剔除大订单影响主业稳健增长，新签订单逐步回暖

剔除大订单影响主业稳健增长，新签订单逐步回暖 凯莱英（002821.SZ）/医药生物证券研究报告/公司点评2024年09月03日 公司盈利预测及估值指标2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）10255.33 7825.19 5928.29 7123.92 8821.40 增长率yoy%121.08% -23.70% -24.24% 20.17% 23.83% 净利润（百万元）3301.64 2268.81 1035.80 1339.96 1708.96 增长率yoy%208.77% -31.28% -54.35% 29.36% 27.54% 每股收益（元）8.94 6.14 2.80 3.63 4.63 每股现金流量8.90 9.61 9.90 3.42 5.06 净资产收益率21.10% 12.98% 5.65% 6.90% 8.24% P/E13.71 19.95 22.19 17.16 13.45 PEG0.07 -0.64 -0.41 0.58 0.49 P/B1.47 1.32 1.25 1.18 1.11 备注：数据截止2024.09.03 投资要点 事件：公司发布2024年中报，2024年上半年公司实现营业收入26.97亿元，同比下降41.63%； 归母净利润4.99亿元，同比下降70.40%；扣非归母净利润4.48亿元，同比下降71.41%。 剔除大订单影响主业稳健增长，新签订单逐步恢复。收入拆分看，2024年上半年剔除大订单影 响，整体收入同比+0.8%。此外，2024年上半年美国市场客户收入剔除大订单影响同比增长约26.92%，来自欧洲市场客户收入同比增长22.75%。分季度看，2024Q2营收12.98亿元（-45.31%），归母2.17亿元（-79.44%），扣非1.94亿元（-79.55%）。订单方面，2024年上半年公司新签订单同比增长超过20%，且二季度较一季度环比有较大幅度增长，其中来自于欧美市场客户订单增速超过公司整体订单增速水平。截至2024年8月底，不含本报告期已确认的营业收入，公司在手订单总额9.7亿美元。盈利能力上，2024年上半年公司整体毛利率42.15%（-10.91pp），净利率18.50%（-17.99pp）。销售费用1.02亿元（+24.86%），费用率3.80%（+2.03pp）。管理费用3.62亿元（+8.02%），费用率13.42%（+6.17pp）。财务费用-1.88亿元，费用率-6.99%（-4.05pp），研发费用3.29亿元（+1.61%），费用率12.19%（+5.19pp）。 小分子CDMO+新兴业务双轮驱动，长期成长可期。1）小分子CDMO：2024H1小分子CDMO 收入21.95亿元，剔除大订单后同比+2.49%。其中商业化阶段收入约13.96亿元，剔除大订单后收入同比+2.49%。临床阶段收入约7.99亿元，同比下降6.97%。此外，据在手订单预计2024年验证批阶段（PPQ）项目达28个，形成了充足的商业化订单储备，为长期稳健增长提供有力保障。2）新兴业务：2024H1新兴业务收入5.00亿元（-5.77%），我们预计主要系国内投融资波动所致，其中①化学大分子：收入同比减少19.74%，在手订单同比+119%，固相合成总产能达到14250L；②制剂：收入同比减少17.36%，交付项目80个，其中海外项目16个；③临床研究服务：收入同比减少23.78%，承接新项目159个；④生物大分子：收入同比增长1.42%，截至2024年8月底，生物药CDMO在手订单接近百余个，ADC项目占比总订单数量超过50%。 盈利预测与投资建议：源于新冠订单受下游需求略有波动，我们调整盈利预测，我们预计2024- 2026年公司收入59.28、71.24、88.21亿元（调整前2025-2026年约64.97、78.18、98.33亿元），同比增长-24.24%、20.17%、23.83%，源于新兴业务处于投入期，导致成本端或有提升，归母净利润10.36、13.40、17.09亿元（调整前2025-2026年约12.53、16.29、20.53亿元），同比增长-54.35%、29.36%、27.54%。考虑公司凭借技术等综合优势成为国内CDMO领导者，引领行业快速增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险核心技术人员 流失风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。 评级：买入(维持) 市场价格：62.22元 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：崔少煜 执业证书编号：S0740522060001 Email：cuisy@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)367.72 流通股本(百万股)328.65 市价(元)62.22 市值(百万元)22,879.54 流通市值(百万元)20,448.60 凯莱英 沪深300 200.0% 150.0% 100.0% 50.0% 0.0% -50.0% 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1《凯莱英（002821）-公司点评：剔除大订单影响主业快速增长，静待行业逐步回暖-买入-(中泰证券_祝嘉琦 _崔少煜)》2024.04.29 2《凯莱英（002821）-公司点评：剔除大订单影响主业持续快速增长，新兴业务有望逐步发力-买入-(中泰证券_祝嘉琦_崔少煜)》2024.03.31 请务必阅读正文之后的重要声明部分 图表1：凯莱英主要财务指标变化（单位：百万元） 5,000.002023H12024H1同比增速 40.00% 4,000.00 20.00% 0.00% 3,000.00 2,000.00 -20.00% -40.00% 1,000.00 -60.00% 0.00 -80.00% -1,000.00-100.00% 营业收入 营业成本 销售费用 管理费用 研发费用 财务费用 所得税 归母净利润 扣非归母净利润 经营现金流 2023H1 4,621.51 2,169.02 82.03 335.15 323.47 -136.02 246.49 1,686.37 1,567.73 2,253.18 2024H1 2,697.35 1,560.34 102.42 362.04 328.69 -188.43 40.24 499.13 448.28 873.56 同比增速 -41.63% -28.06% 24.86% 8.02% 1.61% -38.54% -83.68% -70.40% -71.41% -61.23% 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：凯莱英分季度财务数据（单位：百万元，%） 项目 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 营业收入 2,061.71 2979.54 2,770.33 2443.75 2249.03 2372.48 1761.55 1442.13 1399.81 1297.54 营业收入同比 165.28% 203.11% 138.25% 42.42% 9.09% -20.37% -36.41% -40.99% -37.76% -45.31% 营业收入环比 20.16% 44.52% -7.02% -11.79% -7.97% 5.49% -25.75% -18.13% -2.93% -7.31% 营业成本 1,128.89 1541.95 1,475.26 1251.5 1160.39 1008.63 759.06 893.71 790.60 769.75 毛利率 45.24% 48.25% 46.75% 48.79% 48.40% 57.49% 56.91% 38.03% 43.52% 40.68% 销售费用 20.54 30.82 44.90 53.92 33.82 48.21 56.96 57.43 44.62 57.80 管理费用 162.98 170.38 188.52 283.65 165.67 169.48 226.31 227.01 172.60 189.44 研发费用 130.88 132.44 178.88 266.69 162.10 161.37 189.64 194.75 169.44 159.24 财务费用 48.37 -332.59 -228.76 14.81 36.87 -172.89 -12.88 0.49 -78.31 -110.13 营业利润 570.10 1,422.25 1,133.63 604.80 709.95 1,219.85 559.79 81.20 294.69 238.24 利润总额 567.09 1,421.16 1,133.43 603.27 709.70 1,218.78 559.64 69.01 294.66 237.99 所得税 67.69 180.46 152.59 29.57 81.81 164.68 40.83 19.00 15.13 25.10 归母净利润 499.40 1,240.70 980.84 580.70 630.35 1,056.02 523.74 58.70 281.97 217.16 归母净利润同比 223.59% 351.17% 269.40% 55.09% 26.22% -14.89% -46.60% -89.89% -55.27% -79.44% 净利率 24.22% 41.64% 35.41% 23.76% 28.03% 44.51% 29.73% 4.07% 20.14% 16.74% 扣非归母净利润 486.39 1,212.41 984.44 547.33 617.64 950.10 467.84 68.57 253.97 194.31 扣非归母净利润同比 275.76% 443.44% 304.25% 61.39% 26.98% -21.64% -52.48% -87.47% -58.88% -79.55% 扣非净利率 23.59% 40.69% 35.54% 22.40% 27.46% 40.05% 26.56% 4.75% 18.14% 14.98% 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表3：凯莱英毛利率概况图表4：凯莱英费用率概况 70.00% 60.00% 57.49% 56.91% 50.00% 45.2448.25%46.75%48.79%48.40% % 40.00% 38.03%40.68% 43.52% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 期间费用率 销售费用率 管理费用率 财务费用率 研发费用率 25.00% 22.42% 20.00% 20.91% 19.74% 15.00% 13.08% 13.42% 10.00% 10.26% 8.35% 11.37% 12.19% 10.08% 7.85% 9.05% 6.91% 7.25% 7.00% 5.00% 3.80% 2.15% 2.51% 0.00% 2021A 1.46% 2022A 1.77% 2023H1 2023A 2024H1 -5.00% -10.00% 来源：公司公告,中泰证券研究所来源：公司公告,中泰证券研究所 风险提示 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 报告中使用了大量公开资料，可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 核心技术人员流失风险 公司从事的药物研发与生产业务为技术密集型，高素质专业人才是公司的核心竞争要素。虽然公司持续为员工提供有竞争力的薪酬及股权激励，但由于行业近些年来发展迅速，对专业人才需求与日俱增，不排除发生人才流失或人才短缺的情况，这将给公