公司简评报告：芯卓产能稳步爬坡，L-PAMiD已通过部分品牌客户验证

公司研究 2024年09月03日 公司简评 买入（维持） 报告原因：业绩点评 卓胜微（300782）：芯卓产能稳步爬坡， L-PAMiD已通过部分品牌客户验证 ——公司简评报告 证券分析师 方霁S0630523060001 电子 fangji@longone.com.cn 数据日期 2024/09/02 收盘价 63.15 总股本(万股) 53,439 流通A股/B股(万股) 44,743/0 资产负债率(%) 23.05% 市净率(倍) 3.34 净资产收益率(加权) 3.55 12个月内最高/最低价 152.49/61.77 20% 6% -8% -22% -36%23-09 -50% -63% 23-12 24-0324-06 34% 卓胜微沪深300 相关研究 1.卓胜微（300782.SZ）：十年磨剑成就射频龙头，自主可控构建强大内核 ——公司深度报告 2.5G主推射频前端高速发展，国内厂商产品升级扶摇直上——半导体行业深度报告（七） 投资要点 事件概述：卓胜微发布2024年半年度报告，2024Q2公司实现营业收入10.95亿元 （yoy+14.84%，qoq-7.95%），实现归母净利润1.57亿元（yoy-37.39%，qoq-20.82%），实现扣非归母净利润1.60亿元（yoy-35.81%，qoq-17.97%），综合毛利率41.40%（yoy-7.83pcts，qoq-1.38pcts）。2024年上半年，公司实现营业收入22.85亿元（yoy+37.20%），实现归母净利润3.54亿元（yoy-3.32%），实现扣非归母净利润3.54亿元（yoy-3.43%），综合毛利率42.12%（yoy-6.94pct）。 射频模组占比稳步提升，叠加芯卓产线前期折旧与部分细分市场竞争压力影响，毛利率短期承压。在安卓市场步入平台期的背景下，公司二季度毛利率虽然仍维持在公司目标毛利 率区间内，但同环比均有所下滑，一方面受成熟产品市场竞争加剧影响，另一方面公司射频模组营收近年来占比持续提升，2024上半年占比已达42.29%，而模组产品的复杂程度和较高的封装成本导致其毛利率通常低于分立器件毛利率，公司上半年分立器件毛利率为43.25%，模组毛利率为40.71%。此外，芯卓项目仍处于建设阶段，前期折旧较大，2024年上半年公司固定资产折旧变动金额约2.6亿元，预计全年折旧金额约为5.2亿元，短期内给公司盈利端带来较大压力，但随着后续产能利用率的逐渐上升，规模优势有望凸显，毛利率将回升至更高水位。 强化Fab-Lite生产模式，6英寸与12英寸产线产能逐步爬坡，产品中使用自产滤波器比例已达到较高水平，逐步构建资源平台护城河。（1）公司6英寸滤波器产线的产品品类已实现全面布局，具备双工器/四工器、单芯片多频段滤波器等分立器件的规模量产能力，同时 集成自产滤波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS模组等产品已成功导入多家品牌客户并持续放量。上半年，公司6英寸滤波器晶圆生产线自稳定规模量产以来实际发货已超过10万片。 （2）12英寸产线方面，公司12英寸IPD平台已正式进入规模量产阶段，L-PAMiF、LFEM等相关模组产品中采用自产IPD滤波器的比例已达到较高水平。此外，公司12英寸射频开关和低噪声放大器的第一代工艺生产线已实现工艺通线，并于第二季度进入量产阶段，产能开始持续爬坡，目前自产的射频开关已实现量产出货，已覆盖多家品牌客户以及绝大部分ODM客户。与此同时，公司正在建设高端先进模组技术能力，通过3D堆叠封装形式实现更好的性能和面积优势，产品已经进入验证阶段。 L-PAMiD模组系列已在部分品牌客户验证通过，实现供应链全国产，打造高端产品自主可控能力。作为射频前端模组中集成度最高，技术难度最复杂的明珠型产品，公司L-PAMiD 模组集成6英寸滤波器晶圆生产线自产的高端滤波器MAX-SAW，产品工艺水平国内领先目前该模组系列已在部分品牌客户验证通过，公司研发覆盖全频段，Phase7和Phase8系列架构方案也在同步推进，未来有望依靠自主可控能力不断提高市占率。 投资建议：盈利预测维持“买入”评级。公司为国内首家拥有自主晶圆产线并实现供应链全国产化的射频前端公司，未来随着产线规模效应凸显后有望实现成熟产品的降本和高端 产品国产替代的率先突破。我们预计公司2024、2025、2026年营收分别为52.59、62.5473.33亿元（2024、2025、2026年原预测值分别是53.48、64.88、81.89亿元），预计公司 2024、2025、2026年归母净利润分别为8.39、10.83、14.55亿元（2024、2025、2026年原预测值分别是11.77、13.21、15.95亿元），当前市值对应2024、2025、2026年PE为4031、23倍。 风险提示：1）产品研发及验证不及预期；2）产能扩张不及预期；3）市场竞争加剧。 盈利预测与估值简表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4633.57 3677.49 4378.24 5259.17 6254.08 7333.17 同比增速(%) 65.95% -20.63% 19.06% 20.12% 18.92% 17.25% 归母净利润(百万元) 2134.83 1069.20 1122.34 839.38 1083.46 1454.90 同比增速(%) 99.00% -49.92% 4.97% -25.21% 29.08% 34.28% 每股盈利(元) 3.99 2.00 2.10 1.57 2.03 2.72 ROE(%) 27.9% 12.3% 11.4% 7.9% 9.5% 11.5% PE(倍) 15.81 31.57 30.08 40.21 31.16 23.20 资料来源：携宁，东海证券研究所（截至2024年9月2日） 附录：三大报表预测值 利润表 资产负债表 单位：(百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：(百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 