总体塑造了镇定自若的形象，进场时主动握手问候，对辩论准备充分，在陈述时保持神态和蔼、面带微笑，在反驳对方或对薄弱环节展开攻击时控制语气起伏，面部表情语言丰富，总体辩论流畅度强于拜登；特朗普延续了咄咄逼人的风格，在麦克风静音时的抢答次数更多，频繁将矛头引向移民、通胀以展开攻击，甚至抛出一些夸大的“阴谋论”作为案例，力求控制辩论方向，同时他也花费了更多的发言时间，参考CNN的统计数据，特朗普大约讲话42分52秒，哈里斯约讲话37分36秒。 辩论要点：话题集中在经济、堕胎、移民、外交、医保、环保等议题，主要观点未脱离双方政治主张，相互控诉指责较多，呈现临场反应与辩论技巧的交锋。《纽约时报》的统计显示，双方都在对方弱势议题上占据更多讲话时间。 选情变化：更多人认为哈里斯赢得辩论。Polymarket即时赔率数据倒向哈里斯获胜，CNN/SSRS的即时调查显示63%选民观众认为哈里斯是赢家；华盛顿日报对25个摇摆州选民的全程调查显示，哈里斯与特朗普的得票数对比在辩论前后从12：10变为15：6。 经济与投资影响：短期来看，特朗普交易面临回调，哈里斯交易占上风，我们理解两者交易的主要差别在于三点：第一，双方均推崇扩张性财政政策，但在孤立主义及贸易保护主张下，特朗普激进的减税、关税及移民政策或为美国带来更大的二次通胀风险，结合降息交易来看，特朗普交易将使得美债收益率下行速度更缓、空间更小，而交易回调则导致短期美债收益率有下行空间、美元走弱。第二，典型产业上，哈里斯支持清洁能源、推行全民医保（压制药价）、寻求更严的科技行业监管，影响股票资产相应行业表现，同时比特币价格面临回调。第三，对于中国，特朗普对中美贸易有着更大的冲击，哈里斯则延续“小院高墙”的策略，此次辩论她专门抨击了特朗普任期内“向中国销售芯片”的做法，反映未来仍将聚焦科技封锁领域发力。同时，哈里斯对住房领域的支持，或利于中国房地产链条商品出口。 图表1：《纽约时报》的统计显示双方都在对方弱势议题上占据更多讲话时间 也需注意特朗普支持率的低估风险。从主流聚合民调结果来看，哈里斯现阶段占据领先地位。民调结果可分为普通机构民调结果和聚合机构民调结果。聚合机构一般不直接开展实际民调，而是对各家民调机构的历史准确率、党派倾向、调查群体等方面表现进行统计和评级，并对党派倾向较低机构的调查结果进行进一步统计加工，从而得出预测准确率较高的聚合民调结果 。 美国目前最重要的两家聚合民调机构是538（FiveThirtyEight）和RCP（Real Clear Politics），截至9月13日，538和RCP的聚合民调结果分别显示哈里斯领先特朗普2.8、1.5个百分点（全国普选）。 即使是聚合民调结果，特朗普的支持率也易存在低估风险。参考AAPOR（美国民意调查协会）的报告，在2016和2020年大选前，美国大多数民调机构连续两次低估了共和党支持率，2020年全国普选民调将拜登对特朗普的领先平均夸大了3.9个百分点，民调表现是40年来最差的，这也导致聚合机构的民调结果均低估了特朗普的支持率。 背后的主要原因在于特朗普的“隐藏选民”：特朗普曾公开向选民们表示民调结果存在欺诈，劝说选民远离民调；并且多数美国媒体习惯将特朗普描述为“极端右翼”，在舆论压力之下，特朗普的支持者或许更容易不对民调做出回应。 另外，由于民调结果在很大程度上取决于民调机构对于样本结果的统计调整，这往往基于一系列参考往届大选历史数据形成的假设，故民调的一大主要误差，还来源于机构难以对“受候选人激励而新参与投票的选民（在上一届未参与投票）”进行正确的统计假设，因此，机构对于民主党新候选人哈里斯支持率的估算难度是比较大的，同时也不能忽视枪击事件对特朗普新选民的激励作用。哈里斯领先位置的确认需要更大的安全边际，后续需继续观察民调变化。而在国会选举方面，共和党在两院的席位现状同步具备小幅优势。 临近大选重点关注州一级民调结果。参考AAPOR在2020年的数据，越临近大选日，民调数量将明显增多，其中全国普选民调误差无明显变化，但州级总统民调误差将逐步减少。全国普选的误差还可能放大最终选举人团票数的误差，因此对于战场州州内的民调观察更为重要。 图表2：历年大选民调误差（单位为%，折线为误差绝对值，柱状图为带符号误差，正值为夸大民主党支持率） 经济方面，8月美国CPI同比回落但结构分化，PPI同比回落，9月密歇根大学消费信心指数初值低位回升。 8月美国CPI环比增长0.2%（前值0.2%），在基数增长提速情况下，同比增速落至2.5%（前值2.9%）。汽油是CPI增速变化的主要拖累项，住房租金是主要拉动项。受汽油拖累，能源价格环比下降0.8%（前值持平），同比下降4.0%（前值增长1.1%）；食品CPI环比增长0.1%（前值0.2%），同比增长2.1%（前值增长2.2%）。