基本面矛盾有限， 关注旺季备货情况

月度报告——液化石油气 基本面矛盾有限，关注旺季备货情况 走势评级：液化石油气：震荡 报告日期：2024年9月4日 ★远东美国货资源预期增加，巴拿马通行压力中长期缓解 预计9月供应端主要的边际变化是远东美国货的资源增加，中东供应的边际变化预计较为有限。8月美湾码头费出现明显上行，说明此前延迟的货物开始加快装船，带动8月美国LPG出口量预计环比大幅增加83万吨至614万吨，这一货量已接近美国码头满负荷的出口能力。按船期来看，边际增发的美国船货 将于9月下旬开始陆续到达远东。 安紫薇资深分析师（能源与碳中和）从业资格号：F3020291 投资咨询号：Z0013475 Tel:8621-63325888-1593 Email:ziwei.an@orientfutures.com 联系人： 欧阳瑞琳高级分析师(液化石油气) 能巴拿马运河管理局正在研究为对货期更敏感的LNG和LPG运 从业资格号： F03125150 源输船客户开放长期通行船位预定的可能性，或利好VLGC中长 与期的通行压力缓解。 碳★燃烧需求转强在即，警惕化工需求对高原料价格的负反馈 中1-7月印度的LPG理论消耗量不足以覆盖地区的理论供给，库存 和或整体呈现增加态势，后续燃烧旺季需求、进口量的同比增速 可能降低。日韩7月库存处于近5年同期的中低位水平，9月备货需求存在释放空间，预计将给外盘价格提供支撑。 7月中旬开始中国PDH装置利润持续走弱，8月PDH装置意外停车数量增加，开工率走弱至70%以下。旺季备货需求释放在即，PDH利润改善空间非常有限，开工率很难显著走强，化工端需求后续进一步上涨动力不足。 ★投资建议 近期LPG商品自身基本面矛盾相对温和，燃烧旺季即将来临将给外盘价格提供支撑，但需注意9月远东美国货量的预期增加以及化工需求的边际转弱或牵制价格近期的上行空间。建议关注FEI近月正套、旺季做多气油比的操作机会。 预计内盘在10月中下国内燃烧旺季的实质性来临前将在民用气的压制下相对更弱，建议关注PG-FEI内外正套的操作机会。 ★风险提示 原油价格剧烈波动，中东供给变化、远东化工需求超预期。 Tel:8621-63325888 Email:ruilin.ouyang@orientfutures.com 主力合约行情走势图（液化石油气） 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 1、8月外盘价格高位区间震荡 7月以来在市场一度进入衰退交易、旺季终端需求偏弱等因素的制约下，原油维持震荡偏弱走势，8月虽因地缘因素、降息预期升温出现短暂反弹，但幅度均较为有限，Brent整体维持在75-80美元/桶的区间波动。9月3日油价大幅下跌至75美金/桶以下，跌幅接近5%，受到来自供应端利比亚及OPEC+供给预计增加、需求端主要消费国经济数据走弱下悲观预期的共同影响，LPG内外盘价格跟随回落。 由于LPG商品自身矛盾当前相对温和，近期价格波动以跟随原油为主。但相对于原油而言，LPG价格表现整体更为坚挺抗跌，7月以来气油比显著走强，特别是FEI，在燃烧淡季8月持续处于630-660美元/吨的高位震荡，近月月差波动有限，货盘持续偏紧，背后的核心支撑在于中东和美国货量的阶段性减量、远东坚挺的化工需求以及印度依旧旺盛的采买需求。 目前北半球的燃烧淡季将临近尾声，站在这一季节性切换的档口，PG商品自身基本面短期内面临的仍是多空交织的局面：在旺季备货需求预计增加的同时，9月远东美国货资源的边际增加以及化工需求对高企原料价格的负反馈或将在短期内牵制价格的上行空间。 图表1：FEI近月月差变化有限（M1-M2）图表2：FEI/Brent 资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院 2期货研究报告 2、供应：9月远东美国货资源预期增加，巴拿马通行压力中长期预计缓解 国际供应端来看，9月主要的边际变化是远东美国货的资源供应预期增加，中东供应的边际变化预计较为有限。7月受到台风Beryl的影响，美湾装船大量推迟，7月8日当周发货出现明显下滑，地区月度LPG出口量降量20万吨至531万吨。天气情况好转后，8月美湾码头费出现明显上行，说明此前延迟的货物开始加快装船，带动8月美国LPG 出口量预计环比大幅增加83万吨至614万吨，这一货量已接近美国码头满负荷的出口 能力。按船期来看，边际增发的美国船货将于9月下旬开始陆续到达远东。图表3：美国LPG出口量图表4：美国C3库存 资料来源：Kpler，东证衍生品研究院 *8月出口量为9月4日初步数据 资料来源：EIA，东证衍生品研究院 货流成本方面，由于美湾-远东近两个月的套利窗口震荡缩窄（7-8月部分时段一度关闭）、飓风影响租家心理出现变化，更倾向于做合同货以避免因装货延迟导致的高昂滞期费，因此租船市场上美湾现货租约成交量显著减少，VLGC运费6-7月持续下行，7月超跌至90美金/吨左右的水平。直至8月中旬成交开始恢复活跃带动运费出现明显 反弹，美湾-远东运费回升至当前120美金/吨的水平。 根据7-8月巴拿马运河的通行情况来看，此前我们所担忧的集装箱可能对VLGC造成通行挤出的压力目前尚未兑现，背后的核心原因在于虽然今年美线集装箱货量较去年同期增加，但因美西航线运费回落幅度快于美东，至美西挂靠的非联盟集装箱船加班增多，因此集装箱货量的增加并未实质兑现至集装箱船新闸通行量的显著增加，反映巴拿马运河VLGC拥堵程度的指标等待量也一直处于良性水平。 