量升价降导致淡季业绩承压，静待需求改善

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2024年上半年，中国国航实现营收795.20亿元，同比增长33.39%，但归母净亏损27.82亿元，较去年同期减亏；扣非后归母净亏损34.4亿元，同比减亏。分季度看，一季度与二季度扣非后归母净亏损分别为17.13亿元和17.27亿元。
• 客运业务：客运收入731.37亿元，同比增长31.85%，客运运力投放同比增长33.38%，客座率提升8.77pct至79.29%，但客公里收益下降12.08%至0.537元。国内航线运力投放同比提升10.04%，客座率提升8.74pct，客公里收益下降6.78%至0.548元；国际航线运力投放同比提升210.41%，客座率提升15.35pct，客公里收益下降36.61%至0.493元。
• 成本结构：营业成本774.70亿元，同比增长30.84%。单位ASK扣油成本下降5.3%至0.293元，但单位ASK燃油成本上升5.2%至0.158元，主要因燃油价格上升。平均飞机日利用率提升1.04小时至8.79小时，单位ASK折旧成本下降18.0%，单位ASK起降成本提升12.6%，主要因国际航线占比提升导致相关费率高于国内航线。
• 盈利水平：客运业务毛利率提升2.03pct至1.65%，但依旧较低，导致公司上半年虽减亏但未能盈利。

供给端压力与行业趋势

• 飞机引进计划：上半年飞机净增10架，全年计划净增34架，主要集中在下半年。经济增速下行导致航空需求偏弱，叠加机队规模增长，供给端短期存在过剩压力，需配合国际航线恢复继续消化。

盈利预测与投资建议

• 盈利预测：下调2024-2026年归母净利润至-13.9、32.8和79.2亿元，对应EPS分别为-0.09、0.20和0.49元。
• 投资建议：维持“推荐”评级，因行业及公司基本面持续改善，且国航国际航线占比最高，具备较大盈利弹性。

风险提示

• 民航业需求不及预期；民航政策变化；油价汇率大幅波动等。