黄金ETF增持及央行购金支撑下，贵金属上行趋势不变

【本周关键词】：全球制造业PMI走低、美国非农低于预期、黄金ETF持仓上升投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级 1）贵金属：本周，美国非农低于预期，海外黄金ETF持仓走高，有望支撑金价进一步上行，中长期看，美国远端国债实际收益率仍处于2%左右历史高位，高利率下美国经济上行风险较低，伴随着全球信用格局重塑，贵金属价格将保持长期上行趋势。 2）大宗金属：本周，全球制造业PMI走低，宏观预期转弱，价格短期回落，但主要金属延续去库趋势，基本面上仍有支撑。在长期供需格局重塑背景下，大宗金属价格进一步下行的空间有限，行业有望维持长期高景气，尤其是铜铝更是如此。 行情回顾：大宗金属整体回落：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-3.2%、-4.3%、-4.7%、-6.7%、-4.9%、-5.0%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍的涨跌幅为-1.6%、-2.7%、-2.5%、-5.0%、-3.9%、-5.8%；2）COMEX黄金收于2524.60美元/盎司，环比下跌0.12%，SHFE黄金收于573.68元/克，环比下跌0.07%；3）本周有色行业指数跑输市场，申万有色金属指数收于3,776.46点，环比下跌5.13%，跑输上证综指2.44个百分点，能源金属、金属新材料、贵金属、小金属、工业金属的涨跌幅分别为-3.35%、-3.82%、-3.93%、-3.96%、-6.38%。 宏观“三因素”总结：国内复苏动能有待提升，美国降息周期即将开启。具体来看： 1）国内复苏动能仍待提升：国内汽车消费回升，周内乘用车日均销量为100,833辆，环比+77.48%；地产数据回落，本周国内30大中城市商品房成交面积114.31万平方米，环比-34.54%。 2）美国8月ISM制造业PMI超预期回落：8月ISM制造业PMI为47.2（前值46.8，预期47.8），ISM非制造业PMI为51.5（前值51.4，预期51.5）；7月耐用品新增订单季调环比为9.83%（前值-6.87%，预期4.00%）。 3）欧元区7月PPI环比超预期回升：欧元区7月PPI同比为-2.1%（前值-3.3%），环比为0.8%（前值0.6%，预期0.3%）；第二季度欧元区实际GDP季调同比（终值）为0.6%（前值0.4%，预期0.6%），环比为0.2%（前值0.3%，预期0.3%）。 4）8月全球制造业位于荣枯线以下：8月全球制造业PMI49.5，环比下降0.2，维持在荣枯线以下。 贵金属：经济预期转弱，支撑价格高位 周内，美国8月ISM制造业PMI有所回落且低于预期，8月新增非农就业人数低于预期，但周内美联储官员发表鹰派言论，贵金属价格周内承压，黄金ETF持有量继续走高，同时世界黄金协会披露7月份全球央行仍保持快速购金。十年期美债实际收益率1.69%，环比-0.07pcts，实际收益率模型计算的残差1602.7美元/盎司，环比-32.5美元/盎司。目前美国十年期国债实际收益率处于2%左右的历史高位，高利率下美国经济上行风险较低，而全球信用格局重塑将支撑金价上行至新高度。 大宗金属：宏观预期转弱，基本面仍有支撑 周内，全球制造业PMI回落，宏观情绪转弱，但主要金属延续去库，支撑价格。 1、对于电解铝，供需对价格仍有支撑 供应方面，本周四川地区有电解铝企业复产，中国电解铝行业运行产上升至4347.60万吨，较上周增加5万吨。需求方面，周内国内下游开工维持向好态势，其中工业材及铝板带箔版块订单好转，企业补库意愿走强。除此之外，近期美国、加拿大等国家先后表示计划对中国铝材加征关税，在政策落地之前，海外市场加大了对中国铝材的补库积极性，刺激部分国内铝材出口企业订单回升，预计9月份国内铝材出口量或呈现环比增量的情况。库存方面，国内铝锭库存84.1万吨，环比下降2万吨，国内铝棒库存18.91万吨，环比上升0.5万吨，全球库存（国内铝锭库存+LME铝库存）167.44万吨，环比下降3.87万吨。 