跟踪支架龙头企业，深耕新兴市场迎放量

证券研究报告 投资评级:增持(首次)核心观点 基本数据 2024-09-12 跟踪支架龙头企业，业绩触底回升，量利齐增：公司深耕光伏支架十余 收盘价(元)65.30 流通股本(亿股)2.02 每股净资产(元)22.33 总股本(亿股)2.02 最近12月市场表现 中信博 上证指数 沪深300 光伏设备 49% 30% 12% -7% -26% -44% 分析师张一弛 SAC证书编号：S0160522110002 zhangyc02@ctsec.com 相关报告 年，根据WoodMackenzie，2023年公司以9%的市占率位居全球第五。2021 年受光伏装机不及预期和钢材、海运费价格上涨影响，公司业绩短暂触底， 2022年来行业回暖，公司出货和盈利不断攀升。 公司预计定向增发11.31亿元，扩建光伏支架产能：2020年公司上市募集资金13.07亿元，主要用于光伏支架产能扩建、印度贾什新能源私人有限公司建设以及研发中心建设。2022年公司计划定向增发11.31亿元资金，用于三项光伏支架扩产项目，截至2024年9月7日该发行已获得证监会同意批复。 跟踪支架经济性突显，渗透率迅速提升：相较固定支架，平单轴跟踪支架可带来每年9.7%的发电增益，而随着上游原材料降价，跟踪支架成本端改善经济性突显。2023年美国市场保持增长，新兴市场明显发力，根据WoodMackenzie，2023年跟踪支架总出货量达到92GW，同比增长26%。 新兴市场订单迅速增长，构建全球供应链不断扩大竞争优势：公司深耕印度、中东等亚非拉市场，成为印度跟踪支架龙头供应商，与老牌企业实现差异化竞争。受益于近年来新兴市场地面电站装机的快速发展，公司订单量迅速增长，1H2024公司在印度、中东地区的新签订单实现6.6、3.4GW，其中印度新签订单已超过2023年全年新签量。截至1H2024公司在手订单中，中东非和印度合计占比超85%，出海成效显著。同时公司打造印度+沙特+巴西三大海外生产基地，不断提升交付能力和服务效率，巩固扩大原有优势。 投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营业收入86.90、109.50、132.40亿元，归母净利润6.84、8.97、10.99亿元，对应PE分别为18.97、14.47、11.81，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：下游装机不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧；汇率变动风险；限售股解禁风险；贸易摩擦风险。 盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 3703 6390 8690 10950 13240 收入增长率(%) 53.29 72.59 35.99 26.01 20.91 归母净利润(百万元) 44 345 684 897 1099 净利润增长率(%) 195.57 676.58 98.32 31.07 22.56 EPS(元/股) 0.33 2.54 3.38 4.43 5.43 PE 298.18 28.25 18.97 14.47 11.81 ROE(%) 1.78 12.31 20.80 23.13 23.90 PB 5.35 3.48 3.94 3.35 2.82 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年09月12日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1跟踪支架龙头企业，业绩实现触底回升4 1.1跟踪支架领军者，实现全球化布局4 1.2支架业务收入快速增长，公司盈利能力回升明显6 2跟踪支架经济性突显，渗透率迅速提升8 2.1跟踪支架：发电增益明显+成本端改善，性价比突出8 2.2光伏下游装机持续增长，跟踪支架应用全面开花10 2.3跟踪支架格局稳定，龙头背靠高渗透市场12 3新兴市场订单迅速增长，构建全球供应链13 3.1重点发力新兴市场，以点带面加速全球化布局13 3.2研发引领行业，不断突破创新16 3.3优势布局BIPV，开发全场景解决方案17 4盈利预测与投资评级18 4.1盈利预测18 4.2投资建议19 5风险提示20 图表目录 图1.公司发展历程4 图2.公司股权结构（截至1H2024）5 图3.经历2021年短暂下滑后，公司出货量快速增长7 图4.公司收入快速回升7 图5.公司归母净利润快速回升7 图6.2023年来公司跟踪支架业务快速放量（亿元）8 图7.公司支架业务毛利率逐步回升8 图8.跟踪支架产品示意图8 图9.跟踪支架可带来每年9-23%的发电增益9 图10.2022年以来热轧板卷价格呈持续下跌趋势（元/吨）10 图11.全球光伏新增装机持续增长11 图12.2023年美国光伏新增装机回暖11 图13.全球跟踪支架出货迅速增长11 图14.北美、拉美等地区跟踪支架渗透率超90%11 图15.2023年跟踪支架行业CR5达70%12 图16.中东地区光伏需求快速增长13 图17.印度光伏需求快速增长（MW）14 图18.2024年中公司跟踪支架订单以中东非、印度为主15 图19.公司实现全球布局15 图20.近年来公司境外收入高速增长15 图21.公司境外业务毛利率较境内高2-9pct15 图22.公司的风洞实验室模型行业领先16 图23.第五阶-AeroPlus阶段风洞实验16 图24.公司研发费用持续增长17 图25.公司BIPV项目案例18 图26.公司BIPV出货增速放缓18 图27.公司毛利率近年来持续改善，追赶同业（%）20 图28.公司期间费用率处同业中等水平（%）20 图29.公司ROE处同业中等水平（%）20 图30.相较于同业，公司资产负债率偏高（%）20 表1.公司产品矩阵5 表2.公司IPO募集资金使用情况6 表3.