从海外服装库存周期看出口链复苏20240906

从海外服装库存周期看出口链复苏20240906_导读 2024年09月06日22：57 关键词 库存周期出口链补库周期长江证券消费需求外需库存水平库销比毛利率主动补库被动去库企业层面制造企业行业库销比零售环境去库主动去库类被动去库估值底部库存去化 全文摘要 本次会议由研究机构主办，旨在深入分析全球经济形势下，尤其是海外服装行业库存周期的变化及其对我国服装出口链条恢复的影响。报告详细回顾了历史上几次大规模的库存周期，着重探讨了制造企业和代工品牌在这些周期中的行为表现，并评估了当前海外服装库存周期所处位置及其未来趋势。此外，报告还讨论了预计下半年可能出现的结构性补库周期，以及这如何影响产业链和投资策略。 从海外服装库存周期看出口链复苏20240906_导读 2024年09月06日22：57 关键词 库存周期出口链补库周期长江证券消费需求外需库存水平库销比毛利率主动补库被动去库企业层面制造企业行业库销比零售环境去库主动去库类被动去库估值底部库存去化 全文摘要 本次会议由研究机构主办，旨在深入分析全球经济形势下，尤其是海外服装行业库存周期的变化及其对我国服装出口链条恢复的影响。报告详细回顾了历史上几次大规模的库存周期，着重探讨了制造企业和代工品牌在这些周期中的行为表现，并评估了当前海外服装库存周期所处位置及其未来趋势。此外，报告还讨论了预计下半年可能出现的结构性补库周期，以及这如何影响产业链和投资策略。服装行业历史上的库存周期可粗略分为四个阶段：主动去库、被动去库、主动补库及累库。通过分析过往的库存周期，报告揭示了即便在基本面不佳时期，通过有效的库存管理也能够实现相对收益。特别是2020年新冠疫情后的库存周期，展示了在全球流动性宽松和需求回暖背景下，企业库存和业绩的显著复苏。报告强调，不同的零售环境会显著影响库存周期的表现，投资者应关注零售环境的变化，寻找不同阶段的投资机会。最后，报告建议重点关注那些在补库期间展现显著超额收益的企业，特别是那些具有成长性和强势品牌的企业，因为它们可能在未来市场中占据有利地位。 章节速览 ●00：00探究海外服装库存周期对出口链恢复的影响 本次会议由长江证券研究所主办，旨在分析当前全球经济形势下，特别是海外服装行业的库存周期变化及其对我国服装出口链恢复的影响。报告通过回顾历史上的几次大型库存周期，探讨了制造企业和代工品牌在这些周期中的表现，并评估了当前时点海外服装库存周期的位置及未来趋势。此外，报告还讨论了预计下半年可能出现的结构性补库周期，以及这如何影响产业链和投资策略。 ●04：04服装行业库存周期分析：从主动去库到累库的过程 服装行业历史上的库存周期可以大致分为四个阶段：主动去库、被动去库、主动补库及累库。主动去库阶段对应零售环境较差，企业面临库存压力，通过降低毛利率和库存折扣率来减少库存。随后的被动去库阶段伴随零售环境改善，库存逐步去化，企业的营收和毛利率有所提升。主动补库阶段则标志着零售环境向好，企业开始主动增加库存，成功周转率和毛利率改善。最后，在补库结束后可能会进入累库阶段，此时即便零售环境稳定或减弱，行业库存和库销比持续上升，导致毛利率下降。这一过程反映了服装行业在经济波动下的经营调整和库存管理策略。 ●09：00服装企业库存周期分析与市场反应 通过分析06年后服装企业的库存周期，发现历史上的大库存周期仅有三轮，分别对应于2008年金融危机后及2020年新冠疫情后的经济波动。特别指出2016年至2019年间没有显著外部零售环境波动的情况，将此期间视为弱零售环境下的一种去库存和补库周期轮转。进一步复盘显示，零售环境较强时，主动去库阶段企业虽基本面受损，但 股价和估值随后有所恢复并接近危机前水平。同样，在随后的被动去 库阶段，伴随零售环境回暖和流动性宽松，企业库存下降且股价普遍上涨。这些分析揭示了即便在基本面走弱时期，通过主动管理库存仍有可能实现相对收益。 ●15：55主动补库周期与制造业、零售业的复苏 随着整体流动性和零售环境的明显改善，企业自2010年第三季度开始经历强劲的补货意愿，推动行业及公司层面 库存回升，同时收入呈现高增长。然而，煤价上涨和人民币汇率升值影响了利润增速。制造板块在主动补库期间估值趋于稳定，但在一些基本面超出预期的公司，如通过拓客和扩品类实现业绩弹性，股价及估值得以进一步修复。两次库存周期显示，在零售强劲背景下，制造业和零售业的基本面得到显著改善，尽管市场表现可能停滞，但部分公司仍能获得超额收益。 ●19：13疫情期间制造企业库存管理与股价变化 20年一季度因疫情爆发，全球制造业面临快速库存累积。从20年二季度开始，企业采取主动去库存措施，库存及 库销比持续下降，尽管短期内海外品牌及制造商接单、收入和业绩增速受损，但股价已提前反映了市场的悲观预期，尤其在20年一季度表现最差。随着20年二季度至四季度，制造板块的股价及PE水平逐步修复，尤其是在全球流动性宽松和需求回暖背景下，海外市场零售增速转正，推动了库存的被动去化。进入21年，库存继续下降，且伴随积极的补库预期和强劲的零售环境，行业整体收入和业绩明显回正，带动股价及估值进一步上涨，尤其是在21年期间，由于外部环境超预期乐观，制造企业的估值甚至超过了疫情前的水平，并创下了历史新高。 ●22：38零售环境下库存周期的演进与投资策略 观察表明，在强零售背景下，库存周期经历由被动去库向主动补库的转变时，制造公司的股价及估值水平会发生相应变化。特别是在主动补库阶段，尽管收入有所改善，但由于前期存在价格流动性溢价，导致估值和股价有所回落至较正常水平。而在累库阶段，随着品牌过度补库，制造公司收入增速超过品牌，此时股价和估值已得到修复。历史数据显示，不同的零售环境会影响库存周期的表现，如2016年第二季度至2019年第四季度就是一个典型的弱零售环境下的库存周期。整体来看，投资者应关注零售强弱环境对库存周期的影响，寻找在不同阶段的投资机会。 ●28：49制造行业库存周期与股价变动分析 整个制造行业经历了明显的收入和业绩下滑，尽管个别企业如深圳通过优化海外产能及垂直一体化布局实现营收稳定增长。行业基本面偏弱背景下，估值在2016年6、7月触底后逐渐回升，尤其在主动去库期间，估值和股价呈现逐步提升趋势。类被动去库阶段由于零售环境低迷而未见显著的被动去库现象，表现为行业扩销比降低，预示着后续可能存在补库预期。主动补库阶段面对全球经济放缓和中美贸易摩擦等挑战，虽然零售商补货意愿强烈，但并未推动板块整体股价和估值大幅提升。进入累库阶段后，全球经济形势继续承压，制造企业和品牌的收入与利润增速下降，估值和股价表现疲软。总结来看，不论零售环境强弱，主动去库和类被动去库均是投资良机，而主动补库阶段更多关注基本面改善而非估值提升，呈现寻找alpha的机会。 ●35：56历史补库周期中的制药企业阿尔法策略 通过对过去十年至二十年间制药企业的库存周期进行分析，发现那些在补库期间展现出显著超额收益的企业往往具有较高的收入和业绩恢复弹性。这些企业在库存周期的不同阶段显示出更强的业绩修复概率和弹性，并因此获得相对较高的估值。当前的库存周期中，行业零售商的库销比保持在相对健康水平，然而批发商的库存压力及去化速度较慢，影响了整体的品牌库存去化情况。同时，需求方面，特别是海外市场的需求持续低迷，进一步加剧了库存去化的问题。 ●40：41制造企业与品牌库存管理：展望与策略 年初至今，制造企业的收入增速呈现改善趋势，尤其是一季度实现了显著的回升，反映出产能恢复带来的业绩弹性增大。台企的表现同样积极，整体呈现正向的单月营收增长，并保持了环比改善的趋势。从产业链来看，成品制造业受益于品牌价值提升，展现出更好的增长势头。未来，预计存在结构性的补库存周期，特别是对于那些具有成长性和强势品牌的企业来说，可能会经历补库过程，而面临压力的品牌则可能继续去库存。整体补货周期可能长达2至6个季度，特别是在零售环境不明朗的情况下。