值得关注的是，巴拿马运河管理局正在研究为对货期更敏感的LNG和LPG运输船客户开放长期通行船位预定的可能性，计划与LNG和LPG市场参与者在9月会面讨论提 案，或利好VLGC中长期的通行压力缓解。总体来看，今年后续美湾-远东因运河通行带来的压力大概率将较为有限，VLGC运费将回归基本面逻辑，不会出现持续反常的大幅上行，给远东美国货的供应带来明显压力。 图表5：美湾-远东LPG套利窗口收窄图表6：现货租约成交量下行带动VLGC运费超跌 资料来源：Bloomberg，Argus，隆众资讯，东证衍生品研究院 *计算方法=FEI-MB-美湾贴水-运费 资料来源：Clarksons，隆众资讯，东证衍生品研究院 *租约成交为基于市场信息收集获得，与实际值可能存在偏差 图表7：巴拿马运河VLGC通行量图表8：VLGC巴拿马运河等待量（7dma） 资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院 中东方面，根据Kpler的初步数据，继7月出口量边际走强后，8月中东LPG出口量环比下降30万吨至399万吨，中东多数供应商现货销售有限，主要着重合同货供应，伊朗和阿联酋贡献了出口的主要降量，高温对装船活动造成了负面干扰。 按当前船期计划来看，9月地区供应或有小幅增加，但边际变化量预计较为有限，现货销售仍然预期有限。8月29日沙特阿美公布了9月CP价格，丙烷较上月上调15美元/吨至605美元/吨出台，并且并未限制9月装船合同货数量，近期印度旺盛的燃烧需求和北半球的旺季备货预期支撑了这一偏强的价格出台。后续重点关注若OPEC+四季度如期逐步放松减产，则地区供应可能有增量，主要利好沙特的货量增加。 图表7：中东LPG月度出口量图表8：沙特丙烷CP官价 资料来源：Kpler，东证衍生品研究院 *8月出口量为9月4日初步数据 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3、需求：燃烧需求转强在即，警惕化工需求对高原料价格的负反馈 9月需求端最需要关注的是北半球燃烧旺季来临前的备货需求释放情况。 今年印度旺盛的燃烧需求一直是支撑CP价格居高不下的核心原因之一，近期地区需求表现仍然旺盛，船期数据显示，8月地区进口量环比增加27万吨至199万吨，同比增速高达13%。由于印度官方没有公布的库存数据，我们通过计算地区LPG供需缺口 （国产量+进口量-消费量-出口量）以评估潜在的累库情况，目前来看，年初至今印度的LPG理论消耗量或不足以覆盖地区的全部供给，库存或整体呈现增加态势，后续燃烧旺季需求、进口量的同比增速可能降低。 日韩方面，根据库存的季节性来看，燃烧旺季的备货一般在8-10月开启，但今年由于受制于淡季仍然高昂的绝对价格、LPG相对石脑油裂解进料经济性转弱的制约，7-8月进口量仍然维持下行趋势。库存数据显示，7月日韩库存处于近5年的中低位水平，9月备货需求存在释放空间，预计将给外盘价格提供支撑。 图表11：印度LPG进口量图表12：印度LPG供需缺口 资料来源：Kpler，东证衍生品研究院 *8月进口量为9月4日初步数据 资料来源：PPAC，东证衍生品研究院 图表13：日韩LPG进口量图表14：日韩LPG库存 资料来源：Kpler，东证衍生品研究院 *8月进口量为9月4日初步数据 资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院 中国LPG的进口量季节性并不显著，和C3化工进料需求的相关性相对较高。由于原料价格高企，7月中旬开始PDH装置利润持续走弱。利润不佳的情境下，8月PDH装置意外停车数量增加，开工率走弱至70%以下的水平，8月装置理论进料需求较7月出现小幅回落。进入9月，虽然目前多套装置存在回归预期或给化工需求带来边际转强的空间，但在旺季备货需求即将释放的大背景下，预计外盘原料价格支撑较强，PDH装置利润改善空间非常有限，开工率很难显著走强，化工端需求后续进一步上涨动力不足。 图表15：PDH制丙烯周度毛利图表16：PDH装置理论进料需求 资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院 *理论进料需求=装置产能*月度开工率*单耗 4、投资建议 整体来看，近期LPG商品自身基本面矛盾相对温和，燃烧旺季即将来临将给外盘价格提供支撑，但需注意9月远东美国货量的预期增加以及化工需求的边际转弱（裂解替代进料需求转弱、PDH需求的实际兑现受制于利润情况）或牵制价格近期的上行空间，建议关注FEI近月正套的操作机会。 由于当前油价波动较为剧烈，LPG自身基本面矛盾有限的情境下绝对价格波动以跟随原油为主，因此单边操作风险较大，在旺季燃烧需求转强的背景下可以关注做多气油比的机会。 此外，相较外盘而言，预计内盘在10月中下国内燃烧旺季的实质性来临前将在民用气的压制下相对更弱，建议关注PG-FEI内外正套的操作机会。 5、风险提示 原油价格剧烈波动，中东供给变化、远东化工需求超预期。 期货走势评级体系（以收盘价的变动幅度为判断标准） 走势评级 短期（1-3个月） 中期（3-6个月） 长期（6-12个月） 强烈看涨 上涨15%以上 上涨15%以上 上涨15%以上 看涨 上涨5-15% 上涨5-15% 上涨5-15% 震荡 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5% 看跌 下跌5-15% 下跌5-15% 下跌5-15% 强烈看跌 下跌15%以上 下跌15%以上 下跌15%以上 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限