信用利差周报：信用利差仍有5-10bp修复空间

信用利差仍有5-10bp修复空间 ——信用利差周报（9/6） 证券研究报告/固定收益周报2024年9月7日 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001电话： 邮箱：xiaoyu@zts.com.cn分析师：赖逸儒 执业证书编号：S0740523060004 电话： 邮箱：laiyr01@zts.com.cn 投资要点 本周信用债收益率总体下行，但下行幅度略不及利率债，信用利差相比上周变化较小，而短端信用利差呈现被动走阔。相比本轮调整前，利率债收益率已重返低位且突破此前低点，但信用债估值调整存在小幅滞后，目前不同评级相较调整前收益率尚有5-10bp修复空间不等。收益率方面，各券种1Y以下收窄幅度多数在5bp以内，中长端收窄幅度多在5-10bp，其中AA-城投债和商行永续债5年期走阔走出独立行情。信用利差方面，0.5Y 被动走阔幅度较大，但A+商业银行永续债小幅收窄，中长端不同券种信用利差表现分化，其中AA-城投债5年期走阔14.3bp。 基于Hermite算法，本周城投债收益率总体下行，但信用利差下行幅度不大，短端以被动走阔为主，长端局部出现走阔趋势，主因调整滞后叠加被动走阔。收益率方面，0.5Y青海、1Y青海/云南、2Y甘肃/黑龙江/辽宁/宁夏/青海/天津/云南、3Y甘肃/黑龙江/吉林/ 辽宁/内蒙古/宁夏/青海/陕西/天津/新疆/云南、5Y安徽/广西/贵州/河北/河南/湖北/湖南/吉林/辽宁/内蒙古/陕西/天津/新疆/云南/重庆可博弈2.3%以上收益，3Y黑龙江、5Y贵州/云 南可博弈3%以上收益。信用利差方面，黑龙江/辽宁/云南2Y以上利差显著高于短期限，贵州/吉林5Y利差显著高于中短期限，骑乘性价比高。隐含评级方面，AA(2)级及以上各省城投债最优个券收益无明显差异，但AA-级有明显分化，其中贵州、山东、陕西AA-收益率显著较高，对应信用利差同样处于高位，其中贵州150bp，陕西113bp。行政层级方面，青海地市级/云南地市级/贵州区县级/广西地级市园区/贵州地市级园区城投债可博弈2.4%以上收益，其中贵州区县级信用利差约155bp、贵州地市级园区利差约138bp。本周产业债收益率总体上行。收益率方面，地产民企全期限均超过2.9%，2Y交通运输物流 /3Y休闲旅游服务/3Y交通运输物流/5Y地产国企/5Y交通运输物流/5Y非银AMC/5Y贸易收益达2.4%。交通运输航运本周收益下行幅度最大，0.5Y收窄17.3bp。信用利差方面，除地产民企/交通运输物流/钢铁/旅游服务外，2-5Y信用利差略逊于2Y以下，具体来看，0.5Y和1Y信用利差主要位于30-40bp区间，而2Y/3Y/5Y信用利差主要位于20-30bp区间。本周金融债收益率除第三方商租普通债外其余总体下行。收益率方面，2Y非银金租普通债/3Y农商行二级资本债/3Y第三方商租普通债/5Y城商行二级资本债/5Y农商行二级资本债/5Y资本补充债最优个券仍可博弈2.3%以上收益。信用利差方面，寿险资本补充债、非银金租普通债各期限信用利差总体高于其余金融债分类，各期限最优个券 信用利差均在40bp以上。 基于余额平均算法，本周城投债收益率总体下行，信用利差涨跌互现，前期调整滞后区域与行业走阔幅度较为明显。收益率方面，0.5Y贵州，2Y贵州/辽宁/陕西/云南、3Y辽宁/青海/云南、5Y广西/吉林/辽宁/陕西/天津可博弈2.6%及以上收益，5Y贵州/青海/云南可博弈3.1%以上收益。信用利差方面，多数省份中短期限利差高于长期限，骑乘性价比较高。隐含评级方面，AA(2)级及以上各省城投债最优个券收益无明显差异，但AA-级收益率差异明显，其中，辽宁AA-级收益率在3.70%，福建/甘肃/贵州AA-级收益率均在3.2 8%及以上，其次为黑龙江3.01%，AA-级收益率在3%处出现明显断层，对应信用利差同样处于高位，均在120bp以上。行政层级方面，甘肃地市级/贵州地市级/辽宁区县级/云南区县级/贵州地市级园区/吉林地市级园区可博弈3.25%以上收益，贵州区县级/贵州区县级园区可博弈高达4.51%及以上收益且其信用利差均高达290bp以上。本周产业债收益率总体下行，其收益率下行幅度略大于城投债。收益率方面，多数重点行业各期限收益率维持在2.0%-2.5%左右，但地产民企各期限收益率高达6.0%以上，其中3Y地产民企收益率高达11.80%。信用利差方面，不同行业各期限利差差异明显，短期限利差普遍高于中长期限，其中，地产国企各期限信用利差均在56bp以上，地产民企各期限信用利差处于高位，1Y地产民企信用利差超565bp，3Y地产民企信用利差超1000bp。本周金融收益率总体下行，各期限收益率下行幅度普遍低于城投债和产业债。收益率方面，0.5Y寿险资本补充债可博弈高达6.8%以上的收益，1Y/2Y/5Y民营券商次级债收益率超4.3%。信用利差方面，0.5Y寿险资本补充债、1Y/2Y/5Y民营券商次级债信用利差明显高于其余金融债分类。 风险提示：（1）数据更新不及时及提取失误风险；（2）Hermite算法无法完整刻画方差较大聚类，最优个券形成的最长连线无法代表聚类平均估值情况，采用样本点拟合曲线导致推荐期限无样本券；（3）余额平均算法易受样本进入退出扰动，变化值参考意义较低；（4）历史分位信号效用减弱。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 内容目录 一、收益率与利差总览.-3- 1、各期限收益率及变动..............................................................................-3- 2、各期限利差及变动..................................................................................