在手订单稳健增长，积极投入研发推进双海战略

2023年8月31日 公司研究 在手订单稳健增长，积极投入研发推进双海战略 ——三一重能（688349.SH）2023年半年报点评 要点 事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营业收入39.15亿元，同比减少4.12%，实现归母净利润8.17亿元，同比增长2.38%；其中2023Q2实现归母净利润3.34亿元，同比增长66.28%，环比减少30.70%。 风机行业集中度进一步提升，公司新增和在手订单稳健增长。根据风芒能源统计，2023年上半年，国内风电整机商共中标281个项目，合计48.6GW，其中TOP5 整机商中标占比为80.2%，比2022年度提升7.6个百分点，行业集中度有所提升。公司作为行业领先企业，积极获取订单。2023年上半年公司新增订单规模和在手订单规模均创历史新高，新增订单为8.35GW，其中6.25MW、6.7MW机型已成为公司新增订单的主力机型；截至2023年6月底，公司在手订单为16.31GW，能够为后续出货量的增长提供有力保障。 坚持“滚动开发”，出售新能源电站增厚利润。2023年上半年，公司新增并网三个项目，容量合计为250MW，并且对外转让隆回冷溪山新能源、延津县太行山新能源、通道驰远新能源三个公司，项目容量合计250MW，使得上半年投资收益达7.96亿元，同比增长28.30%，“滚动开发”战略助力公司利润增厚。截至2023年6月末，公司存量风力发电站411.6MW，在建风场707.1MW。 积极投入产品研发，双海战略护航快速成长。公司持续完善大兆瓦机型的产品型谱，采用双箱变上置技术的8.5-11MW陆风机组已于2023年2月下线。公司已经形成了北京、长沙、上海、欧洲等多地联合布局的国际化研发团队异地协同平台化开发，2023H1研发投入约4.33亿元，同比增长48.50%。为适应平价时代大兆瓦陆上风机发展趋势，抓住海上、海外风电发展机遇，公司加大了相关项目的研发投入，未来海上风电市场的开拓有望带来新的业绩增量。截至2023年半年报，公司“919项目”已进入样机试制阶段，开发适应三北地区中高风速区域的8-10MW整机平台，适应平价时代大兆瓦陆上风机发展趋势；“915项目”处于小批试制阶段，该项目产品定位为陆上中高风速区域及长江以北近海区域。 维持“买入”评级：考虑到23年风电建设进度较为缓慢，我们下调原盈利预测预计公司23-25年实现归母净利润18.63/23.25/28.37亿元（下调18%/下调11%/下调6%，暂不考虑公司海风产品带来的业绩增量），对应23-25年EPS 买入（维持） 当前价：30.10元 作者分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004010-58452063 yinzs@ebscn.com 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001021-52523827 haoqian@ebscn.com 分析师：黄帅斌 执业证书编号：S09305200800050755-23915357 huangshuaibin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)12.06 总市值(亿元)：362.86 一年最低/最高(元)：27.55/43.65近3月换手率：8.47% 股价相对走势 35% 18% 2% -14% -31% 06/2209/2212/2203/23 为1.55/1.93/2.35元，当前股价对应23-25年PE为19/16/13倍。碳中和背景三一重能沪深300 下风电行业有望维持增长态势，公司的成本、品牌、产品竞争力优势将保障公司 市占率稳步提升，维持“买入”评级。 风险提示：风机盈利低于预期；海风产品研发不及预期；行业政策重大变动风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 10,175 12,325 14,956 19,477 23,540 营业收入增长率 9.28% 21.13% 21.35% 30.23% 20.86% 净利润（百万元） 1,591 1,648 1,863 2,325 2,837 净利润增长率 16.01% 3.56% 13.08% 24.81% 21.98% EPS（元） 1.61 1.39 1.55 1.93 2.35 ROE（归属母公司)（摊薄） 41.44% 14.73% 14.86% 16.26% 17.25% P/E 19 22 19 16 13 P/B 7.7 3.2 2.9 2.5 2.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-31 注：公司22年6月IPO前总股本为9.89亿股，受IPO、股权激励影响，公司22/23年总股本为11.89/12.06亿股 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -1.34 -9.75 -15.41 绝对 -7.56 -9.42 -22.05 资料来源：Wind 相关研报2022年市占率稳步提升，双海战略护航未来成长——三一重能（688349.SH）2022年年报&2023年一季报点评（2023-05-06） 三一重能（688349.