隔膜盈利能力基本见底，海外布局进展顺利

公司研究/公司快报 2024年9月13日 买入-A(维持) 恩捷股份（002812.SZ） 隔膜盈利能力基本见底，海外布局进展顺利 锂电化学品 公司近一年市场表现 事件描述 事件：8月28日，公司发布2024年半年报，公司实现营业收入47.8亿元，同比-14.1%；实现归母净利润2.9亿元，同比-79.3%，处于业绩预告的中值附近，业绩符合预期。 事件点评 24H1膜类收入同比-16.7%，24Q2出货约15亿平。24H1公司膜类产品 收入41.3亿元，同比-16.7%；其中，锂电池隔离膜营收38.6亿元，同比-17.2%， 占营收比重80.7%。出货方面，我们测算2024年H1出货27亿平，对应均 市场数据：2024年9月12日 收盘价（元）：26.13 年内最高/最低（元）：72.03/25.13流通A股/总股本（亿）：8.23/9.77流通A股市值（亿）：215.05 总市值（亿）：255.34 基本每股收益(元)： 0.30 摊薄每股收益(元)： 0.30 每股净资产(元)： 28.15 净资产收益率(%)： 1.06 基础数据：2024年6月30日 资料来源：最闻分析师： 肖索 执业登记编码：S0760522030006邮箱：xiaosuo@sxzq.com 杜羽枢 执业登记编码：S0760523110002邮箱：duyushu@sxzq.com 价1.4元/平，单平毛利0.28元/平；其中，Q2出货14.5亿平，对应均价1.38 元/平。我们预计24年出货65亿平，同比增长30%以上。 盈利能力承压。24H1公司毛利率为21.0%，同比-22.5pct，净利率为6.1%，同比-20.5pct；其中，膜类产品毛利率为19.1%，同比-25.9pct。24Q2毛利率为23.1%，同比-18.3pct，环比+4.2pct；24Q2净利率为5.5%，同比-21.3pct，环比-1.3pct。我们测算24H1单平净利0.04元/平。当前湿法隔膜价格已经处于底部，公司开工率和产能利用率一直处于行业领先水平，我们预计单平净利有望维持。 海外产能建设积极推进。匈牙利基地一期正在客户验证阶段，二期规划建设4条全自动进口制膜生产线及配套涂布产线，总产能约8亿平方米/年，项目总投资额预计约4.47亿欧元。美国基地正在建设14条年产能7亿平方米锂电池涂布隔膜产线。公司拥有多家全球头部海外锂电池客户如LGES、松下、法国ACC、Ultium，海外客户需求不断增长，公司未来海外产能利用率能够保持较高水平，海外产能释放有望带来公司盈利修复。 投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.2/9.6/12.4亿元，对应公司9月12日收盘价26.13元，2024-2026年PE分别为41.1\26.7\20.5，公司业绩符合预期，我们认为，一方面，公司价格和盈利已见底，看好后续隔膜盈利修复，一方面，我们预计24、25年海外需求高增，随着公司海外出货放量，将带来公司业绩弹性，我们看好公司盈利修复和海外出货，维持“买入-A”评级。 风险提示 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 下游需求不及预期，产能释放不及预期，原材料价格上涨或波动超预期，盈利水平不及预期。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 12,591 12,042 10,623 12,573 14,380 YoY(%) 57.7 -4.4 -11.8 18.4 14.4 净利润(百万元) 4,000 2,527 621 956 1,243 YoY(%) 47.2 -36.8 -75.4 54.0 30.0 毛利率(%) 47.8 37.4 18.3 19.1 21.7 EPS(摊薄/元) 4.09 2.59 0.64 0.98 1.27 ROE(%) 22.3 9.2 2.3 3.5 4.5 P/E(倍) 6.4 10.1 41.1 26.7 20.5 P/B(倍) 1.4 1.0 1.0 1.0 0.9 净利率(%) 31.8 21.0 5.8 7.6 8.6 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 14967 16292 17559 22264 25028 营业收入 12591 12042 10623 12573 14380 现金 3954 3836 6652 8149 9162 营业成本 6568 7535 8676 10167 11262 应收票据及应收账款 7197 7481 5798 8172 9803 营业税金及附加 58 75 61 67 79 预付账款 220 176 280 215 321 营业费用 74 89 95 99 108 存货 2463 3001 3291 4082 4084 管理费用 323 383 531 377 431 其他流动资产 1132 1800 1539 1646 1657 