1)氧化铝价格3953元/吨，比上周上升13元/吨，氧化铝成本3094元/吨，环比保持不变，吨毛利859元/吨，环比上升1.54%。 2)预焙阳极方面，周内均价4330元/吨，环比下降0.97；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4403元/吨，周内平均吨毛利66元/吨，环比下降172.16%；不考虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4372元/吨，环比上升0.27%，周内平均吨毛利35元/吨。 3)除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本17428元/吨，环比上升0.05%，长江现货铝价19180元/吨，环比下降2.44%，吨铝盈利1163元，环比下降21.78%。 国内电解铝供应端小幅增长，且氧化铝成本端维持偏强震荡。需求端，9月份需求逐步转好，国内铝社会库存进入去库周期，在宏观情绪企稳后铝价或重新从需求端找到支撑。预计下周铝价横盘整理为主。 2、对于电解铜，宏观情绪弱化，铜承压下行 供给方面，9月6日SMM进口铜精矿指数（周）5.26美元/吨，较上一期的5.73美元/吨下降0.47美元/吨。需求方面，本周订单增长主要集中在电网和发电领域，其他领域如民用地产和基建项目并没有明显变化。库存方面，截至9月6日，海外LME铜库存31.76万吨，环比下降0.35万吨，较去年同期增加20.72万吨。COMEX库存环比上周增下降0.01万吨至4.00万吨，较去年同期增1.00万吨。国内库存方面，国内现货库存32.57万吨，环比减少2.73万吨，同比增17.97万吨。全球库存总计68.33万吨，环比下降3.09万吨。 步入9月后电解铜传统消费旺季到来，中秋节备库需求推动下现货升水易涨难跌，整体来看短期内铜价依旧处于震荡模式。 3、对于锌，市场情绪支撑，内外盘锌价高位运行 供给方面，百川统计国内锌锭周产量9.44万吨，环比-3.61%；需求方面，时随着黑色金属价格企稳和高温雨水天气结束，下游消费存在好转预期，但整体改善情况有限。库存方面，七地锌锭库存12.39万吨，去库0.32万吨。 4、对于钢铁，淡旺季转换初期需求释放不足 供给端：由于旺季预期的影响，产能释放力度再度转强，铁水产量小幅上升，而品种产量则表现不一。需求端：传统淡季正在向旺季转换，但在转换初期市场需求释放力度依然不足。成本端：由于铁矿石和废钢价格的下跌，焦炭价格的维稳，使得生产成本支撑再度有所转弱。因此预计国内钢材市场将在淡旺季转换之中、钢厂供给再度转强、市场成交不及预期、成本支撑再度转弱的影响下，国内钢市或将呈现弱势下探的行情。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、金属价格波动风险、产业政策不及预期的风险、下游消费不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等 1.行情回顾 1.1股市行情回顾：美股、A股整体回落 周内，美股三大指数整体回落（道指↓2.93%，纳斯达克↓5.77%，标普↓4.25%）。 本周A股整体回落：上证指数收于2,765.81点，环比下跌2.69%；深证成指收于8,130.77点，环比下跌2.61%；沪深300收于3,231.35点，环比下跌2.71%；申万有色金属指数收于3,776.46点，环比下跌5.13%，跑输上证综指2.44个百分点。 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅 从子板块来看，能源金属、金属新材料、贵金属、小金属、工业金属的涨跌幅分别为-3.35%、-3.82%、-3.93%、-3.96%、-6.38%。 图表2：周内子板块涨跌幅表现 图表3：周内有色金属领涨个股 图表4：周内有色金属领跌个股 1.2贵金属：价格维持高位 周内，美国8月ISM制造业PMI有所回落且低于预期，但服务业PMI有所回升，就业数据方面，8月新增非农就业人数有所回升但低于预期，失业率小幅下降，但在美联储鹰派言论下贵金属有所承压，贵金属价格周内高位震荡。