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 10,175 12,325 14,956 19,477 23,540 总资产 17,762 26,415 30,038 36,474 42,312 营业成本 7,269 9,422 11,400 14,806 17,904 货币资金 3,980 9,098 10,469 13,634 16,478 折旧和摊销 292 329 420 522 631 交易性金融资产 77 1,166 1,166 1,166 1,166 税金及附加 69 97 105 136 165 应收账款 1,524 2,304 2,571 3,348 4,047 销售费用 660 764 897 1,110 1,295 应收票据 731 260 299 390 471 管理费用 349 410 479 565 683 其他应收款（合计） 186 678 653 837 1,002 研发费用 542 768 1,196 1,461 1,530 存货 1,528 1,636 1,938 2,517 3,044 财务费用 50 -68 125 197 280 其他流动资产 908 789 789 789 789 投资收益 521 936 1,000 1,000 1,000 流动资产合计 10,281 17,990 19,972 24,869 29,278 营业利润 1,853 1,891 2,141 2,672 3,259 其他权益工具 0 0 0 0 0 利润总额 1,838 1,886 2,142 2,673 3,260 长期股权投资 191 295 295 295 295 所得税 247 233 278 347 424 固定资产 4,009 4,039 4,967 5,910 6,829 净利润 1,591 1,653 1,863 2,325 2,837 在建工程 1,107 1,155 1,616 1,962 2,222 少数股东损益 0 5 0 0 0 无形资产 284 375 376 376 377 归属母公司净利润 1,591 1,648 1,863 2,325 2,837 商誉 0 0 0 0 0 EPS(元) 1.61 1.39 1.55 1.93 2.35 其他非流动资产 1,167 1,777 1,777 1,777 1,777 非流动资产合计 7,481 8,426 10,066 11,605 13,034 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总负债 13,922 15,233 17,503 22,171 25,871 经营活动现金流 647 759 1,472 2,346 2,905 短期借款 2,659 3,089 4,585 7,169 9,096 净利润 1,591 1,648 1,863 2,325 2,837 应付账款 3,192 4,097 4,560 5,922 7,162 折旧摊销 292 329 420 522 631 应付票据 1,562 2,452 2,850 3,405 3,760 净营运资金增加 986 831 1,707 2,813 2,637 预收账款 411 209 209 214 235 其他 -2,222 -2,050 -2,518 -3,314 -3,199 其他流动负债 977 1,301 1,301 1,301 1,301 投资活动产生现金流 159 -3,572 -1,020 -1,010 -1,010 流动负债合计 12,463 14,439 16,729 21,398 25,097 净资本支出 -1,817 -2,598 -2,010 -2,010 -2,010 长期借款 1,342 614 614 614 614 长期投资变化 191 295 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 1,784 -1,270 990 1,000 1,000 其他非流动负债 37 75 75 75 75 融资活动现金流 1,393 7,561 919 1,829 949 非流动负债合计 1,459 794 774 774 774 股本变化 0 201 16 0 0 股东权益 3,840 11,183 12,536 14,302 16,441 债务净变化 1,502 -352 1,554 2,585 1,927 股本 989 1,189 1,206 1,206 1,206 无息负债变化 423 1,663 716 2,084 1,773 公积金 1,023 6,658 6,828 6,937 6,937 净现金流 2,199 4,771 1,371 3,165 2,845 未分配利润 1,813 3,411 4,577 6,235 8,374 归属母公司权益 3,840 11,183 12,536 14,302 16,441 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 28.6% 23.6% 23.8% 24.0% 23.9% 销售费用率 6.49% 6.20% 6.00% 5.70% 5.50% EBITDA率 18.6% 12.3% 11.1% 12.4% 13.5% 管理费用率 3.43% 3.32% 3.20% 2.90% 2.90% EBIT率 15.7% 9.6% 8.3% 9.7% 10.8% 财务费用率 0.49% -0.55% 0.83% 1.01% 1.19% 税前净利润率 18.1% 15.3% 14.3% 13.7% 13.9% 研发费用率 5.33% 6.23% 8.00% 7.50% 6.50% 归母净利润率 15.6% 13.4% 12.5% 11.9% 12.0% 所得税率 13% 12% 13% 13% 13% ROA 9.0% 6.3% 6.2% 6.4% 6.7% ROE（摊薄） 41.4% 14.7% 14.9% 16.3% 17.3% 每股指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营性ROIC 14.3% 9.2% 7.4% 8.7% 9.7% 每股红利 0.00 0.43 0.46 0.58 0.71 每股经营现金流 0.65 0.64 1.22 1.95 2.41 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 每股净资产 3.88 9.40 10.40 11.86 13.64 资产负债率 78% 5