二季度环比改善，中化蓝天即将并表

昊华科技（600378） 公司点评 二季度环比改善，中化蓝天即将并表 报告日期：2024-09-03 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）26 近12个月最高/最低（元）34.61/24.45 总股本（百万股）1109 流通股本（百万股）904 流通股比例（%）81.53 总市值（亿元）288 流通市值（亿元）235 公司价格与沪深300走势比较 0% 9/211/21/23/25/27/29/2 -10% -20% -30% 10% 昊华科技沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 分析师：潘宁馨 执业证书号：S0010524070002电话：13816562460 邮箱：pannx@hazq.com 相关报告 1.发行股份购买资产获批复，打造全球氟化工综合企业2024-06-24 2.三季度盈利韧性强，新材料项目储备丰富2023-10-31 3.盈利逆势大幅增长，提质增效经营质量持续提升2023-08-28 主要观点： 事件描述 8月30日晚，昊华科技发布2024年半年报，公司2024年上半年实 现营收34.59亿元，同比-19.63%；实现归母净利润3.70亿元，同比 -26.32%；实现扣非归母净利润3.69亿元，同比-26.05%。其中，公 司第二季度实现营收18.46亿元，同比-17.80%，环比+14.48%；归母 净利2.33亿元，同比-14.97%，环比+70.37%；扣非净利润2.33元，同比-14.97%，环比+71.42%。 氟材料电子化学品承压，高端制造化工材料抵御周期波动能力强 二季度单季度毛利率28.04%，同比+1.98pct，环比+1.27pct；净利率12.66%，同比+0.41pct，环比+4.16pct。毛利率净利率环比改善明显。高端氟材料板块，尽管产销量实现增长，但受含氟聚合物产能扩张较快，氟化工行业周期性下行的影响，原料上涨产品下跌，公司高端氟材料业务板块产品盈利能力下降。电子化学品主要产品三氟化氮面临扩产，价格逐月下滑。但高端制造化工材料板块抵御行业周期波动能力较强，特种轮胎、特种涂料销量增长明显。碳减排业务点围绕工业排放气综合利用推进工程总承包业务，加快拓展低碳化工、清洁能源新技术应用领域，提升整体盈利能力。 价格方面，根据公司经营数据，24Q2聚四氟乙烯树脂/氟橡胶/含氟气体/橡胶密封制品/特种轮胎/聚氨酯新材料/特种涂料价格环比-1.95%/-7.41%/-5.06%/+68.53%/-8.90%/+1.93%/-7.92%。 产销量方面，各产品产销量环比基本实现增长。24Q2聚四氟乙烯树脂销量同比/环比分别+7%/+2%；氟橡胶销量同比/环比+6%/+1%；橡胶密封型材销量同比/环比-3%/-28%；特种轮胎销量同比/环比 +4%/+113%；特种涂料销量同比/环比+9%/+68%。 费用端，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率环比-0.18pct/-0.94pct/-0.73pct/-0.06pct。 产品结构持续优化，公司进入高速成长期 我们认为公司研发底蕴深厚，已成为明显的研发创新驱动的平台型材料公司，选择赛道持续高增长，同时聚焦高端化、差异化，产品结构持续优化，周期性减弱。“十四五”期间公司资本开支加快，公司进入高速成长期。 公司积极扩展产能布局，加速推进项目建设。2024年上半年中昊晨光 2.6万吨/年高性能有机氟材料项目、曙光院10万条/年民用航空轮胎项目、黎明院46600吨/年专用新材料项目进入关键施工阶段；昊华气体西南电子特种气体项目完成编制初步设计及概算，将于2024年下 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 半年开工建设。 研发项目梯次落地，储备创新产品丰富。公司牵头研发的“CO2催化加氢高效合成甲醇”项目属于国家“十四五”重点研发计划，已建成5000t/a中试装置；与浙化院联合研发的500吨/年三氟甲烷（F23） 转化示范装置已建成投产运行；催化剂产品取得新突破，煤制天然气甲烷化催化剂成功实现两种工艺技术使用，签订国内某煤制烯烃项目大甲醇合成催化剂合同；大型合成氨装置（60万吨/年）氨合成催化剂及低变催化剂出口海外。 收购中化蓝天100%股权完成，氟化工板块形成产业链互补 根据中化蓝天提供的浙江省市场监督管理局于2024年7月18日核发的《营业执照》，中化蓝天100%股权已全部过户登记至上市公司名下，变更登记手续已办理完毕，中化蓝天已成为上市公司全资子公司。 根据最新披露的交易报告书，中化集团持有的中化蓝天52.81%股权及中化资产持有的中化蓝天47.19%股权已全部过户登记至上市公司名下，具体交易价格约为72.44亿元，股份发行价格为36.72元/股； 同时，昊华科技向包括外贸信托、中化资本创投在内的不超过35名符合条件的特定投资者非公开发行股份募集配套资金，配套募集资金金额不超过45亿元，主要投向包括新建2万吨/年PVDF项目、20万吨/年锂离子电池电解液项目（一期）、新建1,000吨/年全氟烯烃项 目、新建15万吨/年锂离子电池电解液项目（一期）等，有助于公司氟化工和含氟气体板块强链补链，其中锂电池产业链进行了明显的补强。 中化蓝天原属中国中化集团下属氟化工企业，主要从事涵盖含氟锂电材料、氟碳化学品、含氟聚合物以及含氟精细化学品等氟化学产品的研发、生产和销售，拥有从萤石资源到HF到氟碳化学品/氟聚合物/氟精细的全产业链条，拥有R134a、R125、CTFE、PVDF、PVF、三氟乙酸等拳头产品，后续电解液、PVDF、四代制冷剂等扩产规划较大，而昊华科技专注于PTFE高端氟聚物和氟树脂，中化蓝天与昊华科技的氟化工板块能够形成良好产业链互补和协同。