4,378 5,259 6,254 7,333 货币资金 1,008 1,511 2,374 3,255 %同比增速 19% 20% 19% 17% 交易性金融资产 0 0 0 0 营业成本 2,345 3,047 3,631 4,205 应收账款及应收票据 518 482 521 509 毛利 2,034 2,212 2,624 3,129 存货 1,493 2,668 2,744 2,800 ％营业收入 46% 42% 42% 43% 预付账款 48 37 36 34 税金及附加 11 16 17 18 其他流动资产 202 423 525 626 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 流动资产合计 3,269 5,121 6,200 7,224 销售费用 47 53 63 73 长期股权投资 91 91 91 91 ％营业收入 1% 1% 1% 1% 投资性房地产 0 0 0 0 管理费用 155 184 219 257 固定资产合计 2,418 4,879 5,121 5,382 ％营业收入 4% 4% 4% 4% 无形资产 122 157 192 217 研发费用 629 947 1,063 1,173 商誉 0 0 0 0 ％营业收入 14% 18% 17% 16% 递延所得税资产 84 84 84 84 财务费用 -44 7 36 16 其他非流动资产 4,974 3,302 3,210 3,117 ％营业收入 -1% 0% 1% 0% 资产总计 10,958 13,634 14,899 16,115 资产减值损失 -96 -160 -140 -140 短期借款 0 1,600 2,000 2,000 信用减值损失 -4 0 0 0 应付票据及应付账款 635 1,058 1,008 1,051 其他收益 12 16 19 22 预收账款 2 0 0 0 投资收益 7 1 3 7 应付职工薪酬 97 76 84 88 净敞口套期收益 0 0 0 0 应交税费 121 42 63 73 公允价值变动收益 19 0 0 0 其他流动负债 25 24 28 30 资产处置收益 1 11 13 15 流动负债合计 881 2,801 3,182 3,243 营业利润 1,175 874 1,120 1,495 长期借款 0 0 0 0 ％营业收入 27% 17% 18% 20% 应付债券 0 0 0 0 营业外收支 -4 -3 -3 -3 递延所得税负债 65 62 62 62 利润总额 1,171 871 1,117 1,492 其他非流动负债 209 199 199 199 ％营业收入 27% 17% 18% 20% 负债合计 1,154 3,062 3,443 3,504 所得税费用 52 33 34 37 归属母公司所有者权益 9,803 10,574 11,457 12,612 净利润 1,119 838 1,083 1,455 少数股东权益 0 -1 -1 -1 ％营业收入 26% 16% 17% 20% 股东权益 9,803 10,573 11,456 12,611 归属于母公司的净利润 1,122 839 1,083 1,455 负债及股东权益 10,958 13,634 14,899 16,115 %同比增速 5% -25% 29% 34% 现金流量表 少数股东损益 -3 -2 0 0 单位：百万元2023A2024E2025E2026E EPS（元/股） 2.10 1.57 2.03 2.72 经营活动现金流净额 1,894 473 1,598 2,209 主要财务比率 投资 -37 0 0 0 2023A2024E2025E2026E 资本性支出 -2,010 -757 -840 -928 EPS 2.10 1.57 2.03 2.72 其他 -246 -693 -5 -1 BVPS 18.34 19.78 21.43 23.60 投资活动现金流净额 -2,292 -1,450 -845 -929 PE 30.08 40.21 31.16 23.20 债权融资 0 1,595 400 0 PEG 6.07 — 1.07 0.68 股权融资 18 63 0 0 PB 3.44 3.19 2.95 2.68 支付股利及利息 -91 -172 -289 -399 EV/EBITDA 55.69 23.79 19.38 15.05 其他 -21 -4 0 0 ROE 11% 8% 9% 12% 筹资活动现金流净额 -94 1,481 111 -399 ROIC 11% 7% 8% 10% 现金净流量 -494 503 863 881 资料来源：携宁，东海证券研究所，截至2024年9月2日 一、评级说明 评级 说明 市场指数评级 看多 未来6个月内上证综指上升幅度达到或超过20% 看平 未来6个月内上证综指波动幅度在-20%—20%之间 看空 未来6个月内上证综指下跌幅度达到或超过20% 行业指数评级 超配 未来6个月内行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 标配 未来6个月内行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 低配 未来6个月内行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司股票评级 买入 未来6个月内股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 未来6个月内股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 未来6个月内股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 未来6个月内股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 未来6个月内股价相对弱于上证指数达到或超过15% 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，