策略周观点：盈利并没有宏大叙事那么差

核心观点

A股中报显示净利润和收入增速均为负增长，与Q2高频经济数据走弱一致，但下滑速度和绝对水平与历史盈利下降周期并无显著差异。ROE和PB的下降幅度也符合历次熊市底部特征。经济下台阶后期，投资者易受上一轮牛市最强赛道影响，忽略其他盈利磨底的行业。过去一年部分行业ROE边际改善，但股市并未给予相应定价。

关键数据

• 中报数据：全A净利润和收入增速均为负增长，与Q2高频经济数据匹配。
• 历史对比：营业收入负增长在2020Q1和2009Q1出现过；归母净利润累计同比和单季同比负增长，但程度不大；2024Q2全A非金融ROE与2020Q1、2016Q2低点相近，高于2006Q1和2009Q2；全A非金融PB略高于2005年最低点，与2008、2012、2014、2018年低点差别不大。
• 行业表现：2021Q2以来除公用事业外，几乎所有行业ROE下降，但近一年中游制造（受电力设备影响）仍在快速下降，TMT、消费ROE震荡，周期行业ROE下降速度减缓。

研究结论

1. 盈利周期：当前盈利下降周期与历史相似，下滑速度和绝对水平无显著差异，ROE和PB下降后的水平也符合历史熊市底部特征。
2. 市场认知：投资者对未来经济和盈利预期偏谨慎，但财务指标显示悲观预期过于前瞻。
3. 行业定价：经济下台阶后期，市场易受上一轮牛市最强赛道影响，忽略其他盈利磨底的行业。部分行业ROE边际改善，但股市未给予定价，如煤炭ROE下降但PB上涨，社服ROE回升但PB跌幅大。
4. 短期策略：9月反弹低于预期，但仍在底部易反弹区间。年度配置建议顺序：上游周期>传媒互联网、消费电子>出海（汽车汽零、家电）>金融地产>AI、医药&半导体&新能源>消费。

风险因素

房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。