此次重组落地后，两化下两家氟化工企业融合加深，昊华科技收入利润水平将上新台阶。 投资建议 由于三季度中化蓝天实现并表，上调业绩预期，预计昊华科技2024-2026年归母净利润12.35、17.52、18.25亿元（原值为9.60、12.37、 13.08亿元），EPS1.11/1.58/1.654元，对应PE为 23.35X/16.46X/15.80X。维持买入评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 7852 12635 17557 20830 收入同比（%） -13.4% 60.9% 39.0% 18.6% 归属母公司净利润 900 1235 1752 1825 净利润同比（%） -22.8% 37.2% 41.9% 4.2% 毛利率（%） 26.7% 24.7% 24.4% 22.9% ROE（%） 10.5% 7.4% 9.5% 9.0% 每股收益（元） 0.99 1.11 1.58 1.65 P/E 30.78 23.35 16.46 15.80 P/B 3.26 1.73 1.56 1.42 EV/EBITDA 20.56 13.30 9.38 9.41 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 7533 16043 20391 22119 营业收入 7852 12635 17557 20830 现金 2695 7262 9925 9477 营业成本 5760 9515 13278 16061 应收账款 1566 2994 3346 4176 营业税金及附加 81 119 165 196 其他应收款 379 448 780 677 销售费用 166 246 339 402 预付账款 229 515 686 780 管理费用 623 957 1293 1534 存货 990 1977 2163 2845 财务费用 2 102 67 47 其他流动资产 1674 2847 3491 4165 资产减值损失 -43 -10 -12 -13 非流动资产 8229 9258 10034 10413 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 192 211 235 257 投资净收益 21 39 62 74 固定资产 4653 5091 5277 5298 营业利润 922 1330 1887 1966 无形资产 1006 1065 1125 1158 营业外收入 245 0 0 0 其他非流动资产 2377 2891 3397 3700 营业外支出 198 0 0 0 资产总计 15762 25301 30425 32532 利润总额 970 1330 1887 1966 流动负债 4275 5548 8813 8982 所得税 69 95 135 141 短期借款 491 601 710 654 净利润 900 1235 1752 1825 应付账款 1692 1794 3388 3342 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 2091 3153 4714 4985 归属母公司净利润 900 1235 1752 1825 非流动负债 2929 3031 3139 3252 EBITDA 1348 1834 2340 2386 长期借款 2019 2120 2226 2337 EPS（元） 0.99 1.11 1.58 1.65 其他非流动负债 911 912 913 915 负债合计 7204 8580 11951 12233 主要财务比率 少数股东权益 23 24 24 24 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 911 1109 1109 1109 成长能力 资本公积 2573 9619 9619 9619 营业收入 -13.4% 60.9% 39.0% 18.6% 留存收益 5051 5970 7721 9546 营业利润 -27.9% 44.2% 41.9% 4.2% 归属母公司股东权益 8535 16698 18449 20274 归属于母公司净利润 -22.8% 37.2% 41.9% 4.2% 负债和股东权益 15762 25301 30425 32532 获利能力毛利率（%） 26.7% 24.7% 24.4% 22.9% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 11.5% 9.8% 10.0% 8.8% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 10.5% 7.4% 9.5% 9.0% 经营活动现金流 1092 -1013 3747 392 ROIC（%） 7.3% 6.3% 7.8% 7.3% 净利润 900 1235 1752 1825 偿债能力 折旧摊销 473 507 523 538 资产负债率（%） 45.7% 33.9% 39.3% 37.6% 财务费用 42 129 140 146 净负债比率（%） 84.2% 51.3% 64.7% 60.3% 投资损失 -21 -39 -62 -74 流动比率 1.76 2.89 2.31 2.46 营运资金变动 -304 -2780 1470 -1952 速动比率 1.40 2.37 1.93 1.99 其他经营现金流 1207 3949 206 3686 营运能力 投资活动现金流 -951 -1431 -1161 -752 总资产周转率 0.50 0.62 0.63 0.66 资本支出 -1007 -1409 -1161 -770 应收账款周转率 4.76 5.54 5.54 5.54 长期投资 3 -63 -63 -57 应付账款周转率 4.00 5.46 5.