2024H1水电基本盘稳固，火电降本致盈利性提升

国投电力（600886.SH） 证券研究报告|公司动态点评 2024年09月03日 2024H1水电基本盘稳固，火电降本致盈利性提升 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 50,489 56,712 62,393 66,737 69,596 增长率yoy（%） 15.4 12.3 10.0 7.0 4.3 归母净利润（百万元） 4,081 6,705 7,740 8,756 9,408 增持（维持评级） 股票信息 行业电力及公用事业 增长率yoy（%） 66.2 64.3 15.4 13.1 7.4 2024年9月2日收盘价（元） 15.84 ROE（%） 8.2 11.9 12.9 12.9 12.4 总市值（百万元） 118,074.21 EPS最新摊薄（元） 0.55 0.90 1.04 1.17 1.26 流通市值（百万元） 110,339.43 P/E（倍） 28.1 17.1 14.8 13.1 12.2 总股本（百万股） 7,454.18 P/B（倍） 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 流通股本（百万股） 6,965.87 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 事件：2024H1，公司实现营业收入271.02亿元，同比增长2.79%；实现归母净利润37.44亿元，同比增长12.19%。Q2单季实现营业收入129.94亿元， 同比下降0.89%，环比下降7.9%；实现归母净利润17.08亿元，同比下降 0.87%，环比下降16.08%。 Q2来水偏丰水电发电量增加，抵消部分汛期低电价影响。2024Q2/H1，雅砻江水电发电量分别为185.34/381.62亿千瓦时，同比增长37.24%/9.38%；上网电价分别为0.309/0.319元/千瓦时，同比降低9.65%/1.85%。2024H1， 雅砻江水电营业收入同比增长3.16%/净利率为38.75%（同比下降0.23个pct）。2024H1，国投大朝山/国投小三峡发电量分别为32.33/19.26亿千瓦时，同比增长13.58%/18.17%，上网电价分别为0.189/0.234元/千瓦时，同比增加2.16%/下降10.34%。 燃料成本下行对冲发电量下滑，火电盈利能力提升。2024Q2/H1，公司火电发电量130.03/281.64亿千瓦时，同比下降10.82%/增长2.56%；上网电价分别为0.467/0.465元/千瓦时，同比下降1.06%/1.48%。受各水电站流域 来水偏丰影响，部分火电机组发电量减少导致营业收入下降，但因入炉标煤单价同比下降且上网电价仍保持较高水平，公司主要控股火电企业净利率同比均明显提升，国投津能/国投湄洲湾/国投钦州/华夏电力净利率分别为0.09%/8.19%/16.53%/16.95%，同比增加8.22/9.54/4.88/11.42个pct。 新能源综合电价承压，净利率处于下降周期。2024H1，公司控股国投新能源投资营收10.78亿元，同比下降3%，净利率37.77%，同比下降5.12个pct， 近3月日均成交额（百万元）443.69 股价走势 国投电力沪深300 54% 44% 34% 23% 13% 3% -7% -17% 2023-092024-012024-052024-09 作者 分析师于夕朦 执业证书编号：S1070520030003邮箱：yuximeng@cgws.com 分析师范杨春晓 执业证书编号：S1070521050001邮箱：fycx@cgws.com 分析师何郭香池 执业证书编号：S1070523110002邮箱：hgxc@cgws.com 分析师杨天放 执业证书编号：S1070524080003 邮箱：yangtianfang@cgws.com 原因系投产项目均为平价项目，拉低平均上网电价导致营业收入和净利率下 降，未来新能源板块将由规模增长带动利润增量。 投资建议：各电源优势互补，项目规划及落地节奏带来成长持续性。预计 2024-2026年实现营业收入623.93、667.37、695.96亿元，实现归母净利润 77.40、87.56、94.08亿元，同比增长15.4%、13.1%、7.4%。对应EPS为 1.04、1.17、1.26，对应PE倍数14.8、13.1、12.2X，维持“增持”评级。 风险提示：来水不及预期，煤价波动风险，电价下降超预期风险，自然灾害，用电需求不及预期，执行相关政策带来的不确定风险，新项目进程不及预期。 相关研究 1、《量价齐升趋势延续，多能互补发展持续向好———公司动态点评（600886.SH）》2024-05-07 2、《三季度来水情况明显改善，多电源互补优势持续凸显》2023-11-01 3、《依托雅砻江流域水资源，创造水风光储无限可能— —国投电力深度报告》2023-09-25 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 23322 28773 26312 33083 28999 营业收入 50489 56712 62393 66737 69596 现金 11639 11358 12496 13366 13938 营业成本 34311 36250 38191 40285 41780 应收票据及应收账款 9016 14040 10494 16037 11530 营业税金及附加 971 939 1140 1192 1238 其他应收款 700 899 860 1022 940 销售费用 37 46 48 52 54 预付账款 187 305 236 342 261 管理费用 1480 1769 1893 2033 2126 存货 1217 1296 1352 1442 1456 研发费用 40 101 79 