业绩符合预期，主业保持高质量发展

2024年09月06日 证券研究报告•2024年中报点评 买入（维持）当前价：14.76元 新华文轩（601811）传媒目标价：18.75元（6个月） 业绩符合预期，主业保持高质量发展 投资要点 事件：公司发布2024年中报，24H1公司实现营收57.9亿元，同比+6.6%，归母净利润7.2亿元，同比-6.1%；扣非归母净利润7.4亿元，同比-4.4%。公司披露2024半年度利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利1.9元， 现金分红金额2.3亿元（含税）。 聚焦重点出版工程，推进高质量发展。24H1公司保持出版能力优势，其中教材教辅和一般图书发行业务分别实现营收22.6亿元/26.5亿元，同比增长 +6.5%/4.7%。公司推出《大成昆》等重点主题图书；深挖地方资源，稳步推进重点出版工程；同时融合新路径，携手喜马拉雅开发AIGC有声书自动生产项目，据开卷数据显示，大众图书市场实洋占有率在全国37家出版传媒集团中位列第 9名，较2023年年末上升两位。 西南证券研究发展中心 分析师：刘言 执业证号：S1250515070002电话：023-67791663 邮箱：liuyan@swsc.com.cn 分析师：苟宇睿 执业证号：S1250524030001电话：15882659190 邮箱：gyr@swsc.com.cn 相对指数表现 新华文轩沪深300 教育服务升级，信息化增长新动力。得益于高中学段教育产品销售增长，24H1公司教材教辅发行业务实现营收22.6亿元，同比+6.5%。公司持续推动教育信 息化和教育装备业务转型升级，数字化线上服务平台“文轩优学”共覆盖学校 6036所，服务学生474.5万人，教育信息化服务赋能业务增长新动力。 融合线上线下双场景，阅读服务数字化转型。公司集大型书城、中小型书店、主题书店、出版物互联网阅读服务等平台，结合物流服务网络，实现辐射全国 的阅读服务网络体系，公司持续深化平台电商经营，深入推进短视频、直播业务，提升在全国图书电商行业的竞争力；构建“云店”经营体系，搭建多元化、个性化、智能化的阅读消费场景。 盈利预测与投资建议。2024-2026年归母净利润分别为15.4亿元、17.1亿元、18.9亿元，对应PE分别为12倍、11倍、10倍；考虑到公司为地方性 出版集团头部机构，受益于西部大开发战略，公司有望获取所得税税收优惠，同时维持稳定的较高水平分红率。综上，我们给予公司2024年15倍PE，目标 价18.75元，维持“买入”评级。 风险提示：国家政策变动的风险，入学人口波动出现的风险，纸价波动的风险。 21% 14% 7% -0% -8% -15% 23/923/1124/124/324/524/724/9 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)12.34 流通A股(亿股)7.92 52周内股价区间(元)11.43-15.28 总市值(亿元)180.39 总资产(亿元)218.92 相关研究 每股净资产(元)10.99 1.新华文轩（601811）：分红稳健，业绩 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 持续增长(2024-05-05) 营业收入（百万元） 11868.49 13965.00 15582.53 17030.32 增长率 8.58% 17.66% 11.58% 9.29% 归属母公司净利润（百万元） 1579.15 1537.38 1708.64 1892.97 增长率 13.06% -2.65% 11.14% 10.79% 每股收益EPS（元） 1.28 1.25 1.38 1.53 净资产收益率ROE 12.08% 10.78% 10.96% 11.10% PE 11.53 11.85 10.66 9.62 PB 1.39 1.28 1.17 1.07 数据来源：同花顺ifind，西南证券 1 请务必阅读正文后的重要声明部分 盈利预测 关键假设： 假设1：发行业务：伴随公司新渠道销售增量，预计2024-2026年短视频渠道销售将以30%/25%/20%增速增加；公司亦受益于教育信息化业务持续开拓，发行业务有望实现稳健增长。 假设2：出版业务：四川省人口数量保持稳定，预计教材教辅收入有望实现平稳增长，预计2024-2026年量带动的增长为8%/5%/3%。 假设3：受益于西部大开发战略，公司有望按照15%所得税率征收。基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元人民币 2023A 2024E 2025E 2026E 发行 收入 10,486.97 12,060.02 13,266.02 14,327.30 增速 8.7% 15% 10% 8% 毛利率 32.1% 32.5% 32.6% 32.8% 出版 收入 2,987.46 3,525.20 3,948.22 4,343.05 增速 8.8% 18% 12% 10% 毛利率 33.1% 33.5% 34% 34% 其他 收入 433.18 476.50 524.15 576.56 增速 2.4% 10% 10% 10% 毛利率 12.3% 12% 12% 12% 其他业务 收入 178.94 187.89 197.28 207.15 增速 17.7% 5% 5% 5% 毛利率 89.9% 90% 90% 90% 内部抵消 收入 -2,218.06 -2,284.60 -2,353.14 -2,423.73 增速 -8.8% 3% 3% 3% 毛利率 2.2% 2% 2% 2% 合计 收入 11,868.49 13,965.00 15,582.53 17,030.32 增速 8.6% 17.7% 11.6% 9.3% 毛利率 38% 38.5% 38.2% 38.1% 数据来源：ifind，西南证券 相对估值 我们选取A股四家地方出版龙头作为可比公司，四家公司2024年平均PE为15倍。