在手订单维持高位，“跟随并赢得分子”战略持续推进

证券研究报告|2024年09月09日 核心观点公司研究·财报点评 2024H1营收保持稳健，利润同比下滑。2024H1公司实现营收85.74亿元 （+1.0%，剔除新冠项目收入+7.7%），归母净利润14.99亿元（-33.9%）IFRS经调整净利润25.4亿元（-13.0%）。费用结构保持稳健，2024H1销售费用率2.6%（+1.4pp），管理费用率9.0%（+1.0pp），财务费用率0.8% （-0.1pp）。 “跟随并赢得分子”战略持续推进，在手订单维持历史高位。2024年上半年，公司新签项目61个（+32.6%），其中包括9个“赢得分子”项目。截 至2024年6月30日，公司共有78个“赢得分子”项目，在手订单达201.05 亿美元，与去年同期基本持平。项目数稳定增长，截至2024年6月30日， 公司进行中的总项目数达到742个（+21.0%），生物研发管线全面扩张， 其中单克隆抗体项目316个（+13.7%）、双特异抗体及多特异抗体项目123 个（+17.1%），抗体偶联药物项目167个（+51.8%），融合蛋白项目76 个（+13.4%），其他蛋白项目37个（+8.8%），疫苗项目23个（+21.1%）。 全球战略布局升级，助推国际业务拓展。2024年上半年，公司在全球范围内进行战略性投资。1）美国新泽西：增加2000L原液产能，加强临床制剂和原液生产能力。2）爱尔兰敦多克：成功完成首个PPQ项目。3）中国杭州：MFG20设施正式落成，并引入三组5000升一次性生物反应器。4）中国无锡：DP2和DP5设施在今年上半年首次成功完成FDA的上市前检查。全球战略的布局升级进一步巩固了公司作为全球领先生物药CDMO服务提供者的地位。 药物发现技术与生产技术加速突破。2024年上半年各技术平台均取得了重要进展。1）CD3/WuXiBodyTM和WuXiUPTM平台：成功构建生产了CN201分子，该分子是潜在同类最佳的CD3xCD19抗体。2）下一代生产工艺平台WuXiUITM：将蛋白产量提升3-6倍，进一步提升了生产效率和成本效益。 风险提示：地缘政治风险；景气度下行风险；行业竞争加剧风险。 投资建议：“跟随并赢得分子”战略持续推进，在手订单维持高位，维持2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润38.23/44.83/53.21亿元，同比增速12.4%/17.3%/18.7%。公司全球产能布局逐步完善，为业绩增长奠定坚实基础，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 15,269 17,034 18,145 20,852 24,129 (+/-%) 48.4% 11.6% 6.5% 14.9% 15.7% 净利润(百万元) 4420 3400 3823 4483 5321 (+/-%) 30.5% -23.1% 12.4% 17.3% 18.7% 每股收益（元） 1.04 0.80 0.90 1.05 1.25 EBITMargin 30.2% 25.0% 23.4% 24.9% 26.3% 净资产收益率（ROE） 12.6% 8.4% 8.7% 9.2% 9.9% 市盈率（PE） 12.7 16.5 14.7 12.5 10.6 EV/EBITDA 15.3 16.1 10.3 9.2 8.2 市净率（PB） 1.60 1.39 1.27 1.16 1.04 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 医药生物·生物制品 证券分析师：彭思宇证券分析师：张佳博0755-81982723021-60375487 pengsiyu@guosen.com.cnzhangjiabo@guosen.com.cnS0980521060003S0980523050001 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价11.34港元 总市值/流通市值47099/47099百万港元 52周最高价/最低价52.45/10.14港元 近3个月日均成交额527.93百万港元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《药明生物（02269.HK）——2023年年报点评-全年收入保持稳健，非新冠项目持续发力》——2024-04-02 《药明生物（02269.HK）--2023年中报点评-剔除新冠项目收入同比增长59.7%，临床及商业化阶段项目持续加速》——2023-09-19 药明生物（02269.HK）--2024年半年报点评 在手订单维持高位，“跟随并赢得分子”战略持续推进 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 2024H1营收保持稳健，利润同比下滑。2024H1公司实现营收85.74亿元（+1.0%，剔除新冠项目收入+7.7%），归母净利润14.99亿元（-33.9%），IFRS经调整净利润25.4亿元（-13.0%）。费用结构保持稳健，2024H1销售费用率2.6%（+1.4pp），管理费用率9.0%（+1.0pp），财务费用率0.8%（-0.1pp）。 图1：药明生物营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：药明生物归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：药明生物毛利率、净利率变化情况图4：药明生物三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 “跟随并赢得分子”战略持续推进，在手订单维持历史高位。2024年上半年，公司新签项目61个（+32.6%），其中包括9个“赢得分子”项目。截至2024年6 月30日，公司共有78个“赢得分子”项目，在手订单达201.05亿美元，与去 年同期基本持平。