利润拐点初显，息差有望企稳

2024年09月14日 民生银行（600016）证券研究报告 利润拐点初显，息差有望企稳 投资评级行业 银行/股份制银行Ⅱ 6个月评级 买入（调高评级） 事件： 当前价格 3.32元 民生银行发布24年中财报。企业上半年实现营收671亿元，YoY-6.17%，归母净利润225亿元，YoY-5.48%；不良率1.47%，不良拨备覆盖率149.3%。 目标价格 4.11元 点评摘要： 营收降幅边际改善，净息差止跌企稳。企业24H1营收671亿元，YOY-6.17%， 降幅较24Q1（-6.8%）小幅改善。其中，24H1利息净收入486亿元，同比-5.36%； 非息净收入185亿元，同比下降8.22%，降幅较24Q1（-12.22%）改善4pct。 资产收益端：2024上半年，或受LPR下调政策影响，企业贷款平均收益率下滑至4.07%，贷款日均余额占生息资产总额62.4%，较23年末增长1.03pct。计息负债端：成本控制有效释放息差空间。民生银行24上半年存款日均余额占计息负债 62.34%，平均成本率2.24%。计息负债成本率总计2.38%，较23年中、24年初分别释放约6bp、5bp空间。其中24H1存款、债券成本率压降至2.24%、2.59%。 息差企稳：24H1净息差1.38%，与24Q1持平，有望逐步企稳。 投资净收益同比上升。24H1民生银行中收净收入96亿元，YoY-10.99%，较一季度负增13.58%基础上回升2.59pct，占营收比重下滑至14.37%。另一方面，其它非息净收入同比下滑5.01% 基本数据 A股总股本(百万股) 35,462.12 流通A股股本(百万股) 35,462.12 A股总市值(百万元) 117,734.25 流通A股市值(百万元) 117,734.25 每股净资产(元) 12.36 资产负债率(%) 91.93 一年内最高/最低(元) 4.18/3.25 作者刘杰分析师 SAC执业证书编号：S1110523110002 liujiea@tfzq.com 股价走势 资产端：资产结构调整，信贷资源倾向实体经济。生息资产总计74,527亿元，较民生银行沪深300 今年一季度下降1.3%。信贷情况：24Q2对公贷款环比减少10.9%，主要受采矿 业、房地产、租赁和商务服务业（较年初：-4.2%、-1.7%、-0.9%）影响，但 建筑业、制造业、批发零售业（较年初：+9.5%、+8.7%、+5.6%）等实体领域贷款投放增长。负债端：进行成本管理，结构稳定。计息负债余额67,600亿元，较年初-2.5%。存款情况方面，24Q2末存款较23年末减少5.1%，零售存款与 债券发行表现亮眼。零售存款余额（12,862亿元）较23年末提升6.6%，债券发行余额（8,557亿元）较23年末上升26.6%。另外细项中，24H1零售活期增长强劲，较年初+35.9%。 6% 3% 0% -3% -6% -9% -12% -15% 2023-092024-012024-05 资料来源：聚源数据 资产质量企稳，风险抵补能力向好。24Q2末不良贷款率1.47%，贷款拨备率较 24Q1上调0.03个百分点至2.19%，维持安全边际。 前十大股东变动：企业第一大股东香港中央结算有限公司增持0.01pct至18.93%。 盈利预测与估值： 我们预测企业2024-2026年归母净利润同比增长率为-1.11%、1.19%、3.14%， 对应现价BPS：13.22、14.36、15.59元。使用股息贴现模型测算目标价为4.11 元，对应24年0.31xPB，现价空间23%，调高至“买入”评级。 风险提示：宏观经济震荡；不良资产可能大幅暴露；生息率或持续下行导致息差压力加大。 相关报告 1《民生银行-年报点评报告:业绩增速 回暖，资产质量向好》2023-03-28 2《民生银行-年报点评报告:业绩增长边际好转，资产质量继续夯实》2022-03-30 3《民生银行-季报点评:业绩继续下滑，资产质量压力较大》2020-11-11 财务数据和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 1,425 1,408 1,433 1,487 1,557 增长率（%） -15.60 -1.16 1.77 3.75 4.75 归属母公司股东净利润（亿元） 395 407 403 407 420 增长率（%） 1.29 4.05 -1.11 1.19 3.14 每股收益（元） 0.89 0.93 0.92 0.93 0.96 市盈率(P/E) 3.75 3.61 3.65 3.60 3.49 市净率(P/B) 0.24 0.28 0.25 0.23 0.21 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 1.营收、净利润降幅边际改善，净息差止跌企稳 盈利表现出现改善信号。企业24H1营收671亿元，YOY-6.17%，降幅较24Q1（-6.8%）小幅改善。其中，24H1利息净收入486亿元，同比-5.36%；非息净收入185亿元，同比下降8.22%，降幅较24Q1（-12.22%）改善4pct。从结构上看，利息净收入占比营 收72.4%，环比+0.02pct；净非息收入自22年末占总营收24.6%抬升至24年中的27.6%。拨备前利润表现整体贴合营业收入变动趋势，PPOP2023、24Q1、24H1增速为-2.35%、 -9.38%、-7.45%。企业归母净利润增速出现微幅改善，2023、24Q1、24H1同比增速 为+1.57%、-5.63%、-5.48%。 图1：营收、拨备前利润、归母净利润增速（22Q1-24H1） 资料来源：公司财报，天风证券研究所 图2：利息净收入、非息收入增速（22Q1-24H1）图3：利息净收入、非息收入占比营收（22Q1-24H1） 资料来源：公司财报，天风证券研究所资料来源：公司财报，天风证券研究所 资产收益端：2024上半年，民生银行贷款日均余额占生息资产总额62.4%，较23年末增长1.03pct。