逆变器企业2024年半年度业绩综述：沙场秋点兵

证券研究报告 沙场秋点兵—— 逆变器企业2024年半年度业绩综述 证券分析师 张之尧投资咨询资格编号：S1060524070005 皮秀投资咨询资格编号：S1060517070004 电力设备及新能源强于大市（维持） 2024年9月11日 请务必阅读正文后免责条款 要点总结 光储逆变器企业上半年业绩同比下降，Q2环比改善明显。光储逆变器企业2024H1业绩出炉，我们选取其中有代表性的11家企业进行综合分析。上半年，国内光储逆变器企业营收与净利润同比整体下降，一方面由于2023年营收与利润基数较大，另一方面由于欧洲分布式光储需求下降和库存积压、南非户用光储需求减少等因素影响。第二季度，光储逆变器企业营收回暖明显，盈利环比改善，11家样本企业中，11家Q2营收均环比正增长， 10家归母净利润环比正增长，除了季节性因素外，主要由于新兴市场大储和户用光储需求的快速增长、以及欧洲逆变器去库存的推进。我们根据公司业务布局情况，将11家样本公司分为“大储与光伏电站逆变器”、“分布式光储”和“微型逆变器”三组，分别进行业务梳理和业绩回顾。 大机：盈利环比向上，大光伏、海外大储引领增长。业内通常将大功率光伏、储能逆变器及大储系统概称为“大机”。大机环节主要参与者通常同 时布局光、储产品，但业务布局和商业模式各有不同。我们选取阳光电源、上能电气、阿特斯、科华数据、盛弘股份5家企业作为大机环节的代表 性企业。第二季度，大机环节参与者营收和净利润环比均呈现正增长。分业务板块来看，主要参与者的大型光伏逆变器营收整体增长，主要受益于印度、中东等市场需求的增长；同时毛利率基本稳定。主要参与者的大储业务呈现一定分化，阳光电源大储营收同比略降，但储能业务毛利率达40%，盈利能力强；阿特斯大储营收大增2300%以上，表现突出。 分布式：储能逆变器维持高毛利，电池包贡献增量。分布式光储参与者业务模式相似，通常自主掌握逆变器技术，布局光储逆变器及储能电池等多款产品，实现渠道复用。我们选取德业股份、锦浪科技、固德威和艾罗能源四家企业作为分布式光储代表性企业。业务布局来看，德业、艾罗更侧重储能，新能源业务布局以海外为主；锦浪、固德威更侧重光伏组串式逆变器，业务布局兼顾国内外。德业股份、锦浪科技上半年业绩较大程度受 益于亚非拉新兴市场增长；固德威、艾罗能源海外业务以欧洲为主，正积极拓展新兴市场。第二季度，锦浪科技净利润环比增幅较大（1500%以上），德业股份、艾罗能源净利润环比分别增长85%和103%，盈利整体改善。分业务板块来看，参与者光、储逆变器营收整体同比下降，组串式逆变器营收端呈现较好增势，储能逆变器毛利率水平较高；储能电池业务营收呈现增长，为参与者贡献新的业绩增量。 微逆：营收回暖、毛利率稳定，阳台微储潜力好。我们选取以微型逆变器为主业的禾迈股份、昱能科技两家企业作为微逆环节的代表性企业，回顾其上半年业绩情况。业务结构来看，上半年两家企业微逆+关断器营收占比均在75%以上，业绩贡献最主要的区域均为欧洲。昱能科技布局了国内工商储业务，上半年贡献了较大的营收增量。上半年，两家企业归母净利润均同比下降，主要受欧洲市场需求同比下滑的影响，但Q2净利润环比 已出现明显改善。欧洲货币政策宽松预期、去库存的加速、以及阳台光伏场景的兴起，有望带动微逆需求回暖。此外，阳台光伏的兴起也同时催生了阳台微储场景，参与者积极推出阳台微储新品，未来有望贡献增量。 投资建议：光储逆变器业绩呈现回暖，优选海外大储、新兴市场户储、微逆等赛道表现突出的企业。推荐：光储大机出海龙头、盈利能力领先的阳光电源；户储新兴市场实力强劲、盈利能力优良的德业股份。建议关注：国产微逆领军者，有望受益于欧洲市场回暖和阳台场景兴起的禾迈股份；组串式逆变器老牌领先企业，受益新兴市场爆发的锦浪科技。 风险提示：1.各市场需求增长不及预期的风险。2.全球市场竞争加剧的风险。