海外跟踪支架放量，业绩大超预期

投资要点 事件：公司2023年实现营业收入63.90亿元，同比增长72.59%；实现归母净利润3.45亿元，同比增长676.58%。2024Q1实现营业收入18.14亿元，同比增长122.47%；实现归母净利润1.54亿元，同比增长297.18%。 受益于中东、拉美、印度等海外市场放量，支架业务出货、收入大幅增长。公司依托于早期光伏支架纵向、横向一体化策略，规划全球化营销网络体系、搭建全球化供应链、研发创新产品及零部件带来降本增效能力等，紧抓行业机遇，在中东、拉美、印度等海外区域实现了支架业务快速增长，实现光伏支架业务营收规模大幅增长。2023年，公司光伏支架业务收入56.60亿元，同比上涨74.83%。其中固定支架收入20.62亿元，同比上涨26.34%；固定支架销量9.40GW，同比增长30.06%。跟踪支架收入35.98亿元,同比上涨124.13%；跟踪支架销量7.64GW，同比增长129.47%。2024Q1公司支架销量合计4.68GW，同比增长91.84%。其中，跟踪支架销量约3.82GW，，固定支架销量约0.86GW。 2024Q1支架销量以海外为主，境外交付光伏支架总量约3.6GW、国内交付光伏支架总量约1GW。 跟踪支架销售占比提升、垂直一体化降本，毛利率大幅提升。随着公司光伏支架系统产品及零部件研发创新，早期全球供应链布局产能贡献效应提升、采购模式优化及采购渠道拓展等降本增效方式不断促进，使光伏支架系统产品综合成本得到有效控制，同时随着海外大项目订单陆续交付，跟踪支架系统产品销量占比提升，叠加原材料价格趋稳、汇率波动等影响，公司支架系统毛利率稳步提升。2023年，固定支架毛利率16.94%，同比提升5.55pp；跟踪支架毛利率19.96%，同比提升6.19pp。2024Q1随着跟踪支架占比提升，公司实现综合毛利率20.79%，环比提升0.90pp。 连续两个季度创纪录交付后，在手订单依然充足。截至2024Q1末，公司在手订单合计约68亿元，其中跟踪支架约59亿元、固定支架约8亿元，其他业务约1亿元。在2023Q4、2024Q1连续两个季度收入创历史同期最好水平后，公司在手订单仍然饱满，保障全年收入高增长。随着公司收入体量增长，模效应逐渐体现，期间费用率大幅下降。2023年及2024Q1公司期间费用率分别为8.99%、9.57%，较上年同期分别下降1.27pp、1.45pp。此外，公司资产减值计提充分，2023、2024Q1计提各类减值（信用减值损失、资产减值损失）分别为1.69亿元、0.37亿元。 盈利预测与投资建议。我们预计公司24~26年归母净利润分别为7.01、8.84、10.80亿元，对应PE分别为20、16、13倍。公司作为跟踪支架出海龙头，受益于中东、拉美、印度等地区需求爆发；公司海外供应链优势明显，跟随中资EPC出海市占率有望稳步提升。给予公司24年25倍PE，对应目标价129元，维持“买入”评级。 风险提示：海外市场拓展风险，钢材等主要原材料价格波动风险，汇率变动风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：公司目前在手跟踪支架订单大部分与年内交付并确认收入，2024年跟踪支架出货15GW，随着国内跟踪支架渗透率提升及海外市场放量，公司跟踪支架出货保持快速增长，2025、2026年出货分别为20GW、25GW。固定支架出货保持稳定增长，假设2024~2026年出货量分别为10GW、12GW、15GW。 假设2：支架价格随着组件功率提升、大型化趋势略有下降。参考支架价格历史降幅，假设2024~2026年跟踪支架价格分别为0.45元/W、0.42元/W、0.40元/W，固定支架价格分别为0.21元/W、0.20元/W、0.19元/W。 假设3：原材料及运费保持稳定，随着公司镀锌产能逐步达产，回转减速器、控制箱、平行驱动器自制比例提升，公司生产成本稳步下降。假设2024~2026年跟踪支架毛利率保持20%左右，固定支架毛利率保持17%左右。 假设4：BIPV业务保持较快增长，结合市场发展及公司规划，假设2024~2026年BIPV业务收入分别为9亿元、12亿元、15亿元。BIPV业务以EPC总包模式为主，相应毛利率维持在10%。 基于以上假设，我们预测公司2024~2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 根据以上说明和假设，我们预计公司2024~2026年营业收入分别为98.30亿元、120.80亿元和144.30亿元，归母净利润分别为7.01亿元、8.84亿元、10.80亿元，对应PE分别为20、16、13倍。 我们选取电力设备新能源行业四家可比公司，2024年可比公司平均PE为24.80倍。中信博作为跟踪支架出海龙头，受益于中东、拉美、印度等地区需求爆发。我们给予公司2024年25倍PE估值，对应目标价129元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值情况