另外，或受LPR下调政策影响，企业贷款平均收益率下滑至4.07%，2023年中、 2023年末为4.41%、4.32%。金融投资在24上半年日均生息资产规模占比27.2%，收益率较年初下探13bp，至2.98%。整体来看，自2023年同期以来，民生银行的生息资产平均收益率持续下降，23年中、24年末、24年中分别为3.85%、3.80%、3.64%。 计息负债端：成本控制有效释放息差空间。民生银行24上半年存款日均余额占计息负债62.34%，平均成本率2.24%。计息负债成本率总计2.38%，较23年中、24年初分别释放约6bp、5bp空间。其中24H1存款、债券成本率压降至2.24%、2.59%。 息差企稳：24H1企业净息差1.38%，与24Q1持平，结束下滑趋势，有望逐步企稳。 图4：净息差走势（23H1-24H1）图5：生息资产收益率、计息负债成本率走势（22H1-24H1） 资料来源：公司财报，天风证券研究所资料来源：公司财报，天风证券研究所 表1：24H1、2023、23H1各项利息收入/支出情况 24H1 2023 23H1 计息日均资产 /负债余额占比 （%） 利息收入 /支出占比（%） 平均收益率 /成本率（%） 计息日均资产 /负债余额占比 （%） 利息收入 /支出占比（%） 平均收益率 /成本率（%） 计息日均资产 /负债余额占比 （%） 利息收入 /支出占比（%） 平均收益率 /成本率（%） 资产 发放贷款和垫款金融投资 存放央行 存放同业及其它生息资产总计负债 向央行借款吸收存款已发行债券同业业务 计息负债总计 62.4 27.24.16.3100 69.8 22.21.76.3100 4.07 2.98 1.54 3.61 3.64 61.4 27.14.66.9100 69.8 22.11.86.2100 4.32 3.11 1.52 3.38 3.80 60.6 27.34.77.4100 69.4 22.41.86.4100 4.41 3.15 1.50 3.32 3.85 6.57 62.34 10.85 20.24 100.00 6.57 62.34 10.85 20.24 100.00 2.98 2.24 2.59 2.53 2.38 5 63 9 23 100 4.7 62.99.0 23.5 100 3.18 2.31 2.75 2.49 2.43 4 62 9 25 100 4.1 61.79.0 25.1 100 3.33 2.33 2.76 2.45 2.44 资料来源：公司财报，天风证券研究所 24H1民生银行中收净收入96亿元，YoY-10.99%，较一季度负增13.58%基础上上探 2.59pct，占营收比重下滑至14.37%。另一方面，其它非息净收入同比下滑5.01%，主要是由于22Q1以来至2023H1投资净收益受债券市场整体向好的环境影响已连续上升5个季度，从高位水平开始回调，2023、24Q1、24H1同比增长为8.22%、44.79%、15.96%。预计下半年由于债券市场震荡运行投资收益或受部分影响。 表2：非息收入拆分（22Q1-24H1） 22Q1 22H122Q3202223Q123H123Q3202324Q124H1 手续费及佣金净收入(亿元) 55 99144203591081491925196 其它非息净收入(亿元) 36 95 128 147 55 94 142 192 49 89 其中：投资净收益(亿元) 32 63 100 149 41 90 115 161 59 104 手续费及佣金净收入yoy(%) -21.21 -22.22 -22.43 -26.45 8.86 9.84 3.92 -5.12 -13.58 -10.99 其它非息净收入yoy(%) 60.63 1.85 -10.45 -4.68 50.45 -1.49 10.49 29.93 -10.73 -5.01 其中：投资净收益yoy(%) 156.33 30.70 24.42 30.01 28.42 43.62 15.07 8.22 44.79 15.96 手续费及佣金净收入占比营收(%) 14.88 13.30 13.23 14.23 16.14 15.15 14.05 13.66 14.97 14.37 其它非息净收入占比营收(%) 9.92 12.81 11.81 10.34 14.87 13.09 13.32 13.60 14.24 13.26 其中：投资净收益占比营收(%) 8.73 8.42 9.21 10.46 11.17 12.55 10.83 11.46 17.35 15.51 资料来源：公司财报，天风证券研究所 2.生息资产小幅承压，存款结构改善效果显著 资产端：资产结构调整，信贷资源倾向实体经济 资产结构：贷款、金融投资、同业及拆放、存放央行占生息资产比重分别为58.6%、30.5%、7.0%和3.9%，环比变动-1.7、+0.5、-4.4、-3.3pct。生息资产总计74,527亿元，较今年一季度下降1.3%。 信贷情况：24Q2对公贷款环比减少10.9%，主要受采矿业、房地产、租赁和商务服务业 （较年初：-4.2%、-1.7%、-0.9%）影响，但建筑业、制造业、批发零售业（较年初： +9.5%、+8.7%、+5.6%）等实体领域贷款投放增长。负债端：缩减负债进行成本管理，结构稳定。 负债结构：存款、已有债券和同业负债占计息负债比重分别为60.0%、12.7%和27.3%， 较年初变动-1.6pct、+2.9pct和-1.3pct。计息负债余额67,600亿元，较今年年初下降 2.5%。 存款情况：24Q2末存款较23年末减少5.1%，变动情况边际恶