研发费用 724 727 552 661 787 非流动资产 23655 30909 33455 35585 37475 财务费用 212 239 255 373 545 长期投资 5 3 5 6 8 资产减值损失 -51 -190 -83 -90 -104 固定资产 14307 19380 21590 23558 25285 公允价值变动收益 10 0 0 0 0 无形资产 1054 1119 1260 1423 1588 投资净收益 23 17 19 21 20 其他非流动资产 8290 10406 10601 10598 10595 营业利润 4769 3029 737 1135 1480 资产总计 38623 47201 51015 57849 62503 营业外收入 2 3 2 3 3 流动负债 13559 11530 16762 23900 28805 营业外支出 6 5 5 5 5 短期借款 9528 7291 11736 18506 22864 利润总额 4765 3026 735 1133 1478 应付票据及应付账款 2330 2411 3048 3350 3736 所得税 553 376 82 129 172 其他流动负债 1702 1828 1978 2044 2205 税后利润 4212 2650 652 1004 1306 非流动负债 6209 6989 6426 5655 4727 少数股东损益 212 124 32 48 63 长期借款 4605 5121 4559 3787 2859 归属母公司净利润 4000 2527 621 956 1243 其他非流动负债 1604 1868 1868 1868 1868 EBITDA 6441 5029 2626 3478 4294 负债合计 19768 18519 23189 29555 33532 少数股东权益 1128 1756 1787 1835 1898 主要财务比率 股本 892 978 978 978 978 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 7685 15071 15071 15071 15071 成长能力 留存收益 9192 11345 11855 12620 13569 营业收入(%) 57.7 -4.4 -11.8 18.4 14.4 归属母公司股东权益 17726 26926 26039 26459 27073 营业利润(%) 48.3 -36.5 -75.7 54.0 30.4 负债和股东权益 38623 47201 51015 57849 62503 归属于母公司净利润(%) 47.2 -36.8 -75.4 54.0 30.0 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 47.8 37.4 18.3 19.1 21.7 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率(%) 31.8 21.0 5.8 7.6 8.6 经营活动现金流 504 2667 4606 94 2467 ROE(%) 22.3 9.2 2.3 3.5 4.5 净利润 4212 2650 652 1004 1306 ROIC(%) 13.9 7.4 2.4 3.1 3.8 折旧摊销 1068 1478 1426 1670 1915 偿债能力 财务费用 212 239 255 373 545 资产负债率(%) 51.2 39.2 45.5 51.1 53.6 投资损失 -23 -17 -19 -21 -20 流动比率 1.1 1.4 1.0 0.9 0.9 营运资金变动 -5202 -1950 2292 -2932 -1279 速动比率 0.8 1.0 0.7 0.7 0.7 其他经营现金流 236 267 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -5686 -7990 -3953 -3778 -3785 总资产周转率 0.4 0.3 0.2 0.2 0.2 筹资活动现金流 6779 5137 -2573 411 -4026 应收账款周转率 2.1 1.6 1.6 1.8 1.6 应付账款周转率 3.8 3.2 3.2 3.2 3.2 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 4.09 2.59 0.64 0.98 1.27 P/E 6.4 10.1 41.1 26.7 20.5 每股经营现金流(最新摊薄) 0.52 2.73 4.71 0.10 2.52 P/B 1.4 1.0 1.0 1.0 0.9 每股净资产(最新摊薄) 18.09 27.50 26.60 27.03 27.65 EV/EBITDA 6.1 7.7 15.1 12.7 10.9 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任