因此，企业及市场应密切关注品牌调整和补库进度，以把握未来的增长机遇。 ●45：11运动快时尚与中高端品牌市场表现分析 从产业链角度看，运动快时尚板块因去库最早而库存健康，营收指引乐观；中高端品牌则面临较大压力，去库较晚，营收增长预期较低。 ●48：11探讨制造业投资潜力：华丽、建盛与伟新的发展逻辑 在当前的市场环境下，制造业面临补课周期，缺乏板块性上涨机会，因此应聚焦于那些业绩确定性强、具有业绩弹性的公司。华裔经历多重挑战后展现出强大的成长潜力，预计将继续扩大市场份额并优化客户结构。同时，建盛凭借其优质制造业务，特别是无缝业务的持续改善，展现出稳健的盈利能力及增长前景。伟星则在海外扩张和市场拓展上显示出积极信号，展望未来有望维持较高估值。这些公司因其独特的竞争优势和未来发展潜力，成为值得投资的对象。 问答回顾 发言人问：本次电话会议的主题是什么？ 发言人答：本次电话会议的主题是“海外服装库存周期视角下的出口链恢复”，作为长江金融仿佛联合汇报的21篇精品深度报告系列的第一篇，研究者魏新子将基于历史经验和当前基本面，探讨这一轮大补库周期中，出口链以及整个服装行业如何进行修复与演变。 发言人问：这份报告的核心框架有哪些部分组成？为什么选择研究美国服装行业的库存周期？发言人答：报告分为四个核心部分。第一部分为引言，主要阐述库存周期的变化及其为何选择美国作为代表性国家的研究对象。第二至第四部分是报告的重点部分，分别复盘了几轮大的库存周期中制造业企业和下游代工品牌的表现；分析当前海外服装库存周期的位置以及未来的展望；以及针对下半年可能出现的结构性补库周期，深入探讨产业链及个股层面的投资经验。由于中国是全球最大的服装出口国之一，且大量上市公司的营收依赖出口市场（尤其是面向欧美市场的服装），因此研究美国为代表的服装库存周期对中国仿制服装业具有很高的借鉴意义。另外，服装作为一种具有较强库存周期属性的商品，在外需方面受到库存周期影响较大。同时，由于欧盟国家经济数据分散且可得性较弱，而美国经济具有较强的联动性，因此本文主要选取美国作为研究焦点。 发言人问：如何划分并描述服装行业的库存周期阶段？ 发言人答：根据GDP增速和终端服装零售行业增速的变化动态刻画需求端景气度，并结合库存增速和库销比水平来定义库存周期的四个阶段。具体来说，第一个阶段是主动去库周期，此时终端需求较差，企业面临库存压力，表现为营收放缓、存货周转率下滑和毛利率下降。第二个阶段是被动去库周期，伴随零售环境改善，库存实现被动去化，微观层面的品牌指标有所改善。第三个阶段则是主动补库周期，终端零售环境良好，企业开始主动补库存，行业库存上升，周转率和毛利率趋于好转。最后一个阶段为累 库周期，即在零售环境稳定或减弱的情况下，行业库存和库销比同步上升，部分企业因库存增加而导致毛利受损。 发言人问：金融危机和新冠疫情后的全球经济状况如何？ 发言人答：在金融危机和新冠疫情后，全球经济经历了流动性或需求的显著放松，即所谓的“库存周期”。其 中，08年的金融危机以及09年至19年的疫情期间，全球经历了两次显著的库存周期波动。而在这些周期中，尽管面临不同的零售环境变化（一次是在缺乏显著外部冲击的背景下，另一次则在零售环境相对疲软时），但共同的特点是库存出现了强烈反弹，并引发了各行业的库存调整和补库行为。 发言人问：历史上库存周期的分类及特点是什么？不同库存周期对品牌和制造企业基本面的影响有何异同？ 发言人答：历史上可将库存周期大致划分为三轮，主要对应着两轮零售环境较强的库存周期和一轮零售环境相对较弱的库存周期。其中，零售环境强的库存周期如08年金融危机后的库存累积阶段，表现为制造企业股价在此阶段下跌，而在主动去库阶段股价触底回升并实现估值修复。而零售环境弱的库存周期则是指诸如16年二季度至19年四季度的库存调整时期，此时即使没有明显的外部环境剧烈波动，也能观察到库存随着需求疲软逐渐减少。无论是零售环境较强还是较弱的库存周期，企业都在不同程度上面临着库存管理和