截至9月6日，COMEX黄金收于2524.60美元/盎司，环比下跌0.12%；COMEX白银收于28.18美元/盎司，环比下跌3.29%； SHFE黄金收于573.68元/克，环比下跌0.07%；SHFE白银收于7245元/千克，环比下跌3.44%。 图表5：COMEX黄金&白银价格走势 图表6：SHFE黄金&白银价格走势 1.3大宗金属：价格整体承压 美国ISM制造业PMI超预期回落，市场对经济衰退的担忧预期仍存，基本金属价格整体承压。具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-3.2%、-4.3%、-4.7%、-6.7%、-4.9%、-5.0%。 图表7：基本金属价格区间涨跌幅 2.宏观“三因素”运行跟踪：复苏周期仍在延续 2.1中国因素：复苏动能有待提升 国内8月制造业PMI有所回落且低于预期。本周披露国内8月官方制造业PMI为49.1（前值49.4，预期49.5），8月非制造业PMI商务活动为50.3（前值50.2）；7月工业企业利润累计同比为3.6%（前值3.5%）； 7月服务贸易差额当月值为-193.85亿美元（前值-162.37亿美元）。 图表8：国内官方制造业与非制造业PMI 图表9：国内官方PMI分项 国内高频数据跟踪：汽车消费回升、地产数据回落 消费端：汽车消费回升，周内乘用车日均销量为100,833辆，环比+77.48%；投资端：地产数据回落，本周国内30大中城市商品房成交面积114.31万平方米，环比-34.54%；生产端：石油沥青装置开工率未5.50%，环比-3.10pcts，高炉开工率为77.65%，环比+1.26pcts；出口端：美国8月Markit制造业PMI为47.9，环比-1.7，7月出口金额当月同比为7.0%（前值8.6%）。 图表10：国内乘用车日均销量（辆） 图表11：国内30大中城市商品房成交面积（万平米） 图表12：国内石油沥青装置开工率（%） 图表13：国内高炉开工率（%） 图表14：美国:Markit制造业PMI:季调 图表15：国内出口金额当月同比（%） 2.2美国因素：8月ISM制造业PMI超预期回落 美国8月ISM制造业PMI低于预期。本周披露美国8月ISM制造业PMI为47.2（前值46.8，预期47.8），ISM非制造业PMI为51.5（前值51.4，预期51.5）；7月耐用品新增订单季调环比为9.83%（前值-6.87%，预期4.00%），全部制造业新增订单环比为-3.11%（ 前值-0.18%）。 图表16：美国ISM制造业与非制造业PMI 图表17：美国ISMPMI分项 美国8月失业率有所回落。本周披露美国8月失业率季调为4.2%（前值4.3%，预期4.2%），8月新增非农就业人数季调为14.2万人（前值8.9万人）；8月31日当周初请失业金人数季调为22.7万人（前值23.2万人），美国8月24日续请失业金人数为183.8万人（前值186.0万人）。 图表18：美国失业率季调（%） 图表19：美国新增非农就业人数（千人） 图表20：美联储利率政策市场预期 图表21：美元指数走势图 2.3欧洲因素：欧元区7月PPI环比超预期回升 欧元区7月PPI环比超预期回升。本周披露欧元区7月PPI同比为-2.1%（前值-3.3%），环比为0.8%（前值0.6%，预期0.3%）；第二季度欧元区实际GDP季调同比（终值）为0.6%（前值0.4%，预期0.6%），环比为0.2%（前值0.3%，预期0.3%）。 图表22：欧元区PPI同比及环比（%） 图表23：欧元区GDP不变价季调同比与环比（%） 2.4全球因素：8月全球制造业PMI回落且处于荣枯线以下 全球8月制造业景气度回落。8月全球制造业PMI为49.5，环比下降0.2，处于荣枯线以下，全球经济复苏动能仍有进一步提升空间。 图表24：全球制造业与服务业PMI 图表25：全球制造业PMI分项 图表26：全球主要经济体制造业PMI 3.贵金属：长期