证券行业2024年中报综述：权益业务全线承压，固收成业绩压舱石

投资评级:看好(维持) 最近12月市场表现 证券Ⅱ 沪深300 3% -2% -7% -12% -17% -22% 分析师许盈盈 SAC证书编号：S0160522060002 xuyy02@ctsec.com 分析师刘金金 SAC证书编号：S0160524050001 liujj01@ctsec.com 相关报告 1.《行业并购动态追踪：国泰君安合并海通证券》2024-09-06 2.《行业并购动态追踪：国信收购万和交易预案点评》2024-09-05 3.《行业并购动态追踪：国信证券拟收购万和证券》2024-08-26 证券研究报告 权益业务全线承压，固收成业绩压舱石 核心观点 上半年业务表现全线承压但二季度单季有所改善，头部集中度提升。1H2024上市券商合计营收、归母净利润分别同比-12.7%、-21.9%至2350、640亿元，二季度单季有所改善使得业绩降幅较一季度有所收窄，ROE同比-0.91pct至2.20%。业务表现全线承压，经纪、投行、资管、投资、利息和其他业务净收入分别为458、140、227、781、168、135亿元，同比分别-13.0%、-41.1% -1.4%、-11.2%、-29.1%、-27.0%。头部券商业绩受益于FICC业务的前瞻布局及相关资产收益率的良好表现，行业集中度再次提升，1H2024上市券商营收归母净利润CR5分别较2023年全年+1.6pct、+1.5pct至39.8%、47.0%。 轻资本业务受制于市场活跃度及股权融资政策收紧承压。1）经纪业务10大样本券商代买、席位、代销收入同比-8.1%、-27.4%、-26.1%，我们预计分别为市场竞争加剧导致的费率下行、公募交易佣金新政逐步实施叠加机构交易规模下滑、基金销售持续低迷所致。2）资管业务：截至1Q2024末，券商私募资管总规模较年初-7.3%至59783亿元，结构优化使得资管收入降幅小于规模降幅。3）投行业务：阶段性收紧IPO政策致使市场股权融资规模大幅下滑，1H2024全市场股权融资规模同比-73.9%至1730亿元，券商债券承销规模同比-1.6%至61228亿元；从竞争格局来看，由于股权业务收入占比有所下降而债券业务相对分散，投行收入集中度有所下降，1H2024净收入CR5、CR10分别同比-5.1pct、-4.5pct至43.7%、63.8%，但IPO马太效应继续强化，IPO规模CR5和CR10分别较2023全年+3.9pct、+11.6pct至60.3%、85.2% 自营投资收入明显分化，两融和股票质押规模继续压降。1）投资业务1H2024国内权益市场震荡加剧，债券市场走高，使得各家券商投资收入明显分化，头部券商增长相对平稳，以固收投资为主的券商取得优异表现，部分券商收入下滑幅度较大。2）信用业务：两融规模顺应市场下滑，股质规模持续压降。1H2024市场日均两融余额同比-3.6%至15359亿元，43家上市券商1H2024末合计融出资金规模、股票质押式回购余额分别较年初-7.6%、-8.0%至12425、2099亿元。 投资建议：在去年下半年业绩低基数的情况下，券商三、四季度业绩有望实现正增长，中性假设下预计证券行业2024年净利润同比+14.4%至1577亿元ROE同比上修0.33pct至5.1%。由于行业严监管压制，7月以来券商板块估值一度低于1×PB，突破此前行业最低估值水平。我们认为估值层面市场已较为充分消化了行业负面预期，叠加行业内并购进行加速，当期券商板块估值向上修复空间充足。个股方面，近期行业内并购重组进程加速，重点关注监管打造一流投行要求下头部券商并购的投资机会，建议关注中信证券、中国银河、中金公司等头部券商。 风险提示：权益市场大幅波动风险；监管周期趋严风险；基金管理费率或佣金费率出现大幅下行风险；大幅计提信用减值损失风险。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1行业景气度走弱，头部集中度提升4 1.1整体业绩：业务表现全线承压，二季度环比有所改善4 1.2竞争格局：头部展业更为均衡，行业集中度再次提升5 2轻资本业务受制于市场活跃度承压7 2.1经纪业务：交易量下滑叠加费率下行，收入明显承压7 2.2资管业务：规模下降但结构持续优化，业绩韧性凸显8 2.3投行业务：受政策影响股权业务下滑，债承相对平稳11 3重资本业务各家券商自营收入分化13 3.1信用业务：两融规模顺应市场收缩，股质继续压降13 3.2投资业务：权益市场震荡+债牛行情，券商收入分化14 4盈利预测与投资建议17 4.1盈利预测17 4.2投资建议18 5风险提示20 图表目录 图1.1H2024上市券商营业收入同比-12.7%4 图2.1H2024上市券商归母净利润同比-21.9%4 图3.1H2024券商各业务收入表现（单位：亿元）4 图4.1H2024券商各业务收入结构变化4 图5.1H2024行业收入和利润端集中度再次提升6 图6.1H2024两市股基日均成交额同比下降6.1%8 图7.1H2024新发基金、权益基金同比分别+26.0%、-33.9%至6605、1102亿元8 图8.1H2024新发指数股票基金618亿元，占新发权益基金的比例达56.1%8 图9.1Q2024末券商私募资管总规模较年初增长0.9%至59783亿元9 图10.2023年9月以来市场股权融资规模大幅下滑11 图11.1H2024券商债券承销规模保持稳健11 图12.上市券商1H2024投行净收入大幅下滑11 图13.头部券商投行拥有更多以保代为代表的专业人才12 图14.头部券商项目储备相对较多（单位：个）12 图15.1H2024市场两融余额同比略降13 图16.1H2024市场股票质押股数持续压降13 图17.上市券商1H2024末融出资金规模较年初下降7.6%13 图18.上市券商2023H1末股票质押式回购余额整体略降14 图19.1H2024权益市场震荡加剧14 图20.1H2024债券市场延续牛市行情14 图21.1H2024vs.1H2023年权益市场和债券市场表现对比15 图22.