不同支架产品性能及特点对比9 表4.使用跟踪支架的项目收益率较使用固定支架的项目高出0.3-0.4pct10 表5.公司产品在跟踪范围和抗风能力方面更具优势13 表6.2024年至今公司中东、印度地区签约项目14 表7.公司海外规划产能达9GW16 表8.相较BAPV，BIPV装机容量更高，建设和维护费用更低17 表9.公司盈利预测19 表10.可比公司估值20 1跟踪支架龙头企业，业绩实现触底回升 1.1跟踪支架领军者，实现全球化布局 公司成立于2009年，2012年起开始研发和生产固定支架，2014年公司推出了首款跟踪支架产品。2015年，公司打开印度市场，并承接了单体超500MW的大型项目，2016年开始布局工商业BIPV。截至2023年底，公司累计出货量近68GW，并在全球40余个国家和地区成功安装了近1600个项目。目前，公司主营光伏跟踪支架、固定支架及BIPV系统等，公司光伏跟踪支架出货量全球排名基本稳定在前五。 图1.公司发展历程 数据来源：公司官网，财通证券研究所 股权结构稳定，实控人为蔡浩、杨雪艳夫妇。公司实际控制人为蔡浩、杨雪艳夫妇，蔡浩直接持股37.36%，杨雪艳通过融博投资和万博投资两个员工持股平台间接持有公司2.75%，合计约40.11%。 图2.公司股权结构（截至1H2024） 数据来源：wind，财通证券研究所 支架产品线丰富，应用案例广泛。跟踪支架作为公司的核心产品，主要分为平单轴跟踪支架、斜单轴跟踪支架等产品，公司目前推出的天际、天智、天双系列跟踪系统都属于平单轴跟踪系统，并新推出天柔产品，将公司首创的无线多点平行驱动技术与柔性支架结合。固定支架是公司传统优势业务，形成了季节可调支架、无线同步可调支架、双立柱支架、单立柱支架等产品线。BIPV是建筑光伏一体化的光伏发电系统，既能达到建筑物屋顶遮风、挡雨、隔热、防水等传统目的，又能进行发电。 表1.公司产品矩阵天柔天际天际II天智天双 跟踪支架产品 固定支架产品 季节可调支架无线同步可调支架双立柱支架单立柱支架 智顶双顶睿顶智棚 BIPV产 品 数据来源：公司2024半年报，财通证券研究所 2020年公司以42.19元/股的价格净募集了13.07亿元，主要用于扩建光伏支架产 能（5.66亿元）和建设研发中心（0.80亿元）。超募资金中，有1.21亿元用于建设 印度贾什新能源私人有限公司，其余资金用于补充流动性。截至2024年4月，募投资金已投入11.31亿元，三个项目均已完工。2022年公司计划定向发行6073.86万股，募集资金不超过11.31亿元，主要用于投资光伏跟踪系统平行驱动器产能扩建项目、诉讼中信博新能源科技有限公司光伏配套产业园项目、西部跟踪支架生产及实证基地建设项目等光伏支架产能扩建，另外还有0.77 亿元用于建设研发实验室，截至2024年9月7日，发行申请已获得证监会同意批复。 表2.公司IPO募集资金使用情况 募集资金承诺投资额 项目名称 （亿元） 截至2024年4月募集资金投入额（亿元） 承诺投资 太阳能光伏支架生产基地建设项目5.664.04 项目 超募资金 江苏中信博新能源科技股份有限公司研发中心项目 江苏中信博在印度投资新建贾什新能源私人有限公司 0.800.74 1.210.94 补充流动资金5.405.59 合计13.0711.31 数据来源：公司公告，财通证券研究所 1.2支架业务收入快速增长，公司盈利能力回升明显 短期波动不改长期增长韧性，2022年以来量利持续向好。2019-2020年随着全球光伏需求高增，公司营收和利润快速增长。2021年，受到组件价格高企，以及国际物流费用上涨影响，全球地面电站装机延迟，公司销量也出现下滑。另一方面，上游钢材价格大幅上涨，公司利润也被压缩，同样呈现下滑。2022年以来市场环境回暖，公司2022年光伏支架出货量实现10.55GW，同比增长61.9%，此后呈现较强的增长韧性。 图3.经历2021年短暂下滑后，公司出货量快速增长 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 9.4 7.2 7.6 5.9 5.1 4.2 3.1 3.3 2.3 2.1 0.1 0.1 0.2 0.2 20202021202220232024H1 固定支架（GW）跟踪支架（GW）BIPV（GW） 数据来源：公司年报，公司半年报，财通证券研究所 图4.公司收入快速回升图5.公司归母净利润快速回升 7063.9 37.03 31.29 33.76 22.82 24.15 60 50 40 30 20 10 0 201920202021202220232024H1 营业收入（亿元）同比增速 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 3.45 201920202021202220232024H1 归母净利润（亿元）同比增速 800% 2.85 2.31 1.62 0.44 0.15 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% -200% 数据来源：wind，财通证券研究所数据来源：wind，财通证券研究所 得益于印度中东市场持续开拓，跟踪支架快速放量，整体毛利率止跌回升。2022年以前公司跟踪支架和固定支架收入占比较为接近，平均在50%左右，2023年跟踪支架业务大幅放量，同比增长124.2%至35.98亿元，主要得益于公司前期对印度和中东市场的不断耕耘和研发投入。毛利率方面，2021年起支架业务止跌回升，2024上半年跟踪支架和固定支架毛利率分别为20.57%、14.15%。 图6.2023年来公司跟踪支架业务快速放量（亿元）图7.公司支架业务毛利率逐步回升 4035.98 20.62 17.1 13.62 11.94 10.75 16.32 16.05 6.5 0.45 1.31 3.93 35 30 25 20 30% 25% 20% 15% 25.38% 14.93% 14.65% 13.91% 13.77% 19.96%20.57% 16