考虑到公司为地方性出版集团头部机构，受益于西部大开发战略，公司有望获取所得税税收优惠，同时有望维持稳定的较高水平分红率，我们给予公司2024年15倍PE，目标价18.75元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值 证券代码 可比公司 股价（元） EPS（元） PE（倍） 23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 601098 中南传媒 13.49 1.03 0.81 0.86 0.93 10 17 16 15 601928 凤凰传媒 11.55 1.16 0.72 0.77 0.82 8 16 15 14 601900 南方传媒 12.59 1.43 1.07 1.17 1.32 9 12 11 10 601019 山东出版 12.65 1.14 0.81 0.88 0.97 8 16 14 13 平均值 8.8 15 14 13 数据来源：wind，西南证券整理（注：数据选取自2024年9月6日收盘价） 风险提示 国家政策变动的风险；入学人口波动出现的风险；纸张价格波动的风险。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 9117.66 11055.16 13439.83 15908.02 营业收入 11868.49 13965.00 15582.53 17030.32 应收票据及账款 1494.19 2032.86 2268.32 2479.07 营业成本 7353.18 8592.58 9627.90 10550.24 预付账款 55.48 90.53 101.02 110.40 税金及附加 33.66 52.30 58.35 63.78 其他应收款 121.73 148.24 165.42 180.78 销售费用 1402.61 1661.84 1823.16 1958.49 存货 2641.17 3276.38 3671.15 4022.85 管理费用 1618.08 1815.45 2010.15 2162.85 其他流动资产 578.39 717.98 801.14 875.57 研发费用 19.98 13.97 15.58 17.03 流动资产总计 14008.63 17321.15 20446.88 23576.70 财务费用 -229.26 -24.95 -35.02 -45.88 长期股权投资 771.48 833.70 900.92 973.13 资产减值损失 -52.45 -61.44 -68.56 -74.93 固定资产 2679.83 2054.45 1428.04 800.59 信用减值损失 -104.50 -158.37 -176.71 -193.13 在建工程 39.55 32.96 26.37 19.77 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 369.85 251.73 133.93 16.38 投资收益 58.62 94.19 94.19 94.19 长期待摊费用 32.94 16.47 0.00 0.00 公允价值变动损益 -57.01 30.00 30.00 30.00 其他非流动资产 3885.28 3926.78 3910.52 3893.76 资产处置收益 2.18 14.88 14.88 14.88 非流动资产合计 7778.93 7116.08 6399.77 5703.64 其他收益 87.37 86.37 86.37 86.37 资产总计 21787.56 24437.23 26846.65 29280.34 营业利润 1604.43 1859.44 2062.57 2281.19 短期借款 10.00 15.00 20.00 25.00 营业外收入 5.51 9.91 9.91 9.91 应付票据及账款 5506.36 6753.86 7567.63 8292.59 营业外支出 46.77 45.92 45.92 45.92 其他流动负债 2357.82 2609.62 2918.64 3193.37 其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 7874.18 9378.47 10506.27 11510.96 利润总额 1563.17 1823.43 2026.56 2245.18 长期借款 230.93 173.67 118.68 66.89 所得税 -65.18 273.51 303.98 336.78 其他非流动负债 268.30 268.30 268.30 268.30 净利润 1628.35 1549.91 1722.57 1908.40 非流动负债合计 499.23 441.97 386.98 335.19 少数股东损益 49.20 12.54 13.93 15.44 负债合计 8373.41 9820.44 10893.25 11846.15 归母净利润 1579.15 1537.38 1708.64 1892.97 股本 1233.84 1233.84 1233.84 1233.84 资本公积 2523.66 2523.66 2523.66 2523.66 留存收益 9313.44 10503.54 11826.21 13291.57 归属母公司权益 13070.95 14261.04 15583.71 17049.07 少数股东权益 343.21 355.75 369.68 385.12 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 股东权益合计 13414.16 14616.79 15953.39 17434.19 成长能力 负债和股东权益合计 21787.56 24437.23 26846.65 29280.34 营收增长率 8.58