-4- 二、信用债分类别收益率与利差（Hermite算法）............................................-5- 1、城投债分地区收益率与利差...................................................................-5- 2、产业债分行业收益率与利差...................................................................-9- 3、金融债分主体收益率与利差.................................................................-11- 三、信用债分类别收益率与利差（余额平均算法）..........................................-12- 1、城投债分地区收益率与利差.................................................................-12- 2、产业债分行业收益率与利差.................................................................-18- 3、金融债分主体收益率与利差.................................................................-20- 一、收益率与利差总览 1、各期限收益率及变动 券种及分类 国债国开债 地方政府债 收益率收益率收益率收益率收益率 0.5Y1Y2Y3Y5Y 1.471.441.441.551.78 1.631.691.771.811.91 -1.571.631.761.95 0.5Y -2.6 -6.3 - 1Y -5.5 -2.7 -4.0 2Y -7.7 -6.6 -10.0 3Y -11.7 -6.3 -9.0 5Y -7.3 -5.5 -6.0 历史分位0.5Y 4.3% 6.1% - 历史分位1Y 3.5% 4.2% 1.2% 历史分位2Y 0.7% 2.8% 0.0% 历史分位3Y 0.9% 1.1% 0.0% 历史分位5Y 0.1% 0.7% 0.3% 城投债 产业债 城投债 产业债 产业债 商金债 商业银行二级资本债 商业银行永续债 证券公司普通债 AA-A+AAA-AA+AAAA-A+AAAAAA-AA+AA 2.112.162.23 2.482.532.60 2.032.042.09 2.042.052.11 2.092.122.20 2.212.242.39 3.213.243.39 1.982.012.06 1.992.022.07 2.002.032.08 2.052.092.15 2.29 2.66 2.14 2.16 2.26 2.47 3.65 2.08 2.10 2.13 2.21 2.48 2.85 2.27 2.29 2.45 2.74 3.95 2.19 2.21 2.24 2.32 -1.0 -1.0 -2.3 -2.3 -2.3 -2.3 -7.2 -0.8 -0.8 -0.7 -0.8 -1.5 -1.5 -2.2 -3.2 -1.1 -1.2 -9.20.1 0.1 0.1 0.1 -3.7-4.4-2.62.0%2.3% -3.8-4.4-2.60.5%0.5% -4.3-5.9-4.08.5%5.2% -4.3-5.9-6.07.1%5.2% -4.3-5.9-1.05.9%5.8% -1.3-2.92.04.0%3.9% -9.3-12.9-12.00.0%0.1% -5.1-5.9-6.614.2%8.9% -5.1-5.9-6.613.5%6.8% -5.1-4.9-6.612.3%4.5% -4.1-2.9-5.64.7%3.6% 证券公司次级债 证券公司永续债保险公司 资本补充债 23.3%17.9% ABS 2.2% 0.1% 4.0% 4.4% 4.9% 4.4% 0.1% 3.1% 2.8% 2.7% 2.9% 13.3% 11.4%4.6%4.3% 6.1%4.6%4.4% 7.1%5.3%4.8% 10.3%8.1%7.2% 8.2%7.9%3.4% 5.2%5.8%3.3% 4.2%4.8%2.8% 13.5%4.0%- 7.5%1.1%1.1% 5.2%1.2%2.1% 3.1%1.7%2.2% 1.8%2.1% 0.0%0.5% 2.9%3.1% 3.7%3.5% 4.5%5.2% 3.6%4.2% 0.0%0.0% 2.0%2.1% 2.3%2.1% 2.6%2.1% 2.9%2.3% 6.2%11.2% 2.0%2.9% 2.0%2.9% 3.8%3.2% 5.6%5.0% 2.9%2.8% 3.7%3.5% 3.4%3.0% 1.5%1.5% 2.2%1.7% 1.9%1.7% 2.3%1.7% 相较上 相较上 相较上 相较上 相较上 周变动 周变动 周变动 周变动 周变动 图表1：各券种重点期限收益率、周度变动及历史分位（%、bp） 公募非永续 2.01 2.05 2.09 2.10 2.21 -2.9 -3.5 - 4.4 -8.7 -6.3 13.9% 8.5% 2.5% 1.7% 1.9% 私募非永续 2.06 2.09 2.14 2.15 2.26 -2.9 -3.5 - 4.4 -8.7 -6.3 7.6% 4.1% 2.5% 1.7% 1.9% 公募永续 2.06 2.10 2.14 2.16 2.27 -2.9 -3.5 - 4.4 -8.7 -6.3 6.9% 3.7% 2.4% 1.7% 1.9% 公募非永续 2.00 2.01 2.05 2.09 2.19 -0.6 -4.6 -6.6 -5.5 -7.6 13.6% 6.0% 2.0% 2.0% 1.7% 私募非永续 2.09 2.09 2.13 2.17 2.