二季度收入稳定增长，现金流表现优秀

Salesforce（CRM） 公司点评 二季度收入稳定增长，现金流表现优秀 2024-09-06 报告日期： 投资评级：增持（维持） 收盘价（美元）246.12 近12个月最高/最低（美元）317.8/193.1 总股本（百万股）956 流通股本（百万股）929 流通股比例（%）97.18 总市值（亿美元）2353 流通市值（亿美元）2287 公司价格与沪深300走势比较 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 主要观点： 业绩简评： 公司发布2025财年二季度业绩，公司在收入，现金流，利润率及cRPO方面表现优秀。二季度实现收入93.3亿美元，同比增长8.4%，超一致预期1.0%；其中订阅业务收入87.6亿美元，同比增长9.5%，超一致预期0.8%。non-GAAPOpMargin为33.7%，同比增长2.1pp，创历史新高。第二季度运营现金流为8.9亿美元，同比增长10%，自由现金流为7.6亿美元，同比增长20%。公司二季度RPO稳定增长达535亿美元，同比增长14.8%，超预期1.5%。其中cRPO部分达265亿美元，同比增长10%，超预期0.7%。整体看公司在宏观经济影响下依然可以实现稳定收入增长，市场地位较为稳定。 新产品内容集成+用户粘性打开收入增量空间。 公司推出新产品AgentForce，进一步提升销售及服务端能力，通过内容集成与用户粘性等优势覆盖大部分现有客户，推动业务增量。新产品上线预计对于公司相关人员需求会有一定程度降低。AgentForce依靠公司数据云平台支撑，汇集全部客户业务数据，用户无壁垒调用。二季度数据云付费用户客户数同比增长130%，消费100+万美元客户数实现翻倍增长。 整体保持全年指引不变，上调Q3预期。 公司预计25财年3季度收入为93.1-93.6亿美元，同比增长7%；全年收入为377-380亿美元，同比增长8%-9%，并且维持订阅业务全年收入略低于10%的增长预期。25财年全年GAAPOpMargin为19.7%，non-GAAPOpMargin为32.8%。现金流方面，公司上调25财年现金流增长率为23%-25%。 投资建议 我们预计公司25/26/27财年non-GAAP归母净利润为104.2/117.7/129.3亿美元，yoy28.9%/13.0%/9.8%，对应PE为22.6/20.0/18.2。公司新产品AgentForce有望在现有客户群体内推广带动收入增量。维持“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险，政策不确定性风险，AI监管不确定性风险等。 相关报告 1.AI工具多场景覆盖，经营利润持续释放2024-05-13 2.生态为主AI为辅，创意工具厚积薄发2024-03-03 重要财务指标单位:百万美元 主要财务指标 FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 营业收入 34,857 37,524 40,689 43,538 收入同比（%） 11.2% 7.7% 8.4% 7.0% 归母净利润(Non-GAAP) 8,087 10,421 11,773 12,932 归母净利润同比（%） 54.7% 28.9% 13.0% 9.8% 毛利率 75.5% 76.8% 77.0% 77.0% ROE（%） 14% 17% 18% 17% 每股收益（美元） 4.76 5.79 6.20 6.47 P/E 53.5 22.6 20.0 18.2 P/B 3.9 3.9 3.5 3.2 EV/EBITDA 16.2 14.5 13.1 11.9 资料来源：Bloomberg，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 百万美元 利润表 百万美元 FY2024FY2025E FY2026E FY2027E FY2024 FY2025E FY2026E FY2027E 资产 营业收入 34,857 37,524 40,689 43,538 现金及现金等价物 8,4728,820 12,170 16,351 营业成本 8,541 8,706 9,359 10,014 有价证券 5,7224,954 4,954 4,954 毛利 26,316 28,818 31,331 33,524 应收账款 11,41411,649 12,979 13,498 研发费用 4,906 5,444 5,868 6,273 其他流动资产 3,4663,774 3,930 4,016 销售费用 12,877 13,079 14,119 15,108 流动资产 29,07429,197 34,034 38,818 管理费用 2,534 2,728 2,957 3,162 固定资产 3,6893,135 2,556 2,255 营业费用合计 21,305 21,538 23,298 24,928 商誉 48,62048,941 48,941 48,941 营业利润 5,011 7,280 8,033 8,596 投资 4,8485,017 5,017 5,017 Non-GAAP调整项 5,621 5,527 6,794 7,994 其他长期资产 13,59212,309 10,713 9,248 经调整营业利润 10,632 12,807 14,827 16,590 资产总计 99,82398,599 101,261 104,279 战略投资收入/支出 -277 -44 -76 -85 负债 其他收入/支出 216 389 402 427 应付账款 6,1114,996 5,469 5,987 利润总额 4,950 7,625 8,358 8,938 经营租赁负债 518584 651 677 所得税费用 -814 -1,426 -1,549 -1,650 递延收入 19,00318,754 13,816 8,725 其他 - - - - 其他流动负债 999- - - 税后利润 4,136 6,199 6,809 7,288 流动负债 26,63124,334 19,936 15,389 少数股东损益 - - - - 非流动负债 8,4278,430 8,430 8,430 归母净利润 4,136 6,199 6,809 7,288 非流动经营租赁负债 2,6442,512 2,798 2,910 Non-GAAP调整项 - - - - 其他长期负债 2,4752,834 3,157 3,283 经调整净利润 8,087 10,421 11,773 12,932 负债合计 40,17738,109 34,322 30,012 经调整EBITDA 14,591 16,230 17,779 19,242 权益 经调整EPS 4.76 5.79 6.20 6.47 优先股 -- - - 股东权益合计 59,64660,490 66,939 74,267 负债股东权益总计 99,82398,599 101,261 104,279 核心指标百万美元 FY2024 FY2025E FY2026E FY2027E 现金流量表 百万美元 盈利指标 FY2024FY2025E FY2026E FY2027E 营收增长率 11.2% 7.7% 8.4% 7.0% 税后利润 4,1366,199 6,809 7,288 EBITDA增长率 34.4% 11.2% 9.6% 8.2% 折旧和摊销 3,9593,422 2,953 2,652 EPS增长率 47.3% 21.7% 7.0% 4.4% 股权薪酬激励 2,7873,180 3,240 3,240 毛利率 75.5% 76.8% 77.0% 77.0% 营运资金变动 -2,850-4,002 -6,897 -6,568 营业利润率 30.5% 34.1% 36.4% 38.1% 其他经营现金流 2,2021,859 1,659 1,639 ROIC(%) 134.7% 140.5% 87.2% 65.6% 经营现金流合计 10,23410,659 7,764 8,251 ROE(%) 13.6% 17.2% 17.6% 17.4% 资本支出 -736-681 -814 -871 估值指标 其他投资现金流 -591290 - - P/E(X) 29.1 22.6 20.0 18.2 投资现金流合计 -1,327-391 -814 -871 P/B(X) 3.9 3.9 3.5 3.2 权益变动 -7,620-8,468 -3,600 -3,200 EV/EBITDA(X) 16.2 14.5 13.1 11.9 其他融资现金流 143-1,442 - - EV/营收(X) 6.8 6.3 5.7 5.2 融资现金流合计 -7,477-9,910 -3,600 -3,200 偿债能力 现金流总计 1,456348 3,350 4,181 资产负债率 40% 39% 34% 29% 期初现金 7,0168,472 8,820 12,170 流动比率 72% 77% 99% 129% 期末现金 8,4728,820 12,170 16,351 速动比率 0.65 0.67 0.89 1.19 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个