2024年中报点评：业绩有所承压，期待绿电盈利改善

公司研究 证券研究报告 发电及电网2024年09月10日 三峡能源（600905）2024年中报点评 业绩有所承压，期待绿电盈利改善 推荐下调） 目标价：4.91元 当前价：4.09元 华创证券研究所 证券分析师：霍鹏浩 邮箱：huopenghao@hcyjs.com执业编号：S0360524030001 公司基本数据 总股本(万股)2,862,125.92 已上市流通股(万股)2,858,585.66 总市值(亿元)1,170.61 流通市值(亿元)1,169.16 资产负债率(%)69.84 每股净资产(元)2.95 12个月内最高/最低价4.93/4.09 市场表现对比图(近12个月) 2023-09-11~2024-09-09 1% -4% -10% 23/09 -16% 23/11 24/0224/0424/0624/09 三峡能源 沪深300 相关研究报告 《三峡能源（600905）2023年半年报点评：成本上涨拖累业绩，项目储备充裕保障公司成长性》 2023-09-01 《三峡能源（600905）2022年报&2023年一季报点评：储能、抽蓄不断开拓，风光装机增长可期 2023-05-04 《三峡能源（600905）2022年三季报点评：发电量同比维持高增，后续催化可期》 2022-10-30 事项： 公司2024H1由于新增项目投产发电、总装机容量较上年同期有所增加，发电量较上年同期增长28.58%。2024H1实现归属于上市公司股东的净利润40.38亿，同比下降10.58%。 评论： 装机方面：2024H1公司累计装机达到4137万千瓦，其中风电/光伏装机分别为1962/2058万千瓦，风电、光伏的装机市场份额为4.20%/2.88%。2024上半年风电/光伏新增装机分别为20.8/75.84万千瓦。发电方面：2024年上半年公司发电量合计361.18亿千瓦时，同比+28.58%，其中风电/光伏/水电发电量分 别为230.58/126.18/2.57亿千瓦时，同比+12.04%/+73.28%/+27.23%，得益于光伏装机的快速增长发电量高增，同时今年上半年来水改善明显，水电发电量提升明显。 后续在建项目规模可观。根据中报披露数据来看，报告期末在建项目的计划装机容量分别为风电551.14万千瓦/光伏1334.56万千瓦/抽水蓄能360万千瓦，在建项目计划装机容量合计2347.70万千瓦（包含独立储能102万千瓦）。目前公司在建储备项目规模可观，投产后将对公司业绩形成更强的支撑。 短期绿电收益有扰动，期待长期收益率明确之后的价值重估。从中报披露的利用小时数来看，2024年上半年风电的利用小时数为1243小时，较上年减少10小时；光伏的利用小时数为693小时，较上年减少12小时，除了风光资源的 差异，快速扩张的装机规模亦对消纳形成了的较大挑战，对电量形成了一定的影响。同时在电力市场化改革的背景下，由于风光出力的不稳定性，年度中长期交易及现货也对电价形成了一定挑战。电量与电价的双重影响使得目前风光电站的收益率承压，后续期待绿电的环境溢价被定价之后项目收益率能出现提升。 投资建议：由于绿电行业目前面临一定困境，对盈利预测做出调整。预计公司2024-2026年归母净利分别将达80/87/98亿，同比增长+11.8%/+7.8%/+13.5%根据可比公司24年平均PE14.5x，由于三峡能源是全国性的新能源运营商龙 头，且有三峡集团的背景加持，在未来的发展中将继续保持较大优势，作为龙头应享有溢价，给予公司24年17.5xPE（20%估值溢价），目标市值1405亿元，较当前市值1171亿有20%上浮空间，下调目标价至4.91元，调整为“推荐”评级。 风险提示：产业政策重大变化；风电及光伏装机不及预期；应收账款风险等。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入(百万) 26,485 32,453 36,164 39,841 同比增速(%) 11.2% 22.5% 11.4% 10.2% 归母净利润(百万) 7,181 8,028 8,652 9,824 同比增速(%) 0.4% 11.8% 7.8% 13.5% 每股盈利(元) 0.25 0.28 0.30 0.34 市盈率(倍) 16 15 14 12 市净率(倍) 1.4 1.3 1.2 1.2 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年9月9日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 5,100 5,389 4,926 3,894 营业收入 26,485 32,453 36,164 39,841 应收票据 44 109 151 209 营业成本 11,885 15,858 18,004 19,396 应收账款 36,674 39,161 44,664 49,303 税金及附加 200 245 279 299 预付账款 3,810 8,338 6,364 7,462 销售费用 0 0 0 0 存货 353 353 426 475 管理费用 1,940 2,272 2,531 2,789 合同资产 0 0 0 0 研发费用 17 21 24 26 其他流动资产 1,492 2,293 2,481 2,633 财务费用 3,955 4,542 5,030 5,563 流动资产合计 47,473 55,643 59,012 63,976 信用减值损失 -553 -600 -600 -600 其他长期投资 2,499 2,499 2,499 2,499 