基于2024年Q4与2023年Q4流动性环境的异同分析：应对银行间流动性和同业存单行情抱有信心

核心观点与关键数据

• 市场担忧与应对：市场担忧2024年Q4出现类似2023年Q4的资金属性收敛导致同业存单利率上行的情形，但报告认为在货币政策新框架下，央行净买入国债将持续减轻商业银行负债压力，应对银行间流动性和同业存单行情抱有信心。
• 定价框架：研判同业存单利率走势的关键在于预判资金属性（如R007）和预期属性（如商业银行资产负债情况），两者均与商业银行自身相关。
• 历史复盘：2023年Q4同业存单利率回调主要由资金属性主导，R007中枢上移推动利率走高；2022年Q4则由预期属性主导，同业存单利率随10年期国债利率上冲。
• 当前积极变化：
  • 美联储降息：美联储9月开启降息周期，人民币汇率压力大幅缓解，央行货币宽松面临的汇率压力远低于2023年Q4（逆周期因子发力程度从1100基点降至70基点，CNH HIBOR从3.60%降至1.59%）。
  • 货币政策支持：央行货币政策依然是“支持性”的，年内MLF到期需以低成本续作，2024年国庆前或有25-50bp降准落地。
  • 政府债券压力：当前政府债券净缴款压力明显小于2023年同期（2023年10月特殊再融资债发行和增发国债均属预期外，2024年发行进度正常）。
  • 央行新框架：央行净买入国债将持续减轻商业银行负债压力，但市场对此认知不足，该方式优于MLF和降准，利率低于同业存单近35bp。
• 同业存单报备额度：年内修改同业存单报备额度的概率偏低，因备案额度非绝对约束，且同业负债占比仍有空间，商业银行更倾向于提高同业存款报价。
• 风险提示：美联储降息不及预期，城农商行金融市场业务监管力度上升。

研究结论

• 当前流动性环境较2023年Q4有四点积极变化，尤其是央行净买入国债将缓解商业银行负债压力，市场对此认知需提升。
• 同业存单利率短期内或受资金属性和预期属性共同影响，但长期看央行新框架将提供流动性支持，避免类似2023年Q4的资金收敛风险。
• 修改同业存单报备额度的实操性偏低，商业银行更倾向于提高同业存款报价。