项目数稳定增长，截至2024年6月30日，公司进行中的总项 目数达到742个（+21.0%），生物研发管线全面扩张，其中单克隆抗体项目316 个（+13.7%）、双特异抗体及多特异抗体项目123个（+17.1%），抗体偶联药 物项目167个（+51.8%），融合蛋白项目76个（+13.4%），其他蛋白项目37 个（+8.8%），疫苗项目23个（+21.1%）。 表1：药明生物进行中的项目情况 2022 2023 2024H1 综合项目总数 588 698 742 按阶段划分： 临床前项目 339 339 359 临床I期项目 203 203 224 临床II期项目 81 81 87 临床III期项目 51 51 56 商业化项目 24 24 16 按生物药产品划分： 单克隆抗体 274 308 316 双特异抗体、多特异抗体 99 114 123 抗体偶联药物 94 143 167 融合蛋白 69 72 76 其他蛋白 32 36 37 疫苗 20 25 23 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理注：数据截至2024年6月30日 图5：药明生物在手订单金额变化情况（单位：亿美元）图6：药明生物2018-2024H1年“赢得分子”项目新增情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 全球战略布局升级，助推国际业务拓展。2024年上半年，公司在全球范围内进行战略性投资。1）美国新泽西：增加2000L原液产能，加强临床制剂和原液生产能力。2）爱尔兰敦多克：成功完成首个PPQ项目。3）中国杭州：MFG20设施正式落成，并引入三组5000升一次性生物反应器。4）中国无锡：DP2和DP5设施在今年上半年首次成功完成FDA的上市前检查。全球战略的布局升级进一步巩固了公司作为全球领先生物药CDMO服务提供者的地位。 图7：药明生物各地区营业收入情况（单位：亿元） 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 药物发现技术与生产技术加速突破。公司自主研发的双特异性抗体平台WuXiBodyTM持续获得全球认可，截至2024年6月30日，共有47个项目达成对外合作，其中：4个项目进入临床I期，5个项目处于CMC阶段，3个项目处于PCC阶段。此外，2024年上半年各技术平台均取得了重要进展。1）CD3/WuXiBodyTM和WuXiUPTM平台：成功构建生产了CN201分子，该分子是潜在同类最佳的CD3xCD19抗体。2）下一代生产工艺平台WuXiUITM：将蛋白产量提升3-6倍，进一步提升了生产效率和成本效益。 图8：WuXiBodyTM项目进展情况图9：WuXiBodyTM项目合作情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：“跟随并赢得分子”战略持续推进，在手订单维持高位，维持2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润38.23/44.83/53.21亿元，同比增速12.4%/17.3%/18.7%。公司全球产能布局逐步完善，为业绩增长奠定坚实基础，维持“优于大市”评级。 表2：可比公司估值表 代码公司简称 2024/09/06 总市值 EPSPEROEPEG 投资评级 股价 亿元 23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E （23A） （24E） 02269.HK 药明生物 11.06 459 0.82 0.92 1.08 1.28 12.6 11.2 9.5 8.0 8.43 0.7 优于大市 603259.SH 药明康德 38.80 1,102 3.30 3.18 3.63 4.14 11.8 12.2 10.7 9.4 17.43 1.6 优于大市 002821.SZ 凯莱英 60.84 217 6.17 3.24 4.06 5.10 9.9 18.8 15.0 11.9 12.98 (3.0) 无评级 300759.SZ 康龙化成 19.37 312 0.90 0.99 1.11 1.32 21.6 19.6 17.4 14.7 12.75 1.4 无评级 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理注：康龙化成、凯莱英为Wind一致预测；药明生物股价及总市值以港元计 ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 6395 9670 16494 23166 30396营业收入 15269 17034 18145 20852 24129 应收款项 5644 6298 7328 7941 9282营业成本 8545 10206 10706 12094 13753 存货净额 2281 1766 2056 2211 2457营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他流动资产 1615 1741 2055 2233 2595销售费用 163 294 308 354 386 流动资产合计 18470 21198 29656 37618 47210管理（含研发）费用 1952 2281 2431 2753 3185 固定资产 24171 27378 24760 21990 19188财务费用 64 158 163 188 217 无形资产及其他 3604 4604 4543 4523 4547投资收益 0 0 0 0 0 投资性房地产 501 296 296 296 资产减值及公允价值296变动 0 0 100 0 0 长期股权投资 2818 3100 4133 4731 5369其他收入 317 (19) (460) (460) (460) 资产总计 49564 56576 63388 69159 76610营业利润 4862 4075 4176 5003 6127 短期借款及交易性金融负债 1321 5