91 97 其他流动资产 564 874 874 874 874 财务费用 4655 3975 4012 4144 3951 非流动资产 234978 248590 264540 274374 277256 资产和信用减值损失 -63 -398 -293 -289 -309 长期股权投资 9760 10142 10579 11071 11579 其他收益 165 114 184 158 159 固定资产 194518 198144 213045 222419 225434 公允价值变动收益 22 -1 26 16 17 无形资产 5678 6116 6098 6024 5953 投资净收益 273 697 457 506 522 其他非流动资产 25021 34188 34818 34860 34291 资产处置收益 20 4 11 10 10 资产总计 258300 277363 290853 307457 306256 营业利润 9412 14048 17416 19343 20750 流动负债 44762 45811 53124 64773 61535 营业外收入 80 209 159 163 170 短期借款 11299 9412 14762 24179 20785 营业外支出 59 42 46 47 46 应付票据及应付账款 4548 6418 4682 7180 5069 利润总额 9433 14215 17530 19459 20873 其他流动负债 28916 29981 33680 33414 35681 所得税 1753 2055 2962 3184 3386 非流动负债 119916 129434 124491 115669 102917 净利润 7680 12160 14568 16275 17487 长期借款 117353 125630 120687 111865 99113 少数股东损益 3600 5455 6828 7519 8079 其他非流动负债 2563 3804 3804 3804 3804 归属母公司净利润 4081 6705 7740 8756 9408 负债合计 164678 175246 177616 180442 164452 EBITDA 23685 28027 32240 35446 37572 少数股东权益 39107 43051 49879 57398 65476 EPS（元/股） 0.55 0.90 1.04 1.17 1.26 股本 7454 7454 7454 7454 7454 资本公积 10948 10969 10969 10969 10969 主要财务比率 留存收益 29903 34398 41315 48969 57160 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 54514 59067 63358 69617 76327 成长能力 负债和股东权益 258300 277363 290853 307457 306256 营业收入（%） 15.4 12.3 10.0 7.0 4.3 营业利润（%） 45.9 49.3 24.0 11.1 7.3 归属母公司净利润（%） 66.2 64.3 15.4 13.1 7.4 获利能力毛利率（%） 32.0 36.1 38.8 39.6 40.0 现金流量表（百万元） 净利率（%） 15.2 21.4 23.3 24.4 25.1 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 8.2 11.9 12.9 12.9 12.4 经营活动现金流 21964 21268 33603 27818 38593 ROIC（%） 5.9 7.4 8.3 8.9 9.8 净利润 7680 12160 14568 16275 17487 偿债能力 折旧摊销 9622 9860 10732 11877 12782 资产负债率（%） 63.8 63.2 61.1 58.7 53.7 财务费用 4655 3975 4012 4144 3951 净负债比率（%） 137.8 135.5 122.7 109.8 86.7 投资损失 -273 -697 -457 -506 -522 流动比率 0.5 0.6 0.5 0.5 0.5 营运资金变动 160 -5193 4493 -4234 4613 速动比率 0.5 0.6 0.5 0.5 0.4 其他经营现金流 120 1162 255 263 282 营运能力 投资活动现金流 -15689 -20656 -26188 -21177 -15117 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 资本支出 15206 20253 26245 21218 15157 应收账款周转率 5.4 4.9 5.1 5.0 5.1 长期投资 -603 -17 -437 -492 -508 应付账款周转率 8.9 7.7 8.1 8.0 8.0 其他投资现金流 120 -387 495 533 548 每股指标（元） 筹资活动现金流 -3574 -939 -11627 -15187 -19509 每股收益（最新摊薄） 0.55 0.90 1.04 1.17 1.26 短期借款 2708 -1887 5350 9416 -3394 每股经营现金流（最新摊薄） 2.95 2.85 4.51 3.73 5.18 长期借款 4346 8277 -4943 -8822 -12752 每股净资产（最新摊薄） 6.55 7.16 7.70 8.51 9.38 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -2 21 0 0 0 P/E 28.1 17.1 14.8 13.1 12.2 其他筹资现金流 -10627 -7350 -12034 -15781 -336