天风：存量房贷利率联合解读-20240910

住建部主管媒体中国房地产报9月7日发布社评文章称“对于存量房贷利率的下调，从2022年10份开始，基于房地产形势和市场调研，我们持续发出调整的呼吁，时至今日，我们依然认为，非常时期，当用非常之策，改变市场预期，我们就能用时间换空间，早日走出需求不足的局面”。天风研究固收、宏观、房地产等团队为您联合解读。 相关报告 【固收】存量房贷利率调整怎么看？ 【宏观】存量房贷利率下调的空间、路径与影响 【房地产】短期聚焦“金九银十”需求韧性及政策情绪催化 【固收】存量房贷利率调整怎么看？ 我们认为，结合今年最新的房贷政策和利率变化，再度调降存量房贷利率可能性确实存在。 调多少？影响多大？ 一是按照央行公布的前期存量房贷利率4.27%，压缩至今年二季度新增住房贷款加权平均利率3.45%，则可以压缩82bp，对应每年减少借款人利息支出约3100亿元。 另一种测算方法是基于交行2024年中报，2024年上半年存量中长期个人贷款年化平均收益率约为4.0%，降至新增房贷加权平均利率3.45%，约压缩55bp ，对应每年减少借款人利息支出约2100亿元。 对市场影响怎么看？ 2023年8月调降存量房贷利率前后，叠加了资金、政府债供给等多重因素，事后来看，调降存量房贷利率对债市的影响可能有限。 央行明确存量房贷调整是7月14日，权益市场地产指数从7月中旬开始对此展开交易，一直延续到8月初，随后市场预期回落；8月31日央行公布正式通知，包括后续进一步的地产增量政策，但是权益市场并未进一步展开交易。 从市场预期层面考虑，虽然调降存量房贷利率确实是让利于民，但是平均到每户金额相对有限，很难因为存量房贷利率下降而带动居民部门的有效需求，更何况存量调降并不意味着增量，对于地产需求增量影响预计也有限。 从机构行为角度考虑，存量房贷利率调降，一定程度上影响银行存量业务，可能进一步加大资产荒和利润荒。 进一步考虑2023年调降存量房贷利率的实际影响，我们预计对债市负面影响有限。至于市场关注调降存量房贷利率叠加降息对于债市的或有利好，我们认为还需要结合央行常态化监管和曲线管理加以考虑。 风险提示：政策超预期、相关测算可能存在偏误、市场走势存在不确定性。 【宏观】存量房贷利率下调的空间、路径与影响 当前存量房贷平均利率或在4.21%左右，2024年二季度新发房贷利率为3.45% ，两者之间的差值在76BP左右。其中，35BP是“临时利差”（今年5年期LPR已经累计降息35bp），在2025年初随着政策利率修正跟随调整。剩余41BP可以认为是“加点利差”，是后续最大的调降空间。 考虑到要保护银行净息差，我们认为调降10-20BP的可能性更大。 理论上，存量房贷利率调降直接减少了存量房贷客户的利息支出，增加了居民可支配收入，利息节约可能减缓居民的提前还贷，并对消费会形成一定提振。 但也要看到，在缺乏高息资产的情况下，下调存量房贷利率可能并不能阻止居民提前还贷。 如果下调存量房贷利率，对资本市场意味着什么？ 从维持银行净息差的角度，如果央行下调了存量房贷的“加点利差”，那么央行也需要降息来稳住银行的负债端。 降房贷利率对债券市场的影响路径或有两条，一是在净息差已经较窄、经济弱增长的情况下，央行可能通过调降政策利率等方式缓和银行负债端压力，进而为房贷利率下调创造空间。降息预期对债券形成直接利好。二是房贷作为优质资产，随着房贷利率下调，债券在银行端的性价比优势会进一步提高。这会提高国债对银行的吸引力。 风险提示：房贷政策落地情况有待进一步观察，货币政策情况超预期，房地产市场变动超预期。 【房地产】短期聚焦“金九银十”需求韧性及政策情绪催化 伴随2024年地产中报披露结束，我们认为市场短期或重新回归“政策博弈”及“基本面交易”双线交易轨道： 1）政策端：短期聚焦降息、存量房贷利率调整及收储等对板块的情绪性催化 。住建部主管媒体中国房地产报9月7日发布社评文章称“对于存量房贷利率的下调，从2022年10份开始，基于房地产形势和市场调研，我们持续发出调整的呼吁，时至今日，我们依然认为，非常时期，当用非常之策，改变市场预期，我们就能用时间换空间，早日走出需求不足的局面。”我们认为，参考历史上2008年房贷利率申请七折优惠利率的举措，现阶段存量房贷利率下调存在可能 。若未来伴随存量利率下调，推行不同金融机构间“转按揭”，我们预计将加速落实贷款利率下调，更快遏制“提前还贷”现象发生，促进居民消费动力回升。银行端，除1）净息差压力外，2）转按揭可能造成的银行间竞争加剧或影响银行业利润，3）房价下滑涉及的贷款价值重估等因素，或均对存量房贷利率下调幅度及转按揭推行与否及其具体形式产生影响。从行业受益逻辑看，利好居民现金流及改善型需求的购房信心和能力更趋稳定，但整体来看，链条传导至价格端及开发商环节的节奏或较慢，需求改善及基本面反转仍较倚赖宏观经济改善及房价企稳。但从交易角度，不排除短期受到如降息、存量房贷利率下调等潜在政策利好空间影响，板块政策博弈行情机会提升。 2）基本面：短期关注未来两月一定基数压力下的新房需求韧性。8月成交同比 跌幅较上月扩大9pct，前8月成交累计同比-34%，降幅较上月收窄1.24pct。我们认为，8月基本面表现略低于预期（22、23年8月百强房企操盘额环比均基本持平），除需求整体较低迷外，或主要因6、7月存在“517”政策带来的需求脉冲效应，8月起政策影响渐退。展望9-10月，因23年8月后存在“认房不认贷”等较强政策推动，而今年政策已前置释放，基本面或再度面临一定同比基数压力。但我们认为，得益于过往政策累计效应、叠加增量端诸如降息等“降成本”举措预期仍存，行业销售降速收窄、绝对值环比趋稳的态势或能延续。从交易角度，我们认为悲观预期已在板块估值中较为充分体现，顺周期地产股弹性空间较大，建议逢低关注。 风险提示：行业信用风险蔓延；行业销售下行超预期；因城施策力度不及预期 。