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 17,400 17,400 17,400 17,400 公允价值变动收益 9 9 9 9 固定资产 160,370 200,032 217,309 228,529 投资收益 715 800 800 800 在建工程 52,988 77,988 97,988 112,988 其他收益 284 284 284 284 无形资产 5,328 5,716 6,238 6,808 营业利润 8,991 10,055 10,837 12,309 其他非流动资产 25,649 25,660 25,674 25,666 营业外收入 140 140 140 140 非流动资产合计 264,234 329,295 367,109 393,890 营业外支出 114 114 114 114 资产合计 311,708 384,938 426,121 457,867 利润总额 9,018 10,081 10,864 12,336 短期借款 592 592 592 592 所得税 748 836 901 1,023 应付票据 1,560 4,375 4,930 4,369 净利润 8,270 9,246 9,963 11,313 应付账款 24,905 38,240 43,787 44,775 少数股东损益 1,089 1,217 1,312 1,490 预收款项 26 32 36 39 归属母公司净利润 7,181 8,028 8,652 9,824 合同负债 219 269 300 330 NOPLAT 11,897 13,411 14,576 16,415 其他应付款 2,765 2,765 2,765 2,765 EPS(摊薄)（元） 0.25 0.28 0.30 0.34 一年内到期的非流动负债14,069 14,069 14,069 14,069 其他流动负债 2,604 3,347 3,763 4,082 主要财务比率 流动负债合计 46,741 63,689 70,241 71,021 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 133,670 181,500 207,047 227,644 成长能力 应付债券 5,082 5,082 5,082 5,082 营业收入增长率 11.2% 22.5% 11.4% 10.2% 其他非流动负债 30,729 30,729 30,729 30,729 EBIT增长率 -0.6% 12.7% 8.7% 12.6% 非流动负债合计 169,482 217,312 242,859 263,455 归母净利润增长率 0.4% 11.8% 7.8% 13.5% 负债合计 216,223 281,001 313,100 334,477 获利能力 归属母公司所有者权益 82,529 88,325 94,481 101,615 毛利率 55.1% 51.1% 50.2% 51.3% 少数股东权益 12,956 15,612 18,540 21,776 净利率 31.2% 28.5% 27.6% 28.4% 所有者权益合计 95,485 103,937 113,021 123,390 ROE 8.7% 9.1% 9.2% 9.7% 负债和股东权益 311,708 384,938 426,121 457,867 ROIC 5.5% 5.0% 4.9% 5.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 69.4% 73.0% 73.5% 73.1% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 192.8% 223.2% 227.9% 225.4% 经营活动现金流14,417 32,978 30,255 25,318 流动比率 1.0 0.9 0.8 0.9 现金收益21,854 24,504 28,254 31,283 速动比率 1.0 0.9 0.8 0.9 存货影响 -131 0 -73 -49 营运能力 经营性应收影响 -10,628 -7,696 -4,008 -6,141 总资产周转率 0.1 0.1 0.1 0.1 经营性应付影响 3,502 16,948 6,552 780 应收账款周转天数 431 421 417 425 其他影响 -180 -778 -469 -555 应付账款周转天数 722 717 820 822 投资活动现金流 -41,005 -74,356 -49,326 -39,243 存货周转天数 9 8 8 8 资本支出 -51,140 -75,765 -51,061 -41,196每股指标(元) 股权投资-919 0 0 0 每股收益 0.25 0.28 0.30 0.34 其他长期资产变化11,054 1,409 1,735 1,953 每股经营现金流 0.50 1.15 1.06 0.88 融资活动现金流20,988 41,668 18,607 12,894 每股净资产 2.88 3.09 3.30 3.55 借款增加 28,688 47,830 25,547 20,597估值比率 股利及利息支付 -6,446 -7,454 -8,165 -9,124 P/E 16 15 14 12 股东融资 1,238 1,238 1,238 1,238 P/B 1 1 1 1 其他影响 -2,492 54 -13 183 EV/EBITDA 13 11 10 9 资料来源：公司公告，华创证券预测 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 cai