3.市场限制政策收紧的风险。 2 目录CONTENTS 一、光储逆变器H1业绩概览：二季度营收、盈利环比改善 二、大机：盈利环比向上，大光伏、海外大储引领增长 三、分布式：储能逆变器维持高毛利，电池包贡献增量 四、微逆：营收回暖、毛利率稳定，阳台微储潜力好 五、投资建议及风险提示 3 •光储逆变器企业上半年业绩同比下降，Q2环比迎来改善。我们选取光储逆变器板块具有代表性的11家公司进行分析。 •24H1：2024年上半年，国内光储逆变器企业业绩整体承压。11家样本企业中6家营收同比下降，8家净利润同比下降，一方面由于 2023年营收与利润基数较大，另一方面也由于欧洲分布式光储需求下降和库存积压、南非户用光储需求减少等因素影响。 •24Q2：第二季度，光储逆变器企业营收回暖明显，盈利环比改善。单季度营收来看，11家样本企业中，7家企业Q2营收同比正增长，11家样本企业Q2营收均呈现环比正增长；单季度归母净利润来看，5家归母净利润同比正增长，数量不到一半，但10家归母净利润环比正增长，除了季节性因素外，主要由于新兴市场大储和户用光储需求的快速增长、以及欧洲逆变器去库存的推进。 光储逆变器主要参与者半年报业绩情况 资料来源：wind，平安证券研究所 组串 户储 微逆 大机 （大储/集中式/大组串） 亮点市场 印度、巴基斯坦、巴西 东南亚、巴基斯坦、欧洲、 乌克兰 欧洲、巴西 中东（沙特）、美国 增长逻辑 •印度： 大电站装机规划+户用光 伏强力补贴+ALMM抢装 •巴基斯坦： 电力供需缺口+输电设施 薄弱+光伏降价刺激需求 •巴西： 降息+光伏降价刺激装机 需求 东南亚： 供电缺口+电网薄弱；光 储产业链降价、国内企业出海进行市场教育，刺激需求端高增 •巴基斯坦： 电价高涨+停电+户用光伏 净计量退出 •欧洲： 去库已结束；6月降息后， 参与者有望停止观望，推动需求恢复 •乌克兰： 战后居民恢复供电需求+ 政府强力补贴 •欧洲： 德国800W免审批，阳台 光伏场景兴起 •巴西： 降息刺激光伏装机，微逆 持续渗透 •中东： 能源转型诉求下，当局自上而下推动光伏电站装机；电网薄弱需高比例配储，大储项目部署加快。 •美国： 能源转型需求持续推动，上半年大储装机4.2GW，同比+136%； 高壁垒市场，竞争格局优于国内。 核心标的 德业股份、锦浪科技 德业股份、艾罗能源 禾迈股份、昱能科技、德业股份 阳光电源、阿特斯、上能电气 资料来源：东盟能源中心，各国政府官网，南方能源观察，一带一路能源合作网，PV-tech，InfoLink，平安证券研究所 目录CONTENTS 一、光储逆变器H1业绩概览：二季度营收、盈利环比改善 二、大机：盈利环比向上，大光伏、海外大储引领增长 三、分布式：储能逆变器维持高毛利，电池包贡献增量 四、微逆：营收回暖、毛利率稳定，阳台微储潜力好 五、投资建议及风险提示 6 •我们选取阳光电源、上能电气、阿特斯、科华数据、盛弘股份5家企业作为大储与光伏电站逆变器（“大机”）环节的代表性企业。 •逆变器环节主要参与者通常同时布局光伏和储能业务，其中大型光储、分布式光储的参与者存在一定差别。大功率光储产品包 括大储逆变器、大型储能系统，以及用于光伏地面电站的集中式逆变器和大功率组串式逆变器，业内通常概称为“大机”。 •大机环节产品和渠道壁垒相对较高，业务模式以toB或toG为主，主要参与者需要具备大功率产品的研发能力，同时需具有大型项目案例积累、对电网有深厚理解，有提供完整服务的能力。 •我国上市公司中，阳光电源是大型光伏逆变器和大储系统环节全球领先的企业；上能电气、科华数据在国内大型光伏逆变器环节竞争实力突出，同时将业务拓展至储能板块及海外市场；阿特斯主营光伏组件，深耕海外光伏市场多年，海外大储业务快速发展；盛弘股份覆盖电动汽车充电桩和储能变流器两大主业，积极拓展海外业务。