核心CPI环比增长0.3%（前值0.2%），同比增长3.2%（前值3.2%），其中核心商品CPI仍在回落，核心服务起到支撑作用，后者CPI环比增长0.4%（前值0.3%），同比增长4.9%（前值4.9%），贡献较大住房租金CPI环比增长0.5%（前值0.3%），同比增长5.2%（前值5.1%）。 尽管8月CPI总体增速回落，但住房租金分项支撑了核心服务CPI粘性，利于短期打消美国经济硬着陆以及9月降息50基点的预期。向前看，从拉动因素来看，第一，曼海姆批发价指数7、8月持续上涨，指向二手车价格增长；第二，8月非农薪资同比增速回升，指向核心服务通胀下行或并非线性。从拖累因素来看，第一，先导指标依然指向房租价格增速处于下降趋势，住房租金CPI增速反弹不可持续；第二，原油价格回落，指向能源CPI受到压制；另外，9月基数走强利于后续核心CPI同比增速回落。 图表3：美国CPI增速 8月美国PPI同比增长1.7%，前值由增长2.2%下修至增长2.1%；环比增长0.2%，前值由增长0.1%下修至持平；核心PPI同比增长2.4%，前值由2.4%下修至增长2.3%；环比增长0.3%，前值由持平下修至下降0.2%。 9月美国密歇根大学消费者信心指数初值录得69.0（前值67.9），低位回升，较2017-2019年均值97.0存在差距，显示消费信心仍偏弱。 图表4：密歇根大学消费者信心指数 1.2欧洲：德国边境政策反映右倾浪潮下的政治压力；欧央行兑现降息。 德国加强边境管制，反映右翼政治力量上升。 德国内政部长周一宣布从9月16日起，对德国所有陆地边界实施全面边境管制，以限制非正规移民，最初将持续六个月，这是德国首次在所有陆地边界实施全面边境管制。 事件一定程度反映德国乃至欧洲极右翼政治力量的上升。此举是朔尔茨领导的德国政府在巨大政治压力下做出的，压力来自于近期德国公共安全事件导致公众对极右翼力量的支持上升。德国极右翼政党另类选择党（AfD，Alternative fur Deutschland）本月初在图林根州赢得了选举，这是该国战后第一次有极右翼政党在地区投票中获胜。德国另类选择党在移民、外国人犯罪水平的增加以及伊斯兰恐怖主义构成的危险等要素上立场强硬，德国政府也显然已加大对此立场的回应力度。事实上，右翼力量在欧洲范围的崛起有迹可循，2024年6月末，欧洲议会选举中，中右翼党团在欧洲议会中有所壮大，而中左翼阵营的席位相对下滑。 短期来看，打击非正规移民的经济影响有限。以2023年数据为例，警方公布德国非法入境者约26.6万人，大多数已被联邦警察逮捕，非正规移民庇护申请数量约32.6万人，与德国总体就业人员4590万人的体量相比，比例不足1%。考虑到非正规移民主要从事农业、建筑业、服务业中的低技能或低薪工作，这些行业的劳动力供给可能受到小幅影响，尤其是建筑业，职位空缺率处于4.7%的相对较高水平。不过现阶段，德国劳动力整体供需偏紧的情况已有所改变，截至2024年Q2，德国职位空缺率回落到3.1%，接近疫情前2017-2019年的均值3.0%，登记失业率升至6.1%，接近历史中枢水平。总体来看，德国经济主要问题在于制造业低迷，更多还是受制于需求端因素，8月领先指标IFO商业景气指数落至86.6（前值87.0）、ZEW经济景气指数落至19.2（前值41.8），指向经济疲软；制造业PMI落至42.4（前值43.2），指向制造业收缩加剧，同时标普PMI报告显示德国企业正在削减库存和加紧裁员；消费者信心指数降至-9.9（前值-7.7），消费信心回落。伴随通胀降温，欧央行进一步降息刺激经济复苏存在必要。 长期来看，右倾浪潮对欧洲议会在移民、环保等议题上的决策存在影响。 现阶段，中间派在欧洲议会中仍维持基本盘，右翼政党还不能主导欧洲议会，但是作为反对力量，能够在很大程度上掣肘欧洲议会的决策。值得注意的是，由于各自强调本国利益，欧洲不同极右翼党派的立场并不完全相同。其中立场较为一致的议题，除了反对难民移民、反LGBTQ、追求本国利益优先，还在于环保领域，极右翼政党普遍反对欧盟气候政策和绿色能源转型，影响2035年全面禁止使用化石燃料目标的实现，对于使用煤炭等能源持认同观念。而在俄乌议题，靠近俄边界的北欧、中东欧极右翼政党，总体持反俄亲美立场，但也有右翼党派在防务政策上强调本国利益，减少对集体防御义务的承诺。在对华方面，不同右翼党派观点也存在差异，总体更偏向加强贸易保护，但即使是主流中间党派，当前对华也持“安全化”、强调贸易“公平性”、反政府补贴、强调“竞争”等观点。 对于经济和市场，宏观上的理解在于，若欧洲一体化进程顺畅，联盟上下形成合力，有助于提升决策执行力，则潜在经济增长率中枢将上抬，吸引资本流入，欧元具备长期升值动力，利于资产价格表现。但政治极化加剧背景下，右翼群体倾向反对欧洲一体化与官僚主义