上市券商1H2024投资收入增长分化15 图23.2019年以来券商板块PB估值走势18 表1.1H2024末上市券商杠杆水平较年初有所下降5 表2.1H2024各家上市券商盈利表现（单位：亿元）6 表3.1H2024归母净利润前十大券商经纪业务收入规模及结构7 表4.券商私募资管月均规模前二十家（单位：亿元）9 表5.1H2024券商持股公募基金公司净利润贡献10 表6.IPO业务呈现出向头部券商集中的的马太效应（单位：亿元）12 表7.上市券商1H2024年末金融资产规模及其结构（单位：亿元）16 表8.招商、银河、广发、东方证券1H2024其他权益工具投资明细（单位：亿元）17 表9.证券行业2024年盈利预测（单位：亿元）18 1行业景气度走弱，头部集中度提升 1.1整体业绩：业务表现全线承压，二季度环比有所改善 2024上半年上市券商利润端整体降幅为21.9%，其中单二季度同比-11.1%，但环比+17.9%，较一季度已有改善。2024上半年，43家上市券商合计实现营业收入2350亿元，同比-12.7%；归母净利润640亿元，同比-21.9%；ROE为2.20%，同比-0.91pct。2Q2024单季度，43家上市券商合计实现营业收入和归母净利润分别为1292、346亿元，同比分别-3.8%、-11.1%，环比分别+22.1%、+17.9%。 图1.1H2024上市券商营业收入同比-12.7%图2.1H2024上市券商归母净利润同比-21.9% 营业收入（亿元，左轴）yoy（右轴）归母净利润（亿元，左轴）yoy（右轴） 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 4,137 27.1% 5,256 6,415 22.1% 4,905 4,971 1.4% 2,350 30% 20% 10% 0% -10% 2,500 2,000 1,500 1,000 1,099 34.2% 1,475 1,918 30.0% 1,2721,286 1.1% 640 40% 30% 20% 10% 0% -10% 1,000 0 -23.6% -12.7% -20% -30% 500 0 -33.7% -20% -21.9% -30% -40% 2019A2020A2021A2022A2023A1H20242019A2020A2021A2022A2023A1H2024 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 上市券商展业全线承压，投资业务相对成为上半年行业收入稳定器。分业务来看，上半年券商43家券商经纪业务、投行业务、资管业务、投资业务、利息净收入和其他业务收入分别为458、140、227、781、168、135亿元，同比分别-13.0%、-41.1%、-1.4%、-11.2%、-29.1%、-27.0%；占比分别为24.0%、7.3%、11.9%、40.9%、 8.8%、7.1%，同比分别+1.0pct、-3.0pct、+1.9pct、+2.6pct、-1.5pct、-1.0pct。图3.1H2024券商各业务收入表现（单位：亿元）图4.1H2024券商各业务收入结构变化 1000 800 600 400 200 0 1H20231H2024同比 -1.4% 879 781 -13.0% 526-11.2% 458 -29.1% -27.0% 238 140 -41.1% 230227 237 168 185 135 经纪投行资管投资利息其他 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% -40.0% -50.0% 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% 经纪投行资管投资利息其他 8.1% 10.3% 7.1% 8.8% 38.3% 40.9% 10.0% 10.4% 11.9% 7.3% 22.9%24.0% 1H20231H2024 数据来源：Wind，财通证券研究所 其他业务收入=总收入-五项主营收入，收入占比中剔除了其他业务成本影响 数据来源：Wind，财通证券研究所 其他业务收入=总收入-五项主营收入，收入占比中剔除了其他业务成本影响 信用杠杆及投资杠杆均有下降，头部券商投资杠杆降幅高于上市券商平均水平。 2024年上半年43家上市券商剔除客户资金后的合计经营杠杆为3.75倍，较年初 的3.89倍下降3.6%；其中，信用杠杆为0.64倍，较年初的0.70倍下降8.8%；投 资杠杆为2.36倍，较年初的2.40倍下降2.1%。分公司来看，头部券商杠杆水平高于上市券商平均水平，其中，中金公司、国泰君安、招商证券、中国银河、中信证券经营杠杆分别达4.88、4.60、4.40、4.37、4.24倍，位居前列，较年初分别 -5.5%、-4.4%、-7.1%、+5.1%、-0.6%。2024上半年头部券商信用杠杆水平降幅为7.0%，低于上市券商平均水平的8.8%，但投资杠杆降幅为3.7%，高于上市券商平均水平的2.1%。 表1.1H2024末上市券商杠杆水平较年初有所下降 公司名称 ROE 杠杆（剔除客户保证金） 信用杠杆 投资杠杆 1H2024 1H2023 变动（pct） 1H2024 2023A 变动 1H2024 2023A 变动 1H2024 2023A 变动 中信证券 4.0% 4.3% -0.31 4.24 4.27 -0.6% 0.60 0.66 -9.7% 2.72 2.61 4.2% 华泰证券 3.2% 4.2% -1.05 3.73 4.18 -10.8% 0.66 0.68 -3.2% 2.32 2.63 -12.0% 国泰君安 3.1% 3.8% -0.64 4.60 4.82 -4.4% 0.83 0.92 -9.4% 2.48 2.