我们选取上述五家企业作为大储与光伏电站 逆变器（“大机”）环节的代表性企业，对其上半年业绩进行回顾。 光储大机环节主要参与者半年报业绩情况 资料来源：wind，平安证券研究所 光储大机环节主要参与者业务构成 其他,11.6, 4% 储能系 其他,0.4,2% 储能双向变流器 光伏系统, 16.6,7% 其他,7.2,3% 其他,0.3,1% 主营构成（2024H1） 单位：亿元，% 统,78.2, 25% 光伏逆变器等电力及储能系统集成, 智慧电能产品, 5.7,15% 电子转换设备, 130.9,42% 5.1,26% 储能系统, 40.8,19% 数据中心产品, 5.8,16% 其他,1.6, 11% 电能质量 设备,2.5, 18% 电动汽车 充电桩, 5.6,39% 新能源投资 开发,89.6, 29% 光伏逆变器, 13.8,72% 光伏组 件,155.0, 71% IDC服务, 6.1,16% 新能源 产品, 19.3, 52% 新能源电能变换 设备,4.7,32% 公司名称阳光电源上能电气阿特斯科华数据盛弘股份 储能业务模式及披 “储能系统”。储能产品涵盖 “储能双向变流器及储能系统 集成”。包括储能变流器、储 名称为“光伏储能系统”，但 这部分口径仅为储能系统，包 括大型储能系统业务及储能系 “新能源产品”。含储能逆变 器、储能系统及光伏逆变器， “新能源电能转换设备”。包 括但不限于模块化储能变流器、 露口径 大储、工商业、户用解决方案， 直流变换器、逆变升压一体舱 以大储为主。 能系统。据公司半年报，公司 第三方储能PCS市场地位领先。 统产品销售。具体商业模式包 括工程承包、系统集成、产品 销售、运维和增值服务等。 合并披露。储能业务占新能源 业务的比重较大。 以及预制柜式及箱式半集成储 能系统等设备。 2024H1储能营收/ 亿元 78.2 5.1 40.8 19.3 4.7 2024H1储能板块毛 利率/% 40.1% 22.7% 23.3% 16.9% 30.0% 光伏逆变器业务模 式及披露口径 “光伏逆变器等电力电子转换设备”，含风能变流器（较 少）。光伏逆变器涵盖集中式、组串式，主要用于地面电站。 “光伏逆变器”，主要为集中式光伏逆变器及组串式光伏逆变器。 “光伏系统产品收入”，产品包括光伏逆变器及系统(含户用系统)，主要覆盖工商业和户用 分布式场景。 “新能源产品”合并披露（见 上）。 - 2024H1光伏逆变器 营收/亿元 130.9 13.8 16.6 - - 2024H1光伏逆变器 板块毛利率/% 37.6% 22.5% -9.5% - - 资料来源：公司公告，wind，平安证券研究所 注：为了显示清晰，除了光储业务及单项营收占比10%以上的业务板 块，其他业务相关收入加总显示为“其他”板块。 •横向比较：阳光电源、阿特斯海外业务占比较高。2024年上半年，阿特斯境外营收占比76.92%，阳光电源境外营收占比43.44%，境外业务占比高于其他3家可比企业。 •纵向比较：上能电气、阿特斯境外业务占比快速增长。2024年上半年，上能电气境外营收占比24.65%，较2023年同期 光储大机环节主要参与者区域市场布局 公司名称光储逆变器区域市场布局 •公司光伏逆变器远销全球170多个国家和地区，上半年加码布局欧洲、 阳光电源美洲、澳洲、中国渠道市场； •公司储能系统广泛应用在欧洲、美洲、中东、亚太等成熟电力市场。 •近年来，公司努力拓展海外渠道，目前已经完成包括美国、欧洲、 （10.12%）大幅增加，主要由于公司在印度、中东市场的光伏逆变器业务取得较大增长。2024年上半年，阿特斯境外营收占比76.92%，较2023年同期（72.27%）有所上升，主要由于海外储能业务快速增长。 上能电气 印度、中东、非洲、南美、东南亚、中亚等全球主要光伏市场的布局。2024年上半年海外业务收入同